海外增长稳健，有望受益于内需顺周期复苏

2024年10月29日安徽合力(600761.SH) 998345879 公司快报 证券研究报告叉车投资评级买入-A维持评级 12个月目标价21.48元股价(2024-10-28)18.61元 海外增长稳健，有望受益于内需顺周期复苏 事件：安徽合力发布2024年三季报，1-9月，公司实现营业收入134.09亿元，同比+2.11%，实现归母净利润11.01亿元，同比 交易数据总市值(百万元) 16,575.79 流通市值(百万元) 16,575.79 总股本(百万股) 890.69 流通股本(百万股) 890.69 12个月价格区间15.39/27.85元 +11.63%；单Q3，公司实现营业收入44亿元，同比-0.3%，实现归母净利润2.98亿元，同比-9.18%。 内需有所承压，出口保持高增。根据工程机械工业协会，2024年1-9月，中国叉车内销61.64万台，同比+6.17%，出口35.43万台，同比+19.9%；单Q3，内销同比-1.8%，出口同比+20.38%。下半年以来行业内需有所下滑，但凭借“性价比+锂电化”的差异性竞争优势，国产叉车品牌出口保持高速增长。反映到公司端，1-9月收入同比+2.11%，单Q3收入同比-0.3%，整体波动不大。我们判断：与行业销量走势类似，公司收入微降主要系受国内市场下滑拖累，出口仍旧保持较好增长。展望未来，①国内市场：国家推出提振经济的一揽子增量政策，政策底已现，未来宏观基本面有望跟随复苏，我们看好公司内销表现顺周期改善；②海外市场：国产品牌锂电化的α竞争优势与新兴市场较好需求有望共同支撑出口持续增长。 毛利率持续提升，费用增长拖累净利率。根据Wind，毛利率方面，1-9月，公司毛利率21.53%，同比+1.29pct；单Q3，公司毛利率21.42%，同比+0.26pct，环比-1.03pct。积极因素包括：①出口规模持续提升、②锂电高端产品占比提升、③原材料成本下行；从负面因素看，①人民币升值，②海外市场价格与运费波动，可能对公司毛利率造成一定压力。净利率方面，1-9月，公司净利率8.82%，同比+0.47pct；单Q3，公司净利率7.26%，同比-0.83pct。公司净利率有所下滑主要系费用增长所致：单Q3，公司期间费用率合计14.55%，同比+2.26pct；其中销售、财务费用率同比 +1.06pct、+0.71pct，增长相对明显，主要系公司持续大力开拓海外市场、汇率波动导致。展望未来，公司目前保持较好盈利水平，我们看好“国际化+锂电化”结构优化等因素对公司盈利能力形成较好支撑。 投资建议：我们预计公司2024-2026年的收入分别为180.9、197.2、220.3亿元，增速分别为3.5%、9.1%、11.7%，净利润分别为14.6、16、18.1亿元，增速分别为14.2%、9.4%、13.4%，对应PE分别为11.4、10.4、9.2倍。长期来看，公司“国际化+锂 安徽合力沪深300 58% 48% 38% 28% 18% 8% -2% -12% 2023-102024-022024-062024-10 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M 12M 相对收益 -15.5 -7.8 -1.8 绝对收益 -8.5 8.5 9.5 郭倩倩 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120004 guoqq@essence.com.cn 高杨洋分析师 SAC执业证书编号：S1450523030001 gaoyy3@essence.com.cn 相关报告收入稳步增长，盈利能力持 2024-09-02 续提升锂电化与国际化赋能，内外 2024-04-14 需有望共振利润弹性兑现，锂电化/国际 2024-03-13 化有望继续推动业绩增长三季度业绩符合预期，顺周 2023-10-24 期逻辑叉车有望率先受益 三季度业绩预增，海内外需2023-09-28 求共振 电化”成长空间充足；短期来看，国内市场政策驱动行业顺周期复苏，公司有望受益。我们认为公司估值处于相对低位，维持“买入-A”的投资评级，12个月目标价为21.48元，相当于2025年12X的动态市盈率。 风险提示：宏观经济复苏不及预期，海外业务拓展不及预期，国际贸易摩擦加剧，原材料成本上行。 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 156.7 175.7 180.9 197.2 220.3 净利润 9.0 12.8 14.6 16.0 18.1 每股收益(元) 1.02 1.43 1.63 1.79 2.03 每股净资产(元) 7.61 8.71 9.50 10.65 11.94 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 18.3 13.0 11.4 10.4 9.2 市净率(倍) 2.4 2.1 2.0 1.7 1.6 净利润率 5.8% 7.3% 8.1% 8.1% 8.2% 净资产收益率 13.3% 16.5% 17.2% 16.8% 17.0% 股息收益率 1.8% 2.9% 3.2% 3.4% 4.0% ROIC 30.5% 34.3% 36.2% 37.2% 43.0% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 156.7 175.7 180.9 197.2 220.3 成长性 减:营业成本 130.1 138.7 143.0 156.3 174.5 营业收入增长率 1.7% 2.3% 3.5% 9.1% 11.7% 营业税费 0.9 1.1 1.1 1.2 1.4 营业利润增长率 30.7% 41.5% 12.5% 9.6% 