格力电器（000651）：Q3空调内销需求波动，盈利能力提升

2024年10月31日格力电器(000651.SZ) Q3空调内销需求波动，盈利能力提升 公司快报 证券研究报告 白色家电Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价56.96元股价(2024-10-30)45.78元 事件：格力电器公布2024年三季报。公司2024年前三季度实 现营业总收入1474.2亿元，YoY-5.4%；实现归母净利润219.6亿元，YoY+9.3%。经折算，公司Q3单季度实现营业总收入471.3亿元，YoY-15.9%；实现归母净利润78.2亿元，YoY+5.5%。我们认为，Q3国内空调消费景气波动，格力收入短期承压；公司经营效率优化，单季盈利能力明显提升。 Q3收入同比有所下降，空调外销或显著增长：Q3格力主营业务收入YoY-9.1%，其他业务收入YoY-49.6%。我们推断，Q3国内空调消费景气较低迷，格力空调内销有所承压；但中东、拉美、东南亚等新兴市场空调需求旺盛，格力空调外销或呈现较高增速。可资参考的是，据产业在线数据显示，Q3格力空调内销/外销出货量YoY-20.3%/+42.5%。展望后续，国内家电“以旧换新”补贴政策持续发力，有望明显提振空调内销景气，格力内销有望逐步改善；新兴市场空调成长空间广阔，空调外销有望延续增长态势。 Q3单季毛利率同比有所下降：Q3格力毛利率为29.7%，同比-0.5pct。公司单季毛利率有所承压，我们认为主要因为收入规模下降导致规模效应减弱，且受到原材料价格上涨和汇率波动影响。 Q3单季度盈利能力同比明显提升：格力Q3归母净利率为16.6%，同比+3.4pct。格力盈利能力延续提升态势，主要因为Q3销售费用率同比-4.4pct。我们推测公司销售费用率下降主要因为：1）公司持续推进“新零售”营销模式变革，提升数字化和智能化水平，经营效率持续提高。2）公司单季收入下降，对应的售后服务费、仓储装卸费或有所减少。展望后续，补贴政策带动空调内销规模回升，格力盈利能力有望持续改善。 Q3单季度经营现金流同比下降：格力Q3经营性现金流净额为 75.9亿元，YoY-13.1%。公司经营性现金流净额下降，主要因为收入规模减少，且应收账款增加，导致Q3销售商品、提供劳务取得现金YoY-12.5%。本期末，公司合同负债余额108.8亿元，YoY-54.1%，显示下游经销商提货偏谨慎。我们预计随着“以旧换新”补贴政策持续提振零售景气，经销商提货积极性有望改善，经营性现金流有望回升。 投资建议：格力持续建设新零售体系，构建稳固的线上、线下业务布局，经营效率和终端零售能力有望持续提升，治理和经营策略不断优化改善。预计公司2024年~2026年的EPS分别为5.70/6.14/6.87元，维持买入-A的投资评级，给予公司2024年的PE估值10x，相当于6个月目标价56.96元。 风险提示：原材料大幅涨价，房地产景气大幅下行，外贸环境恶化的风险。 交易数据总市值(百万元) 256,432.35 流通市值(百万元) 252,497.13 总股本(百万股) 5,601.41 流通股本(百万股) 5,515.45 12个月价格区间30.8/51.5元 格力电器 沪深300 58% 48% 38% 28% 18% 8% -2% -12% 2023-102024-022024-062024-10 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.3 2.0 25.9 绝对收益 -4.5 17.4 34.4 李奕臻 分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 余昆分析师 SAC执业证书编号：S1450521070002 yukun@essence.com.cn 相关报告空调主业持续增长，盈利能 2024-08-31 力提升第三期员工持股计划出台， 2024-08-04 健全长效激励机制盈利能力提升，股息率较高 2024-05-01 开展以旧换新，刺激需求释 2024-04-29 放 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 1,901.5 2,050.2 1,992.6 2,152.9 2,337.9 净利润 245.1 290.2 319.1 343.9 384.6 每股收益(元) 4.38 5.18 5.70 6.14 6.87 每股净资产(元) 17.27 20.85 24.66 27.97 31.68 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 10.5 8.8 8.0 7.5 6.7 市净率(倍) 2.7 2.2 1.9 1.6 1.4 净利润率 12.9% 14.2% 16.0% 16.0% 16.5% 净资产收益率 25.3% 24.8% 23.1% 21.9% 21.7% 股息收益率 4.4% 5.1% 5.7% 6.2% 6.9% ROIC 21.3% 18.0% 25.2% 20.9% 21.2% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 表1：财务指标分析 % 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 营业收入YoY 6.0 3.0 10.5 -16.6 0.4 6.3 6.6 17.7 2.5 -0.6 -15.9 归母净利YoY 16.3 24.1 10.5 -16.4 2.6 14.8 8.5 43.9 13.8 10.5 5.5 扣非归母净利YoY 14.4 42.6 16.6 -23.5 -1.4 6.5 2.7 54.1 