美国三季度GDP数据解读：美国经济或能平稳着陆

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 联系人马乐怡 maly@ctsec.com 相关报告 1.《美国经济仍有减速风险——美国二季度GDP数据解读》2024-07-26 2.《美国经济转入“滞胀”？——美国一季度GDP数据解读》2024-04-26 3.《为何美国经济表现仍强？——美国2023年四季度GDP数据解读》2024-01-26 证券研究报告 宏观月报/2024.10.31 美国经济或能平稳着陆 ——美国三季度GDP数据解读 核心观点 消费仍强，投资走弱。美国2024年三季度GDP环比折年率录得2.8%，较上季度下降0.2个百分点，实际GDP同比增速下行至2.7%。首先，消费表现强劲，商品消费贡献度有所提高，并为2021年二季度以来首次超过服务消费指向消费动能正从服务切换向商品。其中，汽车消费仍然是主要支撑，药品等非耐用品消费贡献大幅改善。其次，投资项普遍走弱。私人库存环比折年率转负是拖累投资项的主要原因，此外，住宅项拖累加深，非住宅项投资贡献也有下行。最后，受国防支出增长带动，联邦政府支出贡献有所增加。综合来看三季度美国经济仍然强劲，主要得益于良好的消费。 消费动能逐渐切换向商品。今年三季度美国消费项环比折年率录得3.7%，较二季度回升0.9个百分点，自年初以来持续走高。消费项同比增速也有上行，较上季度回升0.3个百分点至3%。从各子项的环比折年率来看，服务项增速延续放缓，较上季度有所下行至2.6%，而商品项持续改善，较上季度有所上行至6%。本季度商品消费的环比折年率贡献度超过服务消费，为2021年二季度以来首次。其中，耐用品消费强劲，主要受汽车及零部件支撑。而非耐用品消费贡献提升更多，主要贡献为以处方药为首的其他非耐用品。 投资各分项普遍走弱。今年三季度投资项环比折年率录得0.3%，同比增速也有下行，较上季度下行2.4个百分点至3.2%。从各子项的环比折年率来看住宅项和非住宅项投资均有放缓，私人库存贡献大幅缩减。首先，私人库存环比折年率转负，是拖累投资的主要原因。其次，住宅项环比折年率降幅扩大至-5.1%，三季度住房抵押贷款利率仍在高位，抑制房屋销售活动，建筑商信心有所受损。最后，非住宅项环比折年率继续放缓，除设备投资外，多数非住宅分项均有下行，其中建筑项转负，而知识产权略有下行。 经济正在平稳着陆。三季度美国经济数据显示，美国经济虽有所放缓，但仍然强劲，主要受良好的消费支撑，而投资增速在私人库存的拖累下走弱。一方面，近期工资增速有所回升，同时随着美联储降息落地，消费信贷成本有望回落，消费者信心有所恢复，指向未来消费或仍具韧性。另一方面，随着美联储逐渐下调利率，房屋销售或有所改善，住宅新开工信心企稳回升，企业投资热情也有望得到提振，投资或企稳回暖。综合来看，美国经济仍在平稳着陆的轨道上，虽有放缓但不至于快速下降。考虑到目前通胀压力仍在持续缓解，就业市场趋于降温，即将到来的11月美联储议息会议更可能降息25bp。 风险提示：美联储货币紧缩超预期，美国经济下行超预期，美国金融机构在高利率下触发风险事件。 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.美国GDP环比折年率（%）3 图2.美国GDP同比增速（%）3 图3.消费项环比折年率贡献（%）4 图4.消费项同比增速贡献（%）4 图5.零售与个人消费支出同比（%）4 图6.密歇根消费者信心指数4 图7.投资项环比折年率贡献（%）5 图8.投资项同比增速贡献（%）5 图9.美国成屋和新屋销售同比（%）5 图10.美国NAHB房市指数及新开工住宅同比（%）5 图11.实际库存同比（%）6 图12.实际销售同比（%）6 图13.美国进出口和贸易差额6 图14.美国劳动力市场指数7 图15.失业率和劳动参与率（%）7 消费仍强，投资走弱。