2024年三季报点评：投资利差激增，承保业绩稳定，价值增速持续改善

中国太保（601601） 证券研究报告·公司点评报告·保险Ⅱ 2024年三季报点评：投资利差激增，承保业绩稳定，价值增速持续改善 买入（维持） 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归母净利润（百万元） 37,381 27,257 42,784 37,967 43,349 同比增长率（%） 39% -27.1% 57% -11% 14% 新业务价值（百万元） 9,205 10,962 14,708 16,225 17,198 新业务价值增长率（%） -31% 19.1% 34% 10% 6% EVPS（元/股） 54.01 55.04 62.05 66.29 70.69 P/EV 0.69 0.68 0.60 0.56 0.53 投资要点 事件：中国太保9M24累计实现归母净利润383.10亿元，同比增长65.5%，对应3Q24单季增速达173.6%，公司业绩符合此前预增公告区间，系资本市场上涨影响。合并报表公允价值变动损失由9M23累计的 -19.17亿元大幅转正至9M24累计的421.03亿元。前三季度累计ROE 达14.6%，同比提升4.7pct.，公司业绩符合预期。 2024年10月31日 证券分析师胡翔 执业证书：S0600516110001 021-60199793 hux@dwzq.com.cn 证券分析师葛玉翔 执业证书：S0600522040002 021-60199761 geyx@dwzq.com.cn 证券分析师武欣姝 执业证书：S0600524060001 wuxs@dwzq.com.cn 研究助理罗宇康 执业证书：S0600123090002 luoyk@dwzq.com.cn 股价走势 新准则专项分析：投资利差拉动利润增长，承保业绩同比稳定。9M24中国太保沪深300 公司实现保险服务收入同比增长2.3%（其中寿险和产险同比增速分别 为-2.5%和+4.4%），保险服务业绩同比小幅下降0.5%；我们搭建的承保利润（详见附表计算方式）同比增长0.6%；我们搭建的投资利差（详见附表计算方式）同比大幅增长188.7%，是造成当期净利润激增65.5%的核心原因，9M24公司披露净/总投资收益率为2.9%/4.7%，同比下降 0.1个/上升2.3个pct.，主要系9月末权益市场快速上行带动浮盈释放，但持续低利率环境压制息类资产收益释放。IFRS9下，大量权益投资计入交易性金融资产，而其他权益工具（FVOCI权益）期末余额达1268.32亿元，占投资资产比例为4.9%（2023年末分别为979.65亿元和4.4%），造成公允价值变动对当期净利润影响较大。 寿险持续收获“长航”转型一期和二期成效，NBV连续9个季度同比持续改善。9M24公司累计实现新业务价值（NBV）达142.38亿元，同比增长37.9%，对应3Q24单季同比增速达75.3%，已实现连续9个季 度同比正增长，归因来看：1.9M24累计NBV新单同比下降4.8%，NBVMargin同比提升6.2个pct.达20.1%。2.从渠道来看，个险和银保规模新保同比增速分别为16.3%和-18.4%（其中核心期缴同比增速分别为12.4%和23.2%），个险/银保/团政对新保贡献分别为 47.9%/34.0%/18.1%，渠道更显多元化。月均核心人力规模5.8万人，同比增长2.4%，核心人力月人均首年规模保费同比增长15.0%，增员人数同比增长15.5%，新人产能同比增长35.0%。太保寿险在新一届班子领导下深化“战略解码”，升级以客户为中心，打造产服、客户和数字化经营战略，经营成效进一步释放可期。 产险坚持可持续的高质量发展，承保利润保持稳定。9M24太保产险实现原保费收入1,598.19亿元，同比增长7.7%，其中车险和非车同比增速为3.3%和12.2%；实现保险服务收入1,452.02亿元，同比增长4.1%；承保综合成本率为98.7%，与去年同期持平，3Q24略有恶化主要系自 然灾害高发造成损失同比提升所致。 盈利预测与投资评级：投资利差激增，承保业绩稳定，价值增速持续改善。我们维持盈利预测，预计2024-26年归母净利润为428、380和433亿元，买入稳健的高股息红利影子股，维持“买入”评级。 风险提示：长航行动转型不及预期，战略持续成效低于预期 52% 44% 36% 28% 20% 12% 4% -4% -12% -20% 2023/10/302024/2/292024/6/302024/10/30 市场数据收盘价(元) 37.19 一年最低/最高价 21.27/43.01 市净率(倍) 1.31 流通A股市值(百万元) 254,567.09 总市值(百万元) 357,780.50 基础数据每股净资产(元,LF) 28.41 资产负债率(%,LF) 88.83 总股本(百万股) 9,620.34 流通A股(百万股) 6,845.04 相关研究 《中国太保(601601)：2024年前三季度业绩预增公告：买入稳健的高股息红利影子股》 2024-10-15 《中国太保(601601)：2024年中报点评：资负共振，全面向好》 2024-08-30 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/6 图1：太保寿险NBV连续9个季度同比改善图2：太保寿险NBV新单3Q24单季度同比改善 100% 80% 60% 29.8% 54.7%51.9% 30.6% 75.3% 60% 46.4%44.1% 15.5% 0.4% -11.9% -40.0% -30.2% 40% 20% 40% 20% 0% -20% -40% 2.5% 16.7% 3.3% 13.6% 0% -20% -40% -60%-48.6-3%9.3% 1Q223Q221Q233Q231Q243Q24 -60% 1Q232Q233Q234Q231Q242Q233Q24 