业绩增速放缓，进一步提升股东回报

买入（维持） 股价（2024年10月31日）146.83元 业绩增速放缓，进一步提升股东回报 公司研究|季报点评五粮液000858.SZ 目标价格188.76元 52周最高价/最低价178.76/106.33元 总股本/流通A股（万股）388,161/388,153 A股市值（百万元）569,937 公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入679.2亿元，同比+8.6%；实现归母净利润249.3亿元，同比+9.2%。单三季度来看，公司实现营业收入172.7亿元 （+1.4%），实现归母净利润58.7亿元（+1.3%）。 消费疲软，预计普五增速放缓。公司第三季度收入、利润增速环比上半年放缓，预计因宏观经济低迷、消费疲软，双节动销放缓；叠加普五Q3步入提价时间点，预 计普五同比增速降至持平或略负，1618、低度普五低基数、高投入下增速快于平均。截至24Q3末，公司合同负债为70.7亿元，同比+79%，环比-13%，Q3收入+合同负债变化为162亿（yoy-7%）。24Q3，公司单季收现282亿（yoy+19%），现金流良好。 毛利率继续上移，盈利水平稳定。24年前三季度，公司毛利率为77.1% （yoy+1.2pct），销售/管理费用率为11.5%/3.6%，分别同比+1.5pct/-0.3pct，销售净利率为38.2%（yoy+0.1pct）。24Q3，公司毛利率为76.2%（yoy+2.8pct），预计因中高档产品占比提升；销售费用率同比+2.8pct，预计因双节期间公司加大营销力度，以及收入增速放缓导致费用率被动提升；24Q3，公司销售净利率为35.4% （yoy-0.1pct）。 保障股东回报，分红率近3.5%。公司发布《股东回报规划》，提出2024-2026年度每年现金分红占当年归母净利润比例不低于70%，且不低于200亿元（含税）， 且每年度分红可分一次或多次实施。公司积极提升股东回报，有力保障股东利益；若以200亿计算，当前股息率接近3.5%，投资安全边际较充足。公司积极布局多元化产品体系，有效提升抗风险能力；伴随宏观经济利好政策频发，公司作为知名高端酒品牌之一，有望深度受益。 国家/地区中国 行业食品饮料 核心观点 报告发布日期2024年11月01日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 0.25 -9.65 15.74 -2.38 相对表现% 1.21 -6.49 2.7 -11.3 沪深300% -0.96 -3.16 13.04 8.92 叶书怀yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 姚晔yaoye@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524090006 盈利预测与投资建议 合同负债表现亮眼，目标任务双过半2024-08-30 23年圆满收官，普五批价有望向好2024-05-11 根据三季报，对24-26年下调收入，我们预测公司2024-2026年每股收益分别为8.58、9.70、10.86元（原预测为8.80、9.95、11.14元）。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2024年的22倍市盈率，对应目标价为188.76元，维持买入评级。 风险提示：经济复苏不及预期、渠道利润弱化、价格不及预期、食品安全事件风险。 核心大单品提价落地，出厂价迈入千元时代：——五粮液提价点评 2024-02-02 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 73,969 83,272 90,723 101,502 112,340 同比增长(%) 11.7% 12.6% 8.9% 11.9% 10.7% 营业利润(百万元) 37,174 42,004 46,008 52,018 58,230 同比增长(%) 14.2% 13.0% 9.5% 13.1% 11.9% 归属母公司净利润(百万元) 26,690 30,211 33,307 37,662 42,163 同比增长(%) 14.2% 13.2% 10.2% 13.1% 12.0% 每股收益（元） 6.88 7.78 8.58 9.70 10.86 毛利率(%) 75.4% 75.8% 75.4% 75.7% 76.0% 净利率(%) 36.1% 36.3% 36.7% 37.1% 37.5% 净资产收益率(%) 25.0% 24.8% 22.8% 20.7% 19.0% 市盈率 21.4 18.9 17.1 15.1 13.5 市净率 5.0 4.4 3.5 2.8 2.3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值表 投资建议 根据三季报，对24-26年下调收入，我们预测公司2024-2026年每股收益分别为8.58、9.70、 10.86元（原预测为8.80、9.95、11.14元）。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2024年的22倍市盈率，对应目标价为188.76元，维持买入评级。 