24Q3煤电电量小幅增长，归母净利润表现稳健

证券研究报告|2024年10月31日 核心观点公司研究·财报点评 营业收入微增，归母净利润实现大幅增长。2024年前三季度，公司实现营业收入909.86亿元（+0.40%），归母净利润44.29亿元（+56.22%）， 扣非归母净利润43.80亿元（+100.04%）。其中，第三季度营收326.76 亿元（+0.80%），归母净利润13.21亿元（+0.24%），扣非归母净利润 12.61亿元（+37.24%）。2024年前三季度，公司营业收入小幅增长受电价下降及电量增长综合影响，前三季度公司平均上网电价为449.6元 /MWh（-3.98%），上网电量2021.19亿千瓦时（+4.10%）。公司归母净利润同比大幅增长主要原因是提质增效措施落地见效，通过开展燃料保供控价，抢发效益电量，公司整体经营局面持续向好；扣非归母净利润大幅增长的原因是公司经营指标总体向好，同时2023年同期受公司之子公司大唐安徽发电有限公司处置淮南洛能发电公司部分股权影响，扣除非经常性损益的净利润减少3.2亿元。 2024Q3煤电电量小幅增长，水电电量同比下降，风光新能源电量增幅较大。 2024年第三季度，公司煤电上网电量558.14亿千瓦时（+1.54%），气 电上网电量63.21亿千瓦时（+12.81%），水电上网电量124.23亿千瓦 时（-0.10%），风电上网电量34.08亿千瓦时（+23.10%），光伏上网 电量17.55亿千瓦时（+47.43%）。 公司持续推动火电、新能源项目建设，业绩规模有望进一步提升。2024年前三季度公司投资性净现金大幅增加，反映出公司加快电源项目落地，公司火电、新能源发电项目有序落地，未来公司在建项目逐步投运，业绩有望持续增长。 风险提示：电量下降；电价下滑；煤价上涨；来水量情况变差；项目投运不及预期。 投资建议：维持盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为50.3/56.2/61.8亿元，分别同比增长268.1%/11.9%/9.9%；EPS分别为 0.27、0.30、0.33元，当前股价对应PE为10.7/9.6/8.7X。给予公司 2024年11-12xPE，公司合理市值为553-603亿元，对应2.99-3.26元/股合理价值，较目前股价有10%-20%的溢价空间，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 116,828 122,404 116,732 118,012 122,417 (+/-%) 13.0% 4.8% -4.6% 1.1% 3.7% 净利润(百万元) -410 1365 5025 5624 6183 (+/-%) -95.6% -432.8% 268.1% 11.9% 9.9% 每股收益（元） -0.02 0.07 0.27 0.30 0.33 EBITMargin 3.2% 7.9% 12.1% 12.2% 13.0% 净资产收益率（ROE） -0.7% 1.9% 6.5% 6.9% 7.2% 市盈率（PE） -131.3 39.5 10.7 9.6 8.7 EV/EBITDA 16.4 11.5 9.5 9.7 9.6 市净率（PB） 0.86 0.73 0.70 0.66 0.63 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 公用事业·电力 证券分析师：黄秀杰证券分析师：郑汉林021-617610290755-81982169 huangxiujie@guosen.com.cnzhenghanlin@guosen.com.cn S0980521060002S0980522090003 联系人：崔佳诚021-60375416 cuijiacheng@guosen.com.cn 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值2.99-3.26元 收盘价2.91元 总市值/流通市值53855/53855百万元 52周最高价/最低价3.27/2.19元 近3个月日均成交额256.28百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《大唐发电（601991.SH）-煤电、水电板块利润显著改善，24H1归母净利润大幅增长》——2024-08-28 《大唐发电（601991.SH）-燃料成本居高不下拖累业绩，三季度单季度亏损》——2022-11-02 大唐发电（601991.SH） 24Q3煤电电量小幅增长，归母净利润表现稳健 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 营业收入微增，归母净利润实现大幅增长。2024年前三季度，公司实现营业收入 909.86亿元（+0.40%），归母净利润44.29亿元（+56.22%），扣非归母净利润 43.80亿元（+100.04%）。其中，第三季度营收326.76亿元（+0.80%），归母净利润13.21亿元（+0.24%），扣非归母净利润12.61亿元（+37.24%）。2024年前三季度，公司营业收入小幅增长受电价下降及电量增长综合影响，前三季度公司平均上网电价为449.6元/MWh（-3.98%），上网电量2021.19亿千瓦时（+4.10%）。公司归母净利润同比大幅增长主要原因是提质增效措施落地见效，通过开展燃料保供控价，抢发效益电量，公司整体经营局面持续向好；扣非归母净利润大幅增长的原因是公司经营指标总体向好，同时2023年同期受公司之子公司大唐安徽发电有限公司处置淮南洛能发电公司部分股权影响，扣除非经常性损益的净利润减少3.2亿元。 