2024年三季报点评：设备招采短期承压，静待需求释放

公司研究 医药生物 证券研究报告 挖掘价值投资成长 增持（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：何玮 证书编号：S1160517110001 联系人：殷明伦电话：18936221690 相对指数表现 19.13% 11.44% 3.75% -3.95% -11.64% -19.33% 11/11/13/15/17/19/1 迈瑞医疗 沪深300 基本数据 总市值（百万元)322812.52 流通市值（百万元)322812.26 52周最高/最低（元）351.60/221.66 52周最高/最低（PE）32.66/21.22 52周最高/最低（PB）11.89/8.15 52周涨幅（%）-3.40 52周换手率（%）89.94 相关研究 《逆风形势韧性凸显，业绩保持稳健增长》 2024.09.03 迈瑞医疗（300760）2024年三季报点评 / 设备招采短期承压，静待需求释放 2024年11月01日 / 【投资要点】 Q3业绩短期承压，整体前三季度业绩保持稳健增长。公司2024前三季度实现营收294.8亿（+8.0%），其中销售费率12.43%（-2.18pct）， 研发费率8.49%（-0.40pct），实现归母净利润106.4亿（+8.2%），剔除汇兑损益后+11.0%，经营性现金流净额110.7亿（+42.5%）；单Q3营收89.5亿（+1.4%），归母净利润30.8亿（-9.3%），归母净利率达 34.4%，高于2023全年净利率水平。继今年第一次中期分红后，公司 拟继续向全体股东每10股派发现金红利16.5元，拟分红金额约20亿，占比Q3归母净利润超65%，近年来分红比例持续提升。 国内设备招采递延冲抵业绩增长，海外市场需求复苏有望持续高增。公立医院招标低位运行，非刚性医疗需求疲软，公司在国内市场整体承压，前三季度增长1.9%，Q3下滑9.7%，但9月设备招标开始回暖， 医疗专项债发行速度也开始加快，部分设备更新项目预计即将开始招标，同时财政部近期发布一系列增量政策化解地方债务，预计将有效缓解医院的资金压力，明年国内市场或将重回增长轨道；公司在国际市场前三季度增长18.3%，Q3增长18.6%，主要是受益于海外高端战略客户和重大样本量实验室的持续突破，以及动物医疗、微创外科、AED等种子业务的放量。其中欧洲市场延续复苏态势，Q3同比增长近30%，发展中国家市场Q3增长超20%，预计全年有望维持高速增长。 体外诊断产线驱动增长，高端超声上量进一步扩大影像业务优势。公司IVD前三季度增长20.9%，占比整体达39%，其中化学发光增长超20%。公司持续加速推动海外本地化平台建设，海外中大样本量实验 室的突破速度不断加快，前三季度突破近90家第三方连锁实验室，推动国际IVD前三季度增长超30%，并完成两条MT8000流水线的装机。国内IVD前三季度增速仍保持15%以上，占国内整体已接近50%，化学发光业务的市占率再次超过一家进口品牌成为国内第三；公司医学影像前三季度增长11.4%，其中超声高端及超高端系列增长超30%，两类产品收入占超声比重从去年的35%提升至41%。前三季度国际医学影像增速超10%，并突破了超100家空白高端客户，进一步巩固了超声业务全球第三的地位，得益于超高端超声ResonaA20的放量，国内医学影像产线前三季度增长仍超10%，进一步巩固超声业务国内市场第一的地位。随着年底妇产应用的超高端超声NuewaA20在国内上市，公司将在超声行业进一步拉开和市场第二之间的份额差距。 【投资建议】 在医疗行业整顿及设备更新政策递延冲击下，迈瑞作为实力最强的国产医疗器械龙头企业，仍保持着业绩平稳增长。而随着医疗行业整顿进入常态化，对院端招标采购的影响也将逐渐消退，公司真正的竞争力在更加透明规范的环境中将更加凸显。资金面支持设备更新的超长期特别国债项目仍在按计划发行，地方政府专项债的发行进度也有加快趋势，为设备招采提供支持。国际市场方面随着美元加息周期的结束，海外客户的购买力也将逐步复苏，为公司海外业务的进一步突破提供良好基础。由于公司Q3业绩短期承压，我们下调2024/2025/2026年营收分别为402.69/487.28/586.66亿元，归母净利润分别为135.00/162.53/195.25亿元，EPS分别为11.13/13.41/16.10元，对应PE分别为24/20/17倍，维持公司“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 34931.90 40268.81 48728.46 58666.41 增长率(%) 15.04% 15.28% 21.01% 20.39% EBITDA（百万元） 13457.02 16200.77 19255.90 22953.06 归属母公司净利润（百万元） 11582.23 13500.31 16253.27 19525.37 增长率(%) 20.56% 16.56% 20.39% 20.13% EPS(元/股) 9.56 11.13 13.41 16.10 市盈率（P/E） 30.40 23.94 19.89 16.55 市净率（P/B） 10.65 8.34 6.90 5.64 EV/EBITDA 24.81 18.46 15.24 12.43 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 设备招采继续递延风险 新品开发及推广不及预期风险 市场竞争加剧风险 并购整合不及预期风险 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 11062.03 17067.94 18128.07 21563.94 净利润 11578.41 13500.44 16252.57 19523.95 折旧摊销 1039.17 1213.25 1249.39 1349.56 营运资金变动 -1397.66 1414.11 390.62 437.51 其它 -157.90 940.14 235.49 252.92 投资活动现金流 -692.93 -2419.87 -4274.16 -4527.77 资本支出 -2667.00 -5251.90 -4272.12 -4527.04 投资变动 -2182.41 -18.76 -17.04 -15.73 其他 4156.48 2850.78 15.00 15.00 筹资活动现金流 -10775.69 -8815.01 -8172.61 -8975.62 银行借款 9.13 5.00 5.00 5.