2024年三季报点评：原奶成本下降叠加减值转回，盈利能力边际改善

公司2024年三季报显示，整体营收21.6亿元，同比增长3.5%，但归母净利润0.2亿元，同比大幅下降84.4%。扣非归母净利润0.7亿元，同减48.5%。单三季度表现改善，营收7.1亿元，同比增长2.7%，归母净利润0.5亿元，同增200.5%，扣非归母净利润0.5亿元，同增85.6%。

核心观点与关键数据：

1. 低温产品表现稳定，疆外扩张延续：乳制品销量同比增长5.8%，低温乳制品收入2.8亿元，同比增长4.8%，占比41.7%，表现相对较优。公司推出多款新品，如A2β-酪蛋白纯牛奶等。牧业板块牛群结构改善，成母牛平均年单产10.73吨，产奶量稳步上升。疆外地区收入3.5亿元，同比增长6.8%，聚焦零食渠道开发；疆内地区探索自有渠道，开设14家工厂店。经销商方面，疆外市场环比减少20家至565家。
2. 盈利能力边际改善：Q3毛利率19.9%，同比提升2.3pcts，主要因原奶收购成本降低。Q1-3销售费用率6.1%，管理费用率3.6%，净利率1.0%；Q3销售费用率6.4%，管理费用率3.9%，净利率7.0%，边际改善。
3. 业绩弹性有望释放：上半年计提的牛只减值在Q3部分转回，后续淘汰力度回归常态。销售公牛及奶粉收入增加，Q1-3经营活动现金流量净额4.4亿元，同比大增1038.1%。

研究结论： 公司作为新疆龙头乳企，原奶成本调整带动盈利能力改善，短期内行业奶源过剩，经营仍在磨底。建议观察后续生鲜乳成本及疆外扩张节奏。预计24-26年营收分别为28.2/30.4/33.5亿元，归母净利润分别为0.6/1.2/1.8亿元，当前股价对应PE分别为52/24/16X，维持“推荐”评级。

风险提示： 上游奶源供应风险、资产损益持续增加、疆外竞争加剧、食品安全问题等。