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 贵州茅台 600519 1527.79 68.65 77.24 86.41 22.25 19.78 17.68 泸州老窖 000568 135.51 10.28 11.76 13.46 13.18 11.53 10.07 山西汾酒 600809 200.90 10.50 12.45 14.64 19.14 16.14 13.73 古井贡酒 000596 188.41 11.00 13.38 16.02 17.12 14.08 11.76 水井坊 600779 41.62 2.87 3.21 3.64 14.52 12.96 11.43 洋河股份 002304 80.39 6.75 7.12 7.68 11.91 11.29 10.47 酒鬼酒 000799 50.58 1.10 1.29 1.49 46.17 39.34 33.88 天佑德酒 002646 10.01 0.19 0.27 0.36 51.95 36.79 27.70 调整后平均 22 19 15 数据来源：Wind、东方证券研究所（注：最新价格为2024年10月31日收盘价） 风险提示 经济复苏不及预期风险。若经济复苏不及预期，可能导致商务宴席场景复苏较慢，进而影响普五动销，可能对公司营收、估值造成不利影响。 渠道利润弱化风险。五粮液对标茅台同为一线名酒，若出厂价上行而终端价下降，经销商盈利情况将显著低于竞品。如果渠道利润弱化，可能对渠道推力和一批商、终端商销售意愿产生负面影响。 价格不及预期风险。公司采取控量挺价政策减少供应量调整市场供求关系，从而实现价格的稳定上扬。如果公司在控量保价方面不及预期，可能会对公司品牌力及当期收入利润造成负面影响。 食品安全事件风险。若白酒行业发生食品安全黑天鹅事件，可能会对公司的销量及业绩造成不利影响。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 92,358 115,456 147,167 181,200 218,033 营业收入 73,969 83,272 90,723 101,502 112,340 应收票据、账款及款项融资 29,060 14,129 13,655 15,684 20,025 营业成本 18,178 20,157 22,334 24,644 26,960 预付账款 136 169 185 207 229 营业税金及附加 10,749 12,532 13,155 14,718 16,289 存货 15,981 17,388 19,266 21,259 23,256 营业费用 6,844 7,796 8,537 9,501 10,515 其他 31 40 43 48 53 管理费用及研发费用 3,304 3,641 3,967 4,438 4,912 流动资产合计 137,566 147,182 180,316 218,397 261,597 财务费用 (2,026) (2,473) (2,888) (3,612) (4,392) 长期股权投资 1,986 2,020 2,020 2,020 2,020 资产、信用减值损失 28 5 14 16 11 固定资产 5,311 5,188 9,417 12,857 15,779 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 3,771 5,621 4,744 4,306 4,086 投资净收益 93 58 50 67 58 无形资产 519 2,057 1,936 1,815 1,694 其他 190 332 354 154 129 其他 3,659 3,364 3,360 3,682 3,891 营业利润 37,174 42,004 46,008 52,018 58,230 非流动资产合计 15,246 18,251 21,477 24,681 27,471 营业外收入 39 45 50 50 50 资产总计 152,812 165,433 201,793 243,078 289,068 营业外支出 110 136 90 90 90 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 37,104 41,913 45,968 51,978 58,190 应付票据及应付账款 8,135 9,597 10,633 11,733 12,835 所得税 9,134 10,392 11,216 12,683 14,198 其他 27,624 23,087 23,688 24,579 25,474 净利润 27,970 31,521 34,752 39,295 43,992 流动负债合计 35,759 32,683 34,321 36,312 38,310 少数股东损益 1,280 1,310 1,444 1,633 1,829 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 26,690 30,211 33,307 37,662 42,163 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 6.88 7.78 8.58 9.70 10.86 其他 366 400 371 370 370 非流动负债合计 366 400 371 370 370 主要财务比率 负债合计 36,125 33,084 34,692 36,681 38,680 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 2,659 2,791 4,236 5,869 7,698 成长能力 股本 3,882 3,882 3,882 3,882 3,882 营业收入 11.7% 12.6% 8.9% 11.9% 10.7% 资本公积 2,683 2,683 2,683 2,683 2,683 营业利润 14.2% 13.0% 9.5% 13.1% 11.9% 留存收益 107,464 122,994 156,301 193,963 236,126 归属于母公司净利润 14.2% 13.2% 10.2% 13.1% 12.0% 其他 0 0 0 0 0 获利能力 股东权益合计 116,687 132,349 167,101 206,396 250,388 毛利率 75.4% 75.8% 75.4% 75.7% 76.0% 负债和股东权益总计 152,812 165,433 201,793 243,078 2