科伦药业2024年三季报点评：品字型架构持续发力，创新成果逐步兑现

买入（维持） 股价（2024年10月30日）32.13元 品字型架构持续发力，创新成果逐步兑现 ——科伦药业2024年三季报点评 公司研究|季报点评科伦药业002422.SZ 目标价格39.48元 52周最高价/最低价34.91/20.91元 总股本/流通A股（万股）160,159/130,866 A股市值（百万元）51,459 事件：2024年前三季度公司实现收入167.89亿元（+6.64%），归母净利润24.71 亿元（+25.85%）。单三季度实现收入49.62亿元（+0.35%），归母净利润6.71亿元（+19.88%）。前三季度业绩快速增长，盈利能力提升，主要驱动力来自于输液产品结构持续优化、抗生素中间体量价齐升、子公司科伦博泰多款创新药的里程碑付款以及费用管控出色。 ADC平台国内领先，产品即将步入收获期。报告期内，SKB264（TROP-2ADC）多项研究成果在欧洲肿瘤内科学会（ESMO）披露，治疗末线三阴性乳腺癌有望率 先于今年底获批。此外，多款ADC研发有序推进：A166（HER2ADC）上市在即。临床前管线SKB571产品对外授权默沙东。同时，公司非ADC管线储备丰富，PD-L1、西妥昔单抗类似物有望于年内或明年初获批上市，科伦博泰将迎来商业化元年。 合成生物学新品上市，抗生素因需求旺盛量价齐升。川宁已实现合成生物学从研发到生产的一体化布局，已交付红没药醇、5-羟基色氨酸、麦角硫因等产品，未来将 逐步贡献收入增量。同时，市场对于抗生素需求旺盛，公司核心品种量价齐升，盈利能力迎来向上拐点。仿制药方面，公司首仿抢仿能力突出，新产品梯队完整，存量大产品集采影响已消化，新产品借力集采实现放量。 国内输液龙头，独创可立袋提供充足现金流。虽然受季节性因素以及带量采购影响，单三季度收入环比下降，但集采推动输液量稳定增长以及销售费用快速下降，保证了利润稳健增长。同时，公司积极推进内部产品结构优化，密闭式输液的销量 占比不断提升，输液板块中长期内生增长稳健。 国家/地区中国 行业医药生物 核心观点 报告发布日期2024年10月31日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 0.69 1.21 12.1 19.41 相对表现% 2.8 4.41 -3.34 10.88 沪深300% -2.11 -3.2 15.44 8.53 伍云飞wuyunfei1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524020001香港证监会牌照：BRX199 傅肖依fuxiaoyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524080006 盈利预测与投资建议 我们预测公司2024-2026年每股收益分别为1.88、2.11、2.36元。根据可比公司估值水平，我们认为公司的合理估值水平为2024年的21倍市盈率，对应目标价为 39.48元，维持买入评级。 风险提示 仿制药品种进入集采或集采超出预期的风险、产品竞争加剧或者销售不及预期的风险、创新药研发进度不及预期的风险、抗生素中间体市场价格波动的风险等。 创新步入正轨，ADC龙头商业化曙光将至：——科伦药业首次覆盖报告 2024-05-24 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 19,038 21,454 23,337 25,465 28,330 同比增长(%) 10.2% 12.7% 8.8% 9.1% 11.3% 营业利润(百万元) 2,195 3,654 4,205 4,786 5,365 同比增长(%) 66.3% 66.5% 15.1% 13.8% 12.1% 归属母公司净利润(百万元) 1,705 2,456 3,019 3,375 3,780 同比增长(%) 54.7% 44.0% 22.9% 11.8% 12.0% 每股收益（元） 1.06 1.53 1.88 2.11 2.36 毛利率(%) 52.5% 52.4% 51.7% 52.3% 53.1% 净利率(%) 9.0% 11.4% 12.9% 13.3% 13.3% 净资产收益率(%) 11.5% 13.9% 14.1% 14.0% 14.5% 市盈率 30.2 21.0 17.0 15.2 13.6 市净率 3.3 2.6 2.2 2.1 1.9 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 图1：可比公司估值表 数据来源：wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 4,729 4,675 8,592 10,121 11,522 营业收入 19,038 21,454 23,337 25,465 28,330 应收票据、账款及款项融资 7,198 6,120 6,412 6,725 7,150 营业成本 9,040 10,206 11,275 12,157 13,288 预付账款 432 386 501 528 569 销售费用 4,728 4,450 4,450 4,718 5,283 存货 3,214 3,840 4,400 4,547 5,052 管理费用 929 1,142 1,229 1,366 1,549 其他 1,077 3,268 1,779 2,085 2,423 研发费用 1,795 1,944 2,113 2,434 2,847 流动资产合计 16,649 18,290 21,684 24,004 26,715 财务费用 480 234 214 168 142 长期股权投资 3,794 3,976 4,500 4,090 4,189 资产、信用减值损失 107 177 142 