东鹏饮料（605499）：补水啦增长强劲，盈利能力持续改善

买入（维持） 股价（2024年10月29日）220.68元 补水啦增长强劲，盈利能力持续改善 公司研究|季报点评东鹏饮料605499.SH 目标价格265.29元 52周最高价/最低价228.79/116.25元 总股本/流通A股（万股）52,001/52,001 A股市值（百万元）114,756 公司发布2024年三季度报，前三季度实现营业收入125.6亿元（yoy+45.3%）；实现归母净利润27.1亿元（yoy+63.5%）。单三季度来看，公司实现营业收入46.8亿元（yoy+47.3%），实现归母净利润9.8亿元（yoy+78.4%），业绩增长强劲。 东鹏特饮大单品+补水啦新品共推强势增长。东鹏特饮大单品+补水啦新品共推强势增长。分产品来看，24Q3东鹏特饮实现收入105.1亿元（yoy+31.4%），补水啦实现收入12.1亿元（yoy+292.1%），双产品增速均强劲。分地区来看，24Q3广东/ 华东/华中/广西/西南/华北/线上分别实现收入16.6%/49.9%/54.1%/21.7%/67.1% /83.6%/112.8%，华北、西南地区以及线上高增，预计受益于销售渠道优化、线上布局等。截至24Q3末，公司在广东/华东/华中/广西/西南/华北/直营及线上分别拥有经销商251/289/386/122/446/875/624家，分别环比24H1末变动-5/+2/-1/+3/+2/+2/+8家。 毛利率稳定上涨，盈利水平持续改善。24Q3，公司毛利率为45.1% （yoy+2.5pct），销售/管理费用率分别为16.4%/2.4%，同比0.0pct、-0.6pct。 24Q3，公司毛利率为45.8%（yoy+4.3pct），销售/管理费用率分别为 17.9%/2.4%，同比+0.3pct、-0.6pct。综合，24Q3归母净利率为21.6% （yoy+2.4pct）。受益规模效应提升以及原材料成本下降，公司盈利改善亮眼。 深入布局全国化，构建综合饮料平台实力。公司已初步构建起以能量饮料为主线，以电解质饮料、茶饮料、咖啡饮料、预调制酒等新品类领域为战略协同的多品类综合性饮料集团。24Q3公司持续推进全国化发展，全面实施多品类战略，完善构建 盈利预测与投资建议 “东鹏”的品牌资产实力，优化内部管理，通过完善销售网络建设，积极拓展销售网点，不断加强渠道精细化管理能力，业绩亮眼、持续超市场预期。24Q3公司继续加强销售终端的冰冻化陈列，不断以提升单点产出为目标。我们看好公司对产品矩阵的持续完善，以及销售网络的深度全国布局，随着未来渠道进一步下沉，以及单点产出进一步提高，预计公司有望持续提升在功能饮料和电解质水市场的份额。 根据三季报，上调24-26年营收、毛利率，预测24-26年每股收益分别为6.18、 7.72和9.60元（原预测24-26年为7.47、9.69和12.14元）。维持采用FCFF估值法，测算公司股权价值1379.5亿元，对应目标价265.29元，维持买入评级。 风险提示：市场竞争加剧、行业增速放缓风险、原材料成本大幅上升风险。 国家/地区中国 行业食品饮料 核心观点 报告发布日期2024年10月30日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 0.28 16.89 24.32 54.01 相对表现% 1.12 10.92 8.57 43.84 沪深300% -0.84 5.97 15.75 10.17 叶书怀yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 燕斯娴yansixian1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524080004 增长动能强劲，盈利能力改善 2024-09-05 电解质水超预期，多地业绩高增 2023-09-08 三季度业绩稳定成长，成本拐点有望到来 2022-11-01 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 8,505 11,263 15,958 20,334 24,682 同比增长(%) 21.9% 32.4% 41.7% 27.4% 21.4% 营业利润(百万元) 1,854 2,588 3,994 5,103 6,345 同比增长(%) 21.3% 39.6% 54.3% 27.8% 24.3% 归属母公司净利润(百万元) 1,441 2,040 3,210 3,999 4,974 同比增长(%) 20.8% 41.6% 57.4% 24.6% 24.4% 每股收益（元） 2.77 3.92 6.17 7.69 9.57 毛利率(%) 42.3% 43.1% 45.2% 45.4% 45.9% 净利率(%) 16.9% 18.1% 20.1% 19.7% 20.2% 净资产收益率(%) 31.0% 35.8% 43.2% 41.1% 40.1% 市盈率 79.7 56.3 35.8 28.7 23.1 市净率 22.7 18.1 13.5 10.5 8.3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 根据三季报，上调24-26年营收、毛利率，预测24-26年每股收益分别为6.18、7.72和9.60元 （原预测24-26年为7.47、9.69和12.14元）。维持采用FCFF估值法，测算公司股权价值 1379.5亿元，对应目标价265.29元，维持买入评级。核心参数假设如下： 表1：FCFF核心参数 估值假设主要参数 所得税税率T 25.00% 永续增长率Gn(%) 3.00% 无风险利率Rf 2.19% 无杠杆影响的β系数 0.76 考虑杠杆因素的β系数 0.78 市场收益率Rm 9.22% 公司特有风险 0.00% 股权投资成本（Ke） 7.66% 债务比率D/(D+E) 3.12% 债务利率rd 3.60% WACC 7.51% 数据来源：WIND、东方证券研究所 我们测算公司股权价值1379.5亿元，对应目标价265.29元，维持买入评级。 