兼评美国三季度GDP：怎么看近期美债利率大幅反弹？

宏观点评 证券研究报告|宏观研究 2024年10月31日 怎么看近期美债利率大幅反弹？——兼评美国三季度GDP 事件：北京时间10月30日20:30，美国公布三季度GDP初值；9月中旬以来，10年期美债收益率从3.6%左右大幅反弹至4.3%左右。 核心结论：美国三季度GDP显示经济内生动能仍强，“软着陆”概率上升。数据公布后，美联储降息预期小幅降温，但节奏保持不变，依然是11月和12月可能各降息25bp。近期美债收益率大幅反弹，一方面是由于美国 经济衰退预期逐步被证伪，另一方面是“特朗普交易”卷土重来。往后看，短期内美债收益率大概率震荡为主、上下空间可能均不会太大。 1、美国三季度GDP小幅放缓，主因库存拖累，消费仍表现强劲。 >整体表现：美国三季度实际GDP环比折年率2.8%，低于预期值和前值 3.0%；实际GDP同比2.7%，低于前值3.0%，但仍高于2000年至今的均值2.2%。三季度PCE通胀、核心PCE通胀环比折年率分别为1.5%、2.2%，大幅低于前值2.5%、2.8%，连续两个季度明显回落。 >分项表现：私人消费对美国Q3实际GDP的环比拉动率由1.9%升至2.5%，其中耐用品和非耐用品消费环比明显回升，服务消费环比略微下降。私人投资对美国实际GDP的环比拉动率由1.5%降至0.1%，其中存货变动的拉动率由1.1%降至-0.2%，设备投资环比小幅抬升，知识产权投资环比基本持平，建筑和住宅投资环比小幅下降。政府支出的环比拉动率由0.5%升至0.9%，净出口的拉动率由-0.9%升至-0.6%。综合看，美国三季度私人消费表现强劲，是经济的主要拉动项；私人投资虽然明显放缓，但主因存货大幅下降，背后反映的是消费回升引发被动去库。若剔除存货变化的影响，则三季度实际GDP环比折年率为3.0%，高于二季度的2.0%，反映出美国经济内生动能仍强，符合我们“软着陆”的判断。 2、GDP公布后，美股下跌、美债收益率上行，美联储降息预期小幅降温。 >大类资产表现：GDP公布后，美股和美元指数震荡下行，美债收益率和 黄金震荡上行。截至10/31收盘，标普500、纳斯达克、道琼斯指数分别下跌0.3%、0.6%、0.2%；10Y美债收益率上行5bp至4.30%，美元指数下跌0.1%至104.1，现货黄金上涨0.5%至2787.0美元/盎司。 >降息预期变化：GDP公布后，利率期货隐含的美联储降息预期小幅降温，但节奏保持不变。目前市场依然预期11月和12月各降息25bp，且概率不足100%，这一预期已属于中性偏悲观的水平。 3、近期美债收益率为何大幅反弹？后续怎么看？ >美债利率反弹原因：9月中旬以来，10Y美债收益率从3.6%左右反弹至 4.3%左右，反弹幅度为66bp。对其进行两个维度的拆解：同期1Y美债收益率上行32bp、10Y-1Y利差上行34bp；10YTIPS收益率上行41bp、盈亏平衡通胀上行25bp。由此可见，本轮美债收益率上行是由经济预期改善、降息预期下调、通胀预期回升共同推动，其中经济预期（期限利差）是最大驱动。我们认为这背后主要反映了两方面因素：（1）此前美国经济数据走弱引发衰退预期升温，近期美国经济数据表现良好，衰退预期逐步被证伪；（2）随着美国大选临近，市场开始再度交易特朗普将当选，前期报告中我们曾指出，特朗普主张的对内减税、对外加关税的政策将对美国经济和通胀形成提振，从而推高美债收益率。 >美债利率后续展望：目前10Y美债隐含的通胀预期（盈亏平衡通胀）已升至偏高水平，市场降息预期也已调整至中性偏悲观，二者对美债收益率的上行驱动将减弱，并且短期内可能有所回摆。不过，目前美债期限利差仍处于历史较低水平，存在进一步走扩的空间。综合看，我们认为短期内美债收益率大概率震荡为主、上下空间均不会太大。 风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘新宇 执业证书编号：S0680521030002邮箱：liuxinyu@gszq.com 相关研究 1、《近期海外市场的4条主线——兼评美国9月CPI 2024-10-11 2、《美联储大幅降息50bp的背后》2024-9-19 3、《美国8月就业不好不坏，降息幅度仍存悬念》2024- 9-7 4、《美国7月就业触发“萨姆规则”，衰退了吗？》2024- 8-3 5、《怎么看“降息交易”与“特朗普交易”？》2024- 7-25 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：美国实际GDP环比和同比走势图表2：美国实际GDP各分项表现 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：美国私人消费各分项表现图表4：美国私人投资各分项表现 % 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 私人消费各分项对实际GDP环比拉动率 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 耐用品非耐用品服务消费 % 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 私人投资各分项对实际GDP环比拉动率 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 建筑设备知识产权住宅存货变化 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 GDP公布 标普500指数期货，右 10Y美债收益率，左 GDP公布 美元指数，右 现货黄金，左 图表5：美国GDP公布前后，美股与美债走势图表6：美国GDP公布前后，美元与黄金走势 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表7：GDP公布后，美联储降息预期小幅降温 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表8：美债长短期利率及期限利差走势图表9：美债实际利率及通胀预期走势 %5.4 5.2 5.0 4.8 4.6 4.4 4.2 4.0 3.8 3.6 3.4 1Y美债收益率10Y美债收益率 10Y-1Y利差（右轴） 24-0624-0724-0824-0924-10 %0.1 0.0 -0.1 -0.2 -0.3 -0.4 -0.5 -0.6 -0.7 -0.8 -0.9 -1.0 % 4.6 4.4 4.2 4.0 3.8 3.6 3.4 10Y美债收益率10YTIPS收益率（右轴） 10Y盈亏平衡通胀（右轴） 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表10：博彩网站显示的特朗普与哈里斯获胜概率图表11：美国经济触底回升将带动美债期限利差进一步走扩 %10Y-1Y美债利差美国制造业PMI（右轴）% 470 365 260 55 1 50 045 -140 -235 00020406081012141618202224 资料来源：Predictit，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京上海 地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产 广场东塔7层 地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22 栋 邮编：100077邮编：200120 邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033 传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com