数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图3：太保产险综合成本率同比保持稳定（单位：%）图4：公司投资收益率水平同比改善 100 100 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% 99 98 97 96 95 98.40 98.70 98.70 97.70 97.30 96.90 97.90 97.798.00 0 97.10 承保综合成本率(%)净投资收益率(%)总投资收益率(%) 数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图5：太保集团其他权益工具余额和占比稳中有升（单位：百万元，%） 图6：太保寿险和产险保险服务累计同比增速 其他权益工具 其他权益工具占比（右轴） 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 - 5.0% 4.8% 4.6% 4.4% 4.2% 4.0% 3.8% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% 4.1% 1Q231H239M232023A1Q241H249M24 -2.5% 寿险产险 数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所 2/6 东吴证券研究所 东吴证券研究所 表1：中国太保新准则分析（单位：百万元） 新准则分析-累计 1Q23 1H23 9M23 2023A 1Q24 1H24 9M24 保险服务收入 65,390 134,064 204,775 266,167 66,968 137,019 209,409 同比 6.9% 7.4% 7.4% 6.6% 2.4% 2.2% 2.3% 保险服务成本 -55,615 -114,898 -178,175 -231,023 -57,126 -116,298 -182,948 同比 7.6% 9.0% 9.9% 8.0% 2.7% 1.2% 2.7% 保险服务业绩 9,775 19,166 26,600 35,144 9,842 20,721 26,461 同比 3.0% -1.5% -7.1% -1.7% 0.7% 8.1% -0.5% 承保利润1 9,347 17,720 24,658 33,740 9,644 19,912 24,802 同比 7.9% -1.2% -8.0% 2.8% 3.2% 12.4% 0.6% 投资利差2 8,009 8,586 8,849 6,021 9,217 12,751 25,551 同比 112.3% 4.6% -31.4% -60.8% 15.1% 48.5% 188.7% 归母净利润 11,626 18,332 23,149 27,257 11,759 25,132 38,310 同比 27.4% -8.7% -24.4% -27.1% 1.1% 37.1% 65.5% 归母综合收益 18,102 22,475 18,012 28,785 8,296 27,541 33,560 同比 -2420.8% 124.9% 8906.0% 130.4% -54.2% 22.5% 86.3% 归母净资产 248,431 242,990 238,520 249,586 257,885 267,310 273,334 同比 27.0% 3.8% 10.0% 14.6% 保险服务毛利率 14.9% 14.3% 13.0% 13.2% 14.7% 15.1% 12.6% 同比 -0.6个pct. -1.3个pct. -2个pct. -1.1个pct. -0.3个pct. 0.8个pct. -0.4个pct. 合同服务边际 329,048 325,726 332,576 较年初 0.4% -0.6% 2.1% 合同服务边际/保险合同负债 18.3% 17.4% 16.0% 同比 -2.3个pct. -2.2个pct. ROE-非年化 (披露值) 4.9% 7.6% 9.9% 11.4% 4.6% 9.5% 14.6% 同比 0.2个pct. 1.9个pct. -6.2个pct. -7.8个pct. -0.3个pct. 1.9个pct. 4.7个pct. ROAE(测算） 5.2% 8.3% 10.6% 12.2% 4.6% 9.7% 14.7% 同比 -7个pct. -0.6个pct. 1.4个pct. 4个pct. 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 1注：承保利润=保险服务收入-（保险服务费用+（分出保费的分摊-摊回保险服务费用）+提取保费准备金)； 2注：投资利差=利息收入+投资收益+公允价值变动+汇兑损益-承保财务净损益-利息支出-信用减值损失 3/6 东吴证券研究所 表2：沪深300指数上涨20%对A股上市险企业绩静态影响测算 单位：百万元 平安 国寿 太保 新华 人保 合计 资产端影响 1H24保险资金可投资资产 5,203,251 6,086,485 2,456,027 1,438,991 1,531,827 16,716,581 合计股票余额占比 6.38% 7.26% 9.01% 10.03% 2.94% 7.08% 其中：交易性金融资产FVTPL股票余额 125,895 407,595 175,270 127,474 26,773 863,007 上涨20%影响 25,179 81,519 35,054 25,495 5,355 172,601 其中：其他权益工具FVOCI中股票余额 206,035 34,144 45,982 16,824 18,214 321,199 上涨20%影响 41,207 6,829 9,196 3,365 3,643 64,240 负债端影响 非寿险业务资产占比 12.0% 0.0% 15.0% 0.0% 60.0% 8.4% 寿险业务可投资资产影响幅度 58,420 88,