表2：FCFF敏感性分析 FCFF目标价敏感性分析 永续增长率Gn(%) 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% 5.51% 299.26 359.38 467.48 719.10 1964.66 6.01% 269.96 315.64 391.70 543.59 997.34 6.51% 246.00 281.61 337.54 438.09 672.15 7.01% 226.05 254.40 296.90 367.68 509.01 WACC(%) 7.51% 209.18 232.14 265.29 317.35 410.94 8.01% 194.73 213.60 239.99 279.57 345.47 8.51% 182.22 197.91 219.29 250.17 298.66 9.01% 171.29 184.47 202.05 226.64 263.52 9.51% 161.64 172.83 187.45 207.38 236.16 数据来源：WIND、东方证券研究所 风险提示 市场竞争加剧风险。红牛多年来在国内稳定采取高定价策略，国内能量饮料行业价格竞争较平缓，若国内以红牛为代表的主要参与者价格竞争策略改变，则可能导致价格竞争加剧风险。 行业增速放缓风险。能量饮料行业整体在软饮料行业具备领先的高增速，东鹏享有行业红利，且核心东鹏特饮大单品在公司营收中占比较高，若能量饮料行业增速放缓则公司营收增长可 能放缓。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 原材料成本大幅上升风险。公司营业成本中直接材料占比较高，原材料成本变动对公司毛利影响较大，若原材料成本大幅上升可能对公司盈利造成不利影响。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 2,158 6,058 5,585 8,516 12,680 营业收入 8,505 11,263 15,958 20,334 24,682 应收票据、账款及款项融资 25 66 94 120 145 营业成本 4,905 6,412 8,748 11,099 13,361 预付账款 127 158 224 286 347 销售费用 1,449 1,956 2,760 3,517 4,269 存货 394 569 776 984 1,185 管理费用 256 369 486 619 751 其他 4,543 1,918 3,842 3,922 3,819 研发费用 44 54 72 90 109 流动资产合计 7,246 8,769 10,521 13,828 18,176 财务费用 41 2 (94) (128) (231) 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 0 2 3 2 2 固定资产 2,232 2,916 3,351 3,610 3,771 公允价值变动收益 13 29 29 29 29 在建工程 529 385 683 476 361 投资净收益 70 142 80 80 80 无形资产 357 485 540 576 600 其他 (39) (51) (98) (141) (184) 其他 1,505 2,155 4,607 4,635 4,664 营业利润 1,854 2,588 3,994 5,103 6,345 非流动资产合计 4,624 5,941 9,182 9,296 9,395 营业外收入 2 2 3 3 3 资产总计 11,870 14,710 19,703 23,125 27,572 营业外支出 21 11 20 11 11 短期借款 3,182 2,996 3,454 2,996 2,996 利润总额 1,836 2,579 3,976 5,094 6,336 应付票据及应付账款 651 915 1,249 1,585 1,908 所得税 395 539 767 1,095 1,362 其他 2,873 4,136 6,137 7,285 8,436 净利润 1,441 2,040 3,210 3,999 4,974 流动负债合计 6,706 8,047 10,840 11,866 13,339 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 220 220 220 220 归属于母公司净利润 1,441 2,040 3,210 3,999 4,974 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 2.77 3.92 6.17 7.69 9.57 其他 100 119 114 117 116 非流动负债合计 100 339 334 337 336 主要财务比率 负债合计 6,805 8,386 11,175 12,202 13,674 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 0 0 0 0 0 成长能力 实收资本（或股本） 400 400 520 520 520 营业收入 21.9% 32.4% 41.7% 27.4% 21.4% 资本公积 2,080 2,080 1,960 1,960 1,960 营业利润 21.3% 39.6% 54.3% 27.8% 24.3% 留存收益 2,599 3,838 6,048 8,442 11,417 归属于母公司净利润 20.8% 41.6%