21.5 11.9 2.1 销售毛利率 23.7 25.0 27.4 27.8 27.4 29.5 30.1 34.8 29.5 31.1 29.7 销售费用率 5.5 4.9 6.5 7.0 7.3 9.1 8.7 7.8 7.3 8.5 4.4 毛利率-销售费用率 18.2 20.1 20.9 20.8 20.1 20.4 21.4 26.9 22.1 22.5 25.3 销售净利率 10.2 12.1 12.7 13.4 11.0 13.2 12.9 16.7 12.8 14.6 15.6 ROE 4.0 7.7 7.2 6.4 4.1 8.3 6.8 7.8 3.9 7.9 6.4 扣非后ROE 3.8 8.1 7.3 5.6 3.7 8.1 6.6 7.3 3.8 7.8 6.0 ROA 1.1 2.1 1.9 1.6 1.1 2.2 1.8 2.2 1.2 2.4 1.9 99.1 94.6 100.3 114.8 157.8 112.8 79.1 102.9 92.0 85.1 82.2 9.6 16.3 17.8 15.0 42.5 24.8 15.7 34.3 -8.1 12.7 16.2 86.1 109.9 117.8 104.5 368.8 162.6 108.1 185.8 -59.9 75.4 88.9 销售商品提供劳务收到的现金/收入 经营活动现金净流量 /收入 经营活动现金净流量 /经营净收益经营现金流净额占比 36.2 -556.7 102.1 -40.8 136.9 -208.3 -143.5 994.0 -50.3 113.1 -66.1 投资现金流净额占比 -35.1 581.2 -25.4 139.7 -61.7 226.7 -61.3 -1,229.1 -26.9 -10.7 51.0 筹资现金流净额占比 99.0 75.5 23.3 1.1 24.8 81.6 304.9 335.1 177.2 -2.4 115.1 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图1.收入与归母净利润同比（累计） 营业收入增长率净利润增长率 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 -10% 资料来源：wind，国投证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,901.5 2,050.2 1,992.6 2,152.9 2,337.9 成长性 减:营业成本 1,397.8 1,416.3 1,349.6 1,452.7 1,573.6 营业收入增长率 0.3% 7.8% -2.8% 8.0% 8.6% 营业税费 16.1 21.1 18.6 21.5 23.4 营业利润增长率 2.3% 20.5% 15.0% 8.4% 12.1% 销售费用 112.9 171.3 141.0 172.2 184.7 净利润增长率 6.3% 18.4% 10.0% 7.8% 11.8% 管理费用 52.7 65.4 66.3 68.9 72.5 EBITDA增长率 8.5% 24.3% 11.9% 4.1% 11.5% 研发费用 62.8 67.6 69.6 71.0 74.8 EBIT增长率 4.6% 27.7% 11.3% 2.2% 10.9% 财务费用 -22.1 -35.3 -37.6 -43.1 -48.9 NOPLAT增长率 1.9% 16.9% 13.7% 9.9% 12.0% 资产减值损失 -9.7 -24.9 -19.0 -10.0 -9.0 投资资本增长率 38.2% -18.7% 32.4% 10.6% 10.3% 加:公允价值变动收益 -3.4 4.4 -3.0 - 0.5 净资产增长率 -5.6% 18.4% 17.1% 13.3% 13.2% 投资和汇兑收益 0.9 2.2 14.7 9.9 9.8 营业利润 272.8 328.6 377.8 409.5 459.2 利润率 加:营业外净收支 -0.7 -0.5 -0.2 -0.5 -0.4 毛利率 26.5% 30.9% 32.3% 32.5% 32.7% 利润总额 272.2 328.2 377.6 409.0 458.8 营业利润率 14.3% 16.0% 19.0% 19.0% 19.6% 减:所得税 42.1 51.0 64.9 63.4 71.1 净利润率 12.9% 14.2% 16.0% 16.0% 16.5% 净利润 245.1 290.2 319.1 343.9 384.6 EBITDA/营业收入 16.6% 19.2% 22.1% 21.3% 21.8% EBIT/营业收入 14.0% 16.6% 19.0% 17.9% 18.3% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 62 59 61 57 52 货币资金 1,574.8 1,241.0 1,760.3 1,703.0 2,080.2 流动营业资本周转天数 -135 -118 -128 -115 -105 交易性金融资产 38.7 96.1 96.1 96.1 96.1 流动资产周转天数 455 424 465 501 490 应收帐款 156.3 169.1 163.0 207.7 188.4 应收帐款周转天数 28 29 30 31 31 应收票据 0.1 430.4 23.5 472.9 72.6 存货周转天数 77 62 75 76 76 预付帐款 23.4 24.9 42.6 27.7 48.4 总资产周转天数 639 635 692 692 674 存货 383.1 325.8 499.0 404.9 582.9 投资资本周转天数 225 219 235