美国2024年三季度GDP环比折年率录得2.8%，较上季度下降0.2个百分点，实际GDP同比增速下行至2.7%，主要受消费支撑。首先，消费表现强劲，商品消费贡献度有所提高，并为2021年二季度以来首次超过服务消费，指向消费动能正从服务切换向商品。其中，汽车消费仍然是主要支撑，药品等非耐用品消费贡献大幅改善。其次，投资项普遍走弱。私人库存环比折年率转负是拖累投资项的主要原因，此外，住宅项拖累加深，非住宅项投资贡献也有下 行。最后，受国防支出增长带动，联邦政府支出贡献有所增加。综合来看，三季度美国经济仍然强劲，主要得益于良好的消费。 图1.美国GDP环比折年率（%）图2.美国GDP同比增速（%） 消费投资净出口 政府支出 GDP环比折年率 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 19/920/1222/323/624/9 10 消费投资净出口 政府支出 GDP同比 8 6 4 2 0 -2 -4 19/920/12 22/323/624/9 数据来源：WIND，BEA，财通证券研究所数据来源：WIND，BEA，财通证券研究所 消费动能逐渐切换向商品。今年三季度美国消费项环比折年率录得3.7%，较二季度回升0.9个百分点，自年初以来持续走高。消费项同比增速也有上行，较上季 度回升0.3个百分点至3%。从各子项的环比折年率来看，服务项增速延续放缓，较上季度有所下行至2.6%，而商品项持续改善，较上季度有所上行至6%。本季度商品消费的环比折年率贡献度超过服务消费，为2021年二季度以来首次。其 中，耐用品消费强劲，环比折年率提升至8.1%，主要受汽车及零部件支撑。而非 耐用品消费贡献提升更多，环比折年率上行至4.9%，主要贡献为以处方药为首的 其他非耐用品。 消费：耐用品 消费：非耐用品消费：服务 消费环比折年率贡献 图3.消费项环比折年率贡献（%）图4.消费项同比增速贡献（%） 6 4 2 0 -2 -4 19/920/921/922/923/924/9 数据来源：WIND，BEA，财通证券研究所数据来源：WIND，BEA，财通证券研究所 未来消费或仍有韧性。从零售增速来看，9月美国零售销售增速降至1.7%，消费 增速有所放缓。一方面，美国非农数据显示，自2022年3月以来时薪同比增速呈持续放缓趋势，不过近期有所回升。另一方面，居民信用卡贷款利率仍在高位，汽车贷款条件仍然呈收紧趋势，但随着9月美联储开启降息，汽车信贷条件有所转松，消费借贷成本有望回落。10月密歇根消费者信心指数回升至70.5，连续三个月上行，其中预期指数也有好转，指向未来消费或仍有韧性。 图5.零售与个人消费支出同比（%）图6.密歇根消费者信心指数 零售销售同比 个人实际消费支出同比 20 15 10 5 0 -5 -10 19/920/320/921/321/922/322/923/323/924/324/9 100 信心指数 预期指数 现状指数 80 60 40 20/420/1021/421/1022/422/1023/423/1024/424/10 数据来源：WIND，财通证券研究所数据来源：WIND，财通证券研究所 投资各分项普遍走弱。今年三季度投资项环比折年率录得0.3%，较上季度大幅回落8个百分点。投资项同比增速也有下行，较上季度下行2.4个百分点至3.2%。从各子项的环比折年率来看，住宅项和非住宅项投资均有放缓，私人库存贡献大 幅缩减。首先，私人库存环比折年率转负，是拖累投资的主要原因。其次，住宅 项环比折年率降幅扩大至-5.1%，三季度住房抵押贷款利率仍在高位，抑制房屋销售活动，建筑商信心有所受损，导致住宅投资活动转弱。最后，非住宅项环比折年率继续放缓，除设备投资外，多数非住宅分项均有下行，其中建筑项转负，而 知识产权略有下行。 图7.投资项环比折年率贡献（%）图8.