分板块上网电量情况：2024年前三季度，公司煤电上网电量1446.28亿千瓦时 （+0.07%），气电上网电量154.91亿千瓦时（+3.40%），水电上网电量256.66 亿千瓦时（+17.70%），风电上网电量119.69亿千瓦时（+20.81%），光伏上网电 量43.64亿千瓦时（+4.10%）。2024年第三季度，公司煤电上网电量558.14亿 千瓦时（+1.54%），气电上网电量63.21亿千瓦时（+12.81%），水电上网电量 124.23亿千瓦时（-0.10%），风电上网电量34.08亿千瓦时（+23.10%），光伏上网电量17.55亿千瓦时（+47.43%）。 图1：大唐发电营业收入及增速（单位：亿元）图2：大唐发电单季营业收入（单位：亿元） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：大唐发电归母净利润及增速（单位：亿元）图4：大唐发电单季归母净利润（单位：亿元） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 毛利率提升，费用率下降，净利率水平上行。2024年前三季度，公司毛利率为14.65%，同比增加3.89pct，主要系煤价下降使得燃料成本下降影响。费用率方面，2024年前三季度，公司财务费用率、管理费用率分别为4.42%、1.73%，财务费用率同比减少0.37pct、管理费用率同比增加0.07pct，整体费用率水平有所下降。同期内，受毛利率提升和费用率水平下降影响，公司净利率较2023同期增加2.55pct至7.07%。 图5：大唐发电毛利率、净利率变化情况图6：大唐发电三项费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 ROE提升，经营性净现金流改善。2024年前三季度，受益于净利率上行，公司ROE提升，较2023年同期增加5.80pct至11.46%。现金流方面，2024年前三季度，公司经营性净现金流为220.83亿元，同比增长26.98%，主要是由于燃煤成本同比下降，购买商品、接受劳务支付的现金同比下降；投资性净现金流流出174.90亿元，同比大幅增加，主要系用于购建固定资产的投资支出增加影响。融资性净现金流-21.24亿元，同比有所增加，主要系投资建设电源项目导致的净融资金额增加。 图7：大唐发电现金流情况（亿元）图8：大唐发电ROE及杜邦分析 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 公司持续推动火电、新能源项目建设，业绩规模有望进一步提升。2024年前三季度公司投资性净现金大幅增加，反映出公司加快电源项目落地，公司火电、新能源发电项目有序落地，未来公司在建项目逐步投运，业绩有望持续增长。 投资建议：维持盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为50.3/56.2/61.8亿元，分别同比增长268.1%/11.9%/9.9%；EPS分别为0.27、0.30、 0.33元，当前股价对应PE为10.7/9.6/8.7X。给予公司2024年11-12xPE，公司合理市值为553-603亿元，对应2.99-3.26元/股合理价值，较目前股价有10%-20%的溢价空间，维持“优于大市”评级。 表1：可比公司估值表 代码公司简称 股价 总市值亿元 23A 24E EPS 25E 26E 23A 24E PE 25E 26E ROE（23A） 投资评级 600795.SH国电电力 4.93 879 0.31 0.54 0.52 0.56 15.90 9.13 9.48 8.80 11.5% 优于大市 001289.SZ龙源电力 17.04 1,425 0.75 1.01 1.09 1.22 22.72 16.87 15.63 13.97 8.8% 优于大市 600027.SH华电国际 5.47 559 0.44 0.59 0.66 0.73 12.43 9.27 8.29 7.49 6.5% 优于大市 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 10142 9017 25873 40645 55616 营业收入 116828 122404 116732 118012 122417 应收款项 18939 20671 16514 13462 10611 营业成本 108512 108025 98352 99320 102103 存货净额 4283 3635 3251 3262 3336 营业税金及附加 1270 1222 1166 1179 1223 其他流动资产 9724 6505 6204 6272 6506 销售费用 114 124 118 120 124 流动资产合计 43089 40295 52591 64840 77987 管理费用 4121 4367 3821 3668 3648 固定资产 216850 220332 212826 218697 227684 财务费用 6613 5668 6112 6066 6274 无形资产及其他 4460 4453 4555 4667 4790 投资收益 2961 2948 3248 3448 3448 投资性房地产 20913 18859 18859 18859 18859 资产减值及公允价值变动 (256) (1295) (1295) (1205) (1333) 长期股权投资 19740 20059 20798 21743 22411 其他收入 917 954 857 1254 1101 资产总计 305052 303999 309628 328806 351730 营业利润 (180) 5605 9972 11156 12261 短期借款及交易性金融负债 61620 57962 57962 57962 57962 营业外净收支 161 (33) (33) (33) (33) 应付款项 28353 22707 20308 20377