159 150 固定资产 10,132 9,750 9,805 9,555 9,278 公允价值变动收益 10 15 (1) 8 7 在建工程 1,126 2,045 2,322 2,437 2,540 投资净收益 235 359 301 330 315 无形资产 1,201 1,277 1,263 1,248 1,213 其他 (9) (22) (9) (14) (27) 其他 1,303 1,117 1,465 1,499 1,448 营业利润 2,195 3,654 4,205 4,786 5,365 非流动资产合计 17,557 18,165 19,355 18,828 18,668 营业外收入 7 12 10 10 11 资产总计 34,206 36,455 41,039 42,833 45,383 营业外支出 135 86 130 117 111 短期借款 3,291 3,458 3,372 3,374 3,401 利润总额 2,068 3,580 4,085 4,679 5,265 应付票据及应付账款 2,244 2,539 2,926 3,066 3,368 所得税 364 934 868 1,017 1,113 其他 6,569 3,996 6,229 5,699 5,445 净利润 1,704 2,647 3,217 3,663 4,152 流动负债合计 12,104 9,993 12,526 12,138 12,215 少数股东损益 (1) 191 198 288 372 长期借款 2,036 1,082 1,082 1,082 1,082 归属于母公司净利润 1,705 2,456 3,019 3,375 3,780 应付债券 2,669 1,566 2 2 2 每股收益（元） 1.06 1.53 1.88 2.11 2.36 其他 526 798 748 755 767 非流动负债合计 5,231 3,446 1,832 1,839 1,851 主要财务比率 负债合计 17,335 13,439 14,358 13,977 14,065 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 1,137 3,343 3,541 3,829 4,201 成长能力 实收资本（或股本） 1,422 1,499 1,602 1,602 1,602 营业收入 10.2% 12.7% 8.8% 9.1% 11.3% 资本公积 3,436 5,929 7,686 7,686 7,686 营业利润 66.3% 66.5% 15.1% 13.8% 12.1% 留存收益 10,416 11,973 13,792 15,633 17,741 归属于母公司净利润 54.7% 44.0% 22.9% 11.8% 12.0% 其他 460 272 60 106 88 获利能力 股东权益合计 16,871 23,016 26,681 28,856 31,318 毛利率 52.5% 52.4% 51.7% 52.3% 53.1% 负债和股东权益总计 34,206 36,455 41,039 42,833 45,383 净利率 9.0% 11.4% 12.9% 13.3% 13.3% ROE 11.5% 13.9% 14.1% 14.0% 14.5% 现金流量表 ROIC 8.6% 10.1% 11.0% 11.4% 12.0% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 1,704 2,647 3,217 3,663 4,152 资产负债率 50.7% 36.9% 35.0% 32.6% 31.0% 折旧摊销 1,023 1,149 859 907 953 净负债率 31.4% 9.6% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 480 234 214 168 142 流动比率 1.38 1.83 1.73 1.98 2.19 投资损失 (235) (359) (301) (330) (315) 速动比率 1.11 1.44 1.38 1.60 1.77 营运资金变动 (791) (1,516) 1,060 (627) (945) 营运能力 其它 945 3,183 (547) 97 26 应收账款周转率 3.5 4.1 4.2 3.9 4.1 经营活动现金流 3,127 5,337 4,503 3,877 4,013 存货周转率 2.7 2.9 2.7 2.7 2.7 资本支出 (714) (1,655) (882) (739) (728) 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 长期投资 (385) (183) (524) 410 (99) 每股指标（元） 其他 242 (1,532) 803 82 141 每股收益 1.06 1.53 1.88 2.11 2.36 投资活动现金流 (857) (3,370) (602) (247) (685) 每股经营现金流 2.20 3.56 2.81 2.42 2.51 债权融资 17 (3,297) (344) (401) (140) 每股净资产 9.82 12.28 14.45 15.63 16.93 股权融资 251 2,569 1,860 0 0 估值比率 其他 (676) (1,332) (1,500) (1,701) (1,786) 市盈率 30.2 21.0 17.0 15.2 13.6 筹资活动现金流 (407) (2,059) 16 (2,101) (1,926) 市净率 3.3 2.6 2.2 2.1 1.9 汇率变动影响 8 5 -0 -0 -0 EV/EBITDA 13.1 9.7 9.2 8.3 7.5 现金净增加额 1,871 (87) 3,91