美国二季度GDP数据解读：美国经济仍有减速风险

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 联系人马乐怡 maly@ctsec.com 相关报告 1.《美国经济转入“滞胀”？——美国一季度GDP数据解读》2024-04-26 2.《为何美国经济表现仍强？——美国2023年四季度GDP数据解读》2024-01-26 3.《经济强劲能够持续多久？——美国三季度GDP数据解读》2023-10-26 证券研究报告 宏观月报/2024.07.26 美国经济仍有减速风险 ——美国二季度GDP数据解读 核心观点 商品消费和设备投资支撑GDP环比上行。美国2024年二季度GDP环比折年率录得2.8%，实际GDP同比增速回升至3.1%，消费和投资双双支撑GDP环比表现强劲。首先，消费仍具韧性，其中商品项有所回暖，而服务项贡献略有下降。其中，汽车消费环比贡献转正，是商品消费改善的主要来源，主因汽车价格下降、车企优惠力度加大以及车贷获取条件略有转松。其次，设备投资和私人库存表现强劲，共同支撑投资项走高。最后，受国防支出增长带动，联邦政府支出贡献上行。综合来看，二季度美国消费和投资仍具韧性。 汽车支撑消费韧性。今年二季度美国消费项环比折年率录得2.3%，较一季度回升0.8个百分点。消费项同比增速录得2.5%。从子项的环比折年率来看，服务项增速放缓，而商品项有所改善。服务项环比折年率回落至2.2%，对消费项贡献略有下降，但仍是消费的主要支撑。而商品项环比折年率转正至2.5%，耐用品、非耐用品消费双双上行，环比折年率分别回升至4.7%、1.4%其中，汽车消费环比贡献由负转正，是商品消费改善的主要来源。价格下降优惠力度加大，以及信贷获取条件转松，共同带动汽车消费回暖。 设备投资和私人库存表现强劲。今年二季度投资项环比折年率录得8.4%，较上季度上行4个百分点。投资项同比增速录得5.8%，较上季度上升0.8个百分点。从细分项来看，非住宅项投资是主要贡献，其中设备投资环比折年率录得11.6%，私人库存贡献大幅增加，而建筑和知识产权投资环比均有回落。一方面，一季度美国剔除国防和飞机的核心资本品新订单环比有所走高，带动设备投资改善。另一方面，私人库存贡献波动较大，此前连续两个季度下降后，本季度大幅增长。而住宅项环比折年率转负至-1.4%，由于住房抵押贷款利率仍在高位，抑制房屋销售活动，建筑商信心有所受损，住宅投资活动转弱。 未来经济仍将减速。二季度美国经济数据显示，受益于汽车消费回暖和设备投资强劲，美国消费和投资仍具韧性，但环比折年率较2023年下半年已有下行。一方面，近期工资增长正在放缓，叠加前期政府转移支付带来的超额储蓄正逐月减少，居民信用卡贷款利率仍在历史新高、撇账率有所上行，车贷获取条件正在转紧，消费支出未来或有所放缓。另一方面，受益于制造业回流政策以及库存周期切换向补库，未来投资或仍将保持增长。但在高限制性利率环境下，房屋销售难见起色，住宅新开工信心趋弱；此外企业融资成本仍高，企业投资热情或受到抑制，投资增速或趋于减弱。考虑到高利率对经济各部门的影响或将逐步显现，未来经济增长或仍将减速。目前美国经济仍具韧性，通胀正稳步回落，美联储或倾向于在短期内维持高利率，但随着就业市场疲态渐显9月美联储降息仍有可能。 风险提示：美国货币政策紧缩超预期，美国经济韧性不及预期。 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.美国GDP环比折年率（%）3 图2.美国GDP同比增速（%）3 图3.消费项环比折年率贡献（%）4 图4.消费项同比增速贡献（%）4 图5.零售与个人消费支出同比（%）4 图6.密歇根消费者信心指数4 图7.投资项环比折年率贡献（%）5 图8.投资项同比增速贡献（%）5 图9.美国成屋和新屋销售同比（%）5 图10.美国NAHB房市指数及新开工住宅同比（%）5 图11.实际库存同比（%）6 图12.