2024年三季报点评：费投拖累业绩，来年轻装上阵

事项： 公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业总收入289.59亿元，同减6.5%；实现归母净利润49.90亿元，同增1.67%；扣非后归母净利润为46.86亿元，同增1.96%；单Q3公司实现营业总收入88.91亿元，同减5.28%；实现归母净利润13.48亿元，同减9.03%；扣非后归母净利润为12.60亿元，同减7.94%。 评论： 需求平淡之下量价承压，务实去库缓解渠道压力。Q3行业需求延续疲软，根据国家统计局数据，7/8/9月规模以上啤酒企业产量分别同比-10.0%/-3.3%/+1.4%。在此背景下，公司经营态度务实，持续加强出货管理，Q3销量同比-5.1%略弱于行业，但渠道库存稳步去化，经营风险与经销商压力降低。结构方面，24Q3主品牌、中高档以上销量占比分别同比+0.6/+0.2pcts至56.8%/41.0%，延续小幅优化，但吨价同降0.2%至4126元，预计与公司配合去库加大货折有关。 费用投放增加拖累盈利水平，业绩同降高单低于预期。成本端，虽然规模效应有所弱化，但成本红利持续兑现，24Q3吨成本同降2.2%至2388元，毛利率同增1.2pcts至42.1%。费用率方面，公司24Q3销售费投有所增加，一是线下促进动销去库，二是线上奥运季增投电视广告，故销售费用绝对值同增14%至12.5亿元，费用率同增2.4pcts至14.1%，是拖累业绩表现的核心因素，而管理/财务费用率分别同降0.9/0.4pcts有所精益。此外，投资收益与公允价值变动占收入比重同降0.4pcts至0.4%，亦对净利率造成一定扰动。综上，公司归母/扣非净利率分别同比-0.6/-0.4pct至15.2%/14.2%，Q3归母/扣非净利润分别同降9.0%/7.9%，低于市场预期。 展望来年，预计轻装上阵动力更足，关注成本锁价情况。当前啤酒消费进入淡季，渠道反馈公司部分区域库存约10天（去年同期受视频事件影响约15-20天），处于较低水平，预计Q4经营有望平稳过渡，来年轻装上阵，且政策落地或驱动餐饮复苏，经营动力有望更加充足。此外，建议关注成本变动情况，一是大麦年底锁价，截至9月份我国大麦进口均价同降约8%、较去年年底下降约10%，我们预计来年大麦成本仍有望实现个位数下行，或可增厚业绩表现；二是包材方面，根据wind数据，7月至今瓦楞纸/国内铝锭/浮法玻璃价格均值分别同比-3.8%/+4.3%/-47.7%（非玻瓶使用，仅可反映趋势）,瓦楞纸与玻瓶价格压力相对较小，建议持续跟踪价格后续变动趋势。 投资建议：期待来年轻装上阵，修复确定性较佳，维持“强推”评级。预计年内低库存状态下平稳过渡，展望来年，一是关注政策落地带动消费企稳改善，与餐饮复苏相关的啤酒板块有望率先受益，二是青啤轻装上阵，业绩修复确定性较佳。考虑到Q3费投拖累业绩表现，我们下调24-26年EPS预测至3.22/3.59/3.94元（原预测为3.36/3.72/4.06元），对应PE分别21/19/17倍，给予目标价90元，对应25年PE 25X，维持“强推”评级。 风险提示：高端销售不及预期，行业竞争加剧，恶劣天气因素等。 主要财务指标 图表1青岛啤酒分季度情况（单位：百万元，%） 图表2青岛啤酒PE-band 图表3青岛啤酒PB-band