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 78.75 -153.04 0.00 0.00 其他 -10863.56 -8666.97 -8177.61 -8980.62 现金净增加额 -305.22 5743.43 5681.30 8060.54 期初现金余额 18973.64 18668.42 24411.85 30093.15 期末现金余额主要财务比率 18668.42 24411.85 30093.15 38153.69 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 成长能力（%）营业收入增长 15.04% 15.28% 21.01% 20.39% 营业利润增长 18.92% 17.02% 20.28% 20.00% 归属母公司净利润增长 20.56% 16.56% 20.39% 20.13% 获利能力（%）毛利率 66.16% 66.60% 67.04% 67.48% 净利率 33.15% 33.53% 33.35% 33.28% ROE 35.01% 34.82% 34.71% 34.05% ROIC 32.85% 33.68% 33.58% 32.97% 偿债能力资产负债率（%） 30.44% 30.14% 28.88% 27.38% 净负债比率 - - - - 流动比率 2.66 2.65 2.76 2.93 速动比率 2.21 2.22 2.32 2.50 营运能力总资产周转率 0.74 0.78 0.80 0.81 应收账款周转率 11.73 11.83 12.36 12.18 存货周转率 2.95 3.06 3.06 3.08 每股指标（元）每股收益 9.56 11.13 13.41 16.10 每股经营现金流 9.12 14.08 14.95 17.79 每股净资产 27.29 31.98 38.62 47.30 估值比率P/E 30.40 23.94 19.89 16.55 P/B 10.65 8.34 6.90 5.64 EV/EBITDA 24.81 18.46 15.24 12.43 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产26875.23 33852.56 41379.84 51561.76 货币资金18787.18 24530.61 30211.91 38272.45 应收及预付3564.62 3883.80 4784.35 5753.56 存货3978.63 4824.67 5673.19 6720.86 其他流动资产544.79 613.47 710.40 814.89 非流动资产21064.77 22014.48 24821.36 27767.27 长期股权投资66.56 85.32 102.36 118.09 固定资产5489.58 6912.80 7882.53 8862.15 在建工程2461.28 3203.76 3907.26 4616.27 无形资产2224.96 2664.45 2952.86 3284.93 其他长期资产10822.39 9148.15 9976.36 10885.84 资产总计47940.00 55867.03 66201.21 79329.03 流动负债10102.65 12764.59 15006.20 17570.08 短期借款7.75 12.75 17.75 22.75 应付及预收2691.20 3052.72 3605.44 4308.68 其他流动负债7403.70 9699.12 11383.01 13238.66 非流动负债4491.31 4071.70 4111.70 4151.70 长期借款1.38 1.38 1.38 1.38 应付债券0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债4489.93 4070.32 4110.32 4150.32 负债合计14593.96 16836.29 19117.90 21721.78 实收资本1212.44 1212.44 1212.44 1212.44 资本公积7090.78 6937.74 6937.74 6937.74 留存收益25288.18 31198.86 39252.13 49777.50 归属母公司股东权益33085.39 38769.95 46823.22 57348.60 少数股东权益260.65 260.79 260.08 258.66 负债和股东权益47940.00 55867.03 66201.21 79329.03 利润表（百万元）至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入34931.90 40268.81 48728.46 58666.41 营业成本11820.71 13448.86 16062.66 19078.54 税金及附加366.08 439.86 529.50 634.82 销售费用5702.92 6443.01 7894.01 9562.62 管理费用1523.75 1610.75 2036.14 2522.66 研发费用3432.66 3624.19 4531.75 5631.98 财务费用-854.91 -267.22 -350.35 -432.55 资产减值