实际销售同比（%）6 图13.美国进出口和贸易差额6 图14.美国劳动力市场指数7 图15.失业率和劳动参与率（%）7 商品消费和设备投资支撑GDP环比上行。美国2024年二季度GDP环比折年率录得2.8%，实际GDP同比增速回升至3.1%，消费和投资双双支撑GDP环比表现强劲。首先，消费仍具韧性，其中商品项有所回暖，而服务项贡献略有下降。其中，汽车消费环比贡献转正，是商品消费改善的主要来源，主因汽车价格下降、车企优惠力度加大以及车贷获取条件略有转松。其次，设备投资和私人库存表现强劲，共同支撑投资项走高。在核心资本品订单增多的带动下，设备投资有所改善。最后，受国防支出增长带动，联邦政府支出贡献上行。综合来看，二季度美国消费和投资仍具韧性。 图1.美国GDP环比折年率（%）图2.美国GDP同比增速（%） GDP环比折年率 消费 净出口 投资 政府支出 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 19/620/921/1223/324/6 10 消费投资净出口 政府支出 GDP同比 8 6 4 2 0 -2 -4 19/620/9 21/1223/324/6 数据来源：WIND，BEA，财通证券研究所数据来源：WIND，BEA，财通证券研究所 汽车支撑消费韧性。今年二季度美国消费项环比折年率录得2.3%，较一季度回升 0.8个百分点。不过，与2023年下半年相比，环比折年率仍有放缓。消费项同比增速录得2.5%，较上季度回升0.3个百分点。从子项的环比折年率来看，服务项增速放缓，而商品项有所改善。一方面，服务项环比折年率回落至2.2%，对消费项贡献略有下降，但仍是消费的主要支撑。另一方面，商品项环比折年率转正至2.5%，耐用品、非耐用品消费双双上行，环比折年率分别回升至4.7%、1.4%。其中，汽车消费环比贡献由负转正，是商品消费改善的主要来源，此前已连续四个季度为拖累项。 价格下降，优惠力度加大，以及信贷获取条件略有转松，共同带动汽车消费回暖。首先，今年二季度以来汽车平均价格持续回落，提振消费者购买信心。其次，2023年以来各大车企不断加大购车激励力度，汽车行业平均补贴占新车平均交易价格比例持续上升，6月达到6.4%，而去年6月为4.2%。最后，Dealertrack汽车贷款可得性指数显示，二季度汽车信贷可得性较一季度有所提高，意味着消费者从各类汽车贷款机构获得信贷的条件有所转松，如6月车贷要求的首付比例有所下降。 图3.消费项环比折年率贡献（%）图4.消费项同比增速贡献（%） 消费：耐用品消费：服务 3消费：非耐用品 6消费：耐用品 消费：非 2消费环比4 2 1 0 0 -2 -1-4 消费 数据来源：WIND，BEA，财通证券研究所数据来源：WIND，BEA，财通证券研究所 未来消费或将趋弱。从零售增速来看，6月美国零售销售增速降至2.3%，近三个月以来连续走低。首先，6月美国非农数据显示，时薪增速呈持续放缓趋势。其次，前期由政府转移支付带来的超额储蓄正在减少。最后，居民信用卡贷款利率仍在高位，汽车贷款条件仍然呈收紧趋势。7月密歇根消费者信心指数继续下跌至66，创近八个月新低，指向未来消费仍将持续放缓。 图5.零售与个人消费支出同比（%）图6.密歇根消费者信心指数 零售销售同比 个人实际消费支出同比 20 15 10 5 0 -5 -10 19/619/1220/620/1221/621/1222/622/1223/623/1224/6 100 信心指数 预期指数 现状指数 80 60 40 20/721/121/722/122/723/123/724/124/7 数据来源：WIND，财通证券研究所数据来源：WIND，财通证券研究所 设备投资和私人库存表现强劲。今年二季度投资项环比折年率录得8.4%，较上季度上行4个百分点。投资项同比增速录得5.8%，较上季度上升0.8个百分点。从细分项来看，非住宅项投资是主要贡献，其中设备投资环比折年率录得11.6%，私人库存贡献大幅增加，而建筑和知识产权投资环比均有回落。