氧化铝利润增厚，一体化布局优势显现

公司三季度财务表现及未来看点

核心观点
2024年Q1-3，山东宏桥实现营收1100.68亿元（同比+12.47%），归母净利润157.54亿元（同比+141.43%）。单季度看，Q3营收380.23亿元（同比+13.86%），归母净利59.61亿元（同比+38.01%）。氧化铝价格上涨推动氧化铝板块利润增厚，电解铝Q3税前利润1454元/吨（不含上游氧化铝利润），氧化铝行业税前利润环比+162元/吨。

关键数据

• 营收与利润：2024Q1-3营收1100.68亿元，归母净利157.54亿元；Q3营收380.23亿元，归母净利59.61亿元。
• 价格变动：Q3铝价环比-975元/吨，山东氧化铝环比+290元/吨，预焙阳极环比-183元/吨，动力煤价格环比-1元/吨。
• 产能布局：电解铝合规产能645.9万吨（山东497.1万吨，云南148.8万吨），氧化铝产能1950万吨（国内1750万吨，印尼200万吨），权益铝土矿产能1250万吨（几内亚西芒杜项目25%股权）。

未来看点

1. 产业链一体化：铝土矿、氧化铝、电解铝一体化布局完善，原料保障能力强。
2. 成本优势：动力煤价格弱势（2024年4月底5500大卡动力煤价830元/吨），预焙阳极价格走弱，原料端成本让利提升业绩弹性。
3. 产能转移与绿色能源：部分电解铝产能转移云南（文山州203万吨项目逐步投产），云南水电为主，绿电溢价助力长远发展。
4. 横向拓展资源：参股几内亚铁矿石项目（WCH股权），间接受益铁矿石投资回报。

投资建议
铝土矿资源保障+铝价上行提升业绩弹性，绿色能源转型助力长远发展，预计2024-2026年归母净利177.96亿元、200.65亿元和219.85亿元，对应PE分别为6、5和5倍，维持“推荐”评级。

风险提示
动力煤价格上涨、云南电解铝项目不及预期、限产超预期。