投资项同比增速贡献（%） 住宅 非住宅 私人库存 投资环比折年率贡献 8 6 4 2 0 -2 -4 19/920/921/922/923/924/9 数据来源：WIND，BEA，财通证券研究所数据来源：WIND，BEA，财通证券研究所 房地产市场保持平稳。需求端来看，受制于高企的房价和高企的抵押贷款利率，成屋销售增速降幅保持稳定负增。不过，随着美联储开启降息，抵押贷款利率已有所回落，未来或带动美国购房需求有所好转。供给端来看，一方面，新房开工仍然低迷，销售疲软在一定程度上削弱了建筑商的信心，叠加融资成本仍高，三季度新房开工增速仍未见明显好转。房价方面，美国房地产市场的主要房价指标 继续小幅上涨，但3月以来房价同比增速持续放缓。综合来看，未来随着美联储 逐步下调利率，或将带动房屋销售改善，此外在供给偏紧的背景下，房屋新开工增速有望回升。 图9.美国成屋和新屋销售同比（%）图10.美国NAHB房市指数及新开工住宅同比（%） 60 40 20 0 -20 -40 成屋销售同比 新建住房销售同比 20/921/321/922/322/923/323/924/324/9 1008 NAHB房市指数 新开工住宅同比（%，右轴） 80 60 40 20 0 数据来源：WIND，财通证券研究所数据来源：WIND，财通证券研究所 本轮补库偏缓。从实际库存角度来看，自2023年4月以来美国实际销售总额增速 由负转正，且持续为正增，而同期库存增速从今年1月低点反弹回升。分部门来看，零售商和批发商库存同比增速有所上行，均已进入补库阶段，而制造商库存增速仍在回落。不过，本次库存增速回升斜率偏缓。 图11.实际库存同比（%）图12.实际销售同比（%） 15 10 5 0 -5 -10 制造商 批发商 零售商 18/719/720/721/722/723/724/7 20 15 10 5 0 -5 -10 制造商 批发商 零售商 18/719/720/721/722/723/724/7 数据来源：BEA，财通证券研究所数据来源：BEA，财通证券研究所 出口有所改善。今年三季度出口项环比折年率录得8.9%，进口项环比折年率录得 11.2%，较上月分别上升7.9个百分点和3.6个百分点。从同比增速来看，出口增速上行1个百分点至4.5%，而进口增速上升1.6个百分点至7.2%。整体来看，净出口对GDP环比折年率的拖累有所减少。 图13.美国进出口和贸易差额 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 20/921/922/923/924/9 15 货物贸易差值（十亿美元） 服务贸易差值（十亿美元） 出口同比（%，右轴） 进口同比（%，右轴） 10 5 0 -5 -10 -15 数据来源：WIND，BEA，财通证券研究所 就业市场趋于降温。从9月非农数据来看，劳动力市场趋于降温，但保持稳健。首先，9月新增非农就业人数为今年3月以来最大增幅，不过从长期趋势来看，新增非农就业人数仍在下降。其次，失业率较年初已有走高，上升至4.1%。最后， 工资增速较年初已有放缓。堪萨斯联储劳动力市场综合指数显示，2022年8月以来，劳动力活跃水平呈现回落趋势，且动量在零值附近区间震荡。10月美联储褐皮书显示，自9月初以来，就业人数有所增加，超过一半地区汇报就业适度增长，不过招聘工人的需求有所缓解，加薪步伐放缓。 图14.美国劳动力市场指数图15.失业率和劳动参与率（%） 活跃水平 动量 3 2 1 0 -1 -2 -3 12/914/315/917/318/920/321/923/324/9 864 失业率 劳动参与率（右轴） 7 663 5 462 3 261 20/921/522/122/923/524/124/9 数据来源：堪萨斯联储，财通证券研究所数据来源：WIND，财通证券研究所 经济更可能平稳着陆。三季度美国经济数据显示，美国经济虽有所放缓，但仍然强劲，主要受良好的消费支撑，而投资增速在私人库存的拖累下走弱。一方面，近期工资增速有所回升，同时随着9月美联储降息落地，汽车信贷条件有所转松