一方面，一季度美国剔除国防和飞机的核心资本品新订单环比有所走高，而核心资本品订单略领先于设备投资，带动设备投资改善。另一方面，私人库存贡献波动较大，此前连续两个季度下降后，本季度大幅增长。而住宅项环比折年率转负至-1.4%，由于住房抵押贷款利率仍在高位，抑制房屋销售活动，建筑商信心有所受损，导致住宅投资活动转弱。 图7.投资项环比折年率贡献（%）图8.投资项同比增速贡献（%） 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 住宅非住宅私人库存投资环比贡献 19/620/621/622/623/624/6 4 住宅 私人库存变化 非住宅 投资同比贡献 3 2 1 0 -1 -2 19/620/621/622/623/624/6 数据来源：WIND，BEA，财通证券研究所数据来源：WIND，BEA，财通证券研究所 房地产市场有所降温。需求端来看，受制于高企的房价和高企的抵押贷款利率，成屋销售增速降幅有所走扩，同时今年5月以来新建住房销售增速由正转负。不过，受益于美联储降息预期升温，抵押贷款利率已有所下降，未来或带动美国购房需求有所好转。供给端来看，一方面，新房开工有所走软，销售疲软一定程度上削弱了建筑商的信心，同时融资成本仍高，二季度新开工住宅同比增速降幅略有扩大。另一方面，随着抵押贷款利率有所下降，成屋库存增速有所回升，但绝对值仍低于疫情前水平。总体来看，房屋供给依然紧张。房价方面，美国房地产市场的主要房价指标继续小幅上涨，但3月以来房价同比增速已有放缓。综合来看，未来随着降息开启，房贷利率的下降或将带动销售改善，在库存紧张的背景下，房屋新开工增速有望回升。 图9.美国成屋和新屋销售同比（%）图10.美国NAHB房市指数及新开工住宅同比（%） 60 40 20 0 -20 成屋销售同比 新建住房销售同 100 80 60 40 20 80 NAHB房市指数 新开工住宅同比（%，右轴） 60 40 20 0 -20 -40 0-40 14/616/618/620/622/624/6 数据来源：WIND，财通证券研究所数据来源：WIND，财通证券研究所 零售商已进入补库阶段。从实际库存角度来看，自2023年4月以来美国实际销售 总额增速由负转正，且持续为正增，而同期库存增速从今年1月低点反弹回升。分部门来看，2023年9月以来，零售商销售和库存同比增速均有走高，而制造商和批发商库存同比增速均有企稳、而销售同比增速底部反弹。这意味着零售商库存已进入主动补库阶段，而制造商和批发商或处于去库尾声。 图11.实际库存同比（%）图12.实际销售同比（%） 15 10 5 0 -5 -10 制造商 批发商 零售商 18/419/420/421/422/423/424/4 20 15 10 5 0 -5 -10 制造商 批发商 零售商 18/419/420/421/422/423/424/4 数据来源：BEA，财通证券研究所数据来源：BEA，财通证券研究所 进口继续改善。今年二季度出口项环比折年率录得2%，进口项环比折年率录得6.9%，较上月分别上升0.4个百分点和0.8个百分点。从同比增速来看，出口增速上行3个百分点至3.5%，而进口增速上升3.8个百分点至4.9%。进口项改善更大，或受益于美国消费仍具韧性，同时美国商业库存周期逐渐进入补库阶段。整体来看，净出口对GDP环比折年率的拖累有所加大。 图13.美国进出口和贸易差额 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 货物贸易差值（十亿美元） 服务贸易差值（十亿美元）出口同比（%，右轴） 进口同比（%，右轴） 19/620/621/622/623/624/6 15 10 5 0 -5 -10 -15 数据来源：WIND，BEA，财通证券研究所 劳动力市场疲态渐显。从6月非农数据来看，美国劳动力市场正在降温。