13.5% 销售费用 5.5 7.1 6.1 6.5 7.2 净利润增长率 42.6% 41.4% 14.2% 9.4% 13.4% 管理费用 4.3 4.5 4.5 4.8 5.3 EBITDA增长率 26.8% 42.1% 13.5% 9.1% 12.2% 研发费用 6.2 8.9 8.3 8.7 9.7 EBIT增长率 32.0% 47.9% 14.5% 9.8% 13.3% 财务费用 -0.4 0.1 0.2 0.2 0.2 NOPLAT增长率 27.9% 45.5% 14.8% 9.6% 13.6% 资产减值损失 -0.2 -0.2 -0.1 -0.2 -0.2 投资资本增长率 29.1% 8.7% 6.7% -1.7% 0.6% 加:公允价值变动收益 0.4 0.8 - - - 净资产增长率 15.2% 12.0% 10.7% 13.2% 13.0% 投资和汇兑收益 0.7 1.0 0.7 0.7 0.8 营业利润 11.5 16.2 18.3 20.0 22.7 利润率 加:营业外净收支 0.2 0.1 0.2 0.2 0.1 毛利率 17.0% 20.6% 20.9% 20.7% 20.8% 利润总额 11.6 16.3 18.4 20.2 22.9 营业利润率 7.3% 9.3% 10.1% 10.1% 10.3% 减:所得税 1.4 2.2 2.2 2.4 2.7 净利润率 5.8% 7.3% 8.1% 8.1% 8.2% 净利润 9.0 12.8 14.6 16.0 18.1 EBITDA/营业收入 8.5% 10.8% 11.9% 11.9% 11.9% EBIT/营业收入 7.1% 9.4% 10.4% 10.4% 10.6% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 45 43 40 35 29 货币资金 34.7 28.3 27.1 39.6 52.6 流动营业资本周转天数 20 23 26 27 28 交易性金融资产 33.4 46.8 46.8 46.8 46.8 流动资产周转天数 223 241 241 239 244 应收帐款 15.7 21.1 12.1 25.2 17.7 应收帐款周转天数 32 38 33 34 35 应收票据 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 存货周转天数 47 45 47 48 48 预付帐款 1.8 0.9 2.8 1.1 2.9 总资产周转天数 303 326 328 316 310 存货 21.0 22.8 24.8 27.3 30.9 投资资本周转天数 84 89 92 87 77 其他流动资产 3.0 3.8 4.4 3.7 4.0 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 13.3% 16.5% 17.2% 16.8% 17.0% 长期股权投资 4.0 4.5 4.5 4.5 4.5 ROA 6.9% 8.4% 10.1% 9.6% 10.3% 投资性房地产 0.8 0.7 0.7 0.7 0.7 ROIC 30.5% 34.3% 36.2% 37.2% 43.0% 固定资产 20.7 20.8 19.8 18.3 16.6 费用率 在建工程 2.7 8.1 8.2 8.2 8.3 销售费用率 3.5% 4.0% 3.4% 3.3% 3.3% 无形资产 5.0 4.8 4.6 4.4 4.2 管理费用率 2.7% 2.6% 2.5% 2.5% 2.4% 其他非流动资产 4.9 6.2 4.8 5.0 5.2 研发费用率 3.9% 5.1% 4.6% 4.4% 4.4% 资产总额 147.7 169.0 160.7 185.0 194.5 财务费用率 -0.3% 0.0% 0.1% 0.1% 0.1% 短期债务 5.0 5.3 8.5 5.0 5.0 四费/营业收入 9.9% 11.8% 10.6% 10.3% 10.2% 应付帐款 19.6 22.6 17.8 26.4 22.9 偿债能力 应付票据 6.2 8.8 7.1 10.3 9.1 资产负债率 50.1% 51.1% 43.0% 43.9% 39.6% 其他流动负债 8.0 11.5 10.3 9.9 10.6 负债权益比 100.2% 104.5% 75.3% 78.3% 65.7% 长期借款 15.0 15.1 10.0 10.0 10.0 流动比率 2.82 2.57 2.70 2.79 3.25 其他非流动负债 20.1 23.2 15.2 19.5 19.3 速动比率 2.28 2.10 2.13 2.26 2.60 负债总额 73.9 86.4 68.9 81.0 76.9 利息保障倍数 -26.00 194.16 95.20 98.48 94.69 少数股东权益 6.1 5.0 6.6 8.4 10.4 分红指标 股本 7.4 7.4 8.9 8.9 8.9 DPS(元) 0.33 0.53 0.60 0.64 0.74 留存收益 57.2 67.0 75.9 86.2 97.7 分红比率 32.7% 37.0% 36.9% 35.6% 36.5% 股东权益 73.8 82.6 91.5 103.5 117.0 股息收益率 1.8% 2.9% 3.2% 3.4% 4.0% 现金流量表 业绩和估值指标 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 10.3 14.2 14.6 16.0 18.1 EPS(元) 1.02 1.43 1.63 1.79 2.03 加:折旧和摊销 2.3 2.6 2.7 2.8 2.9 BVPS(元) 7.61 8.71 9.50 10.65 11.94 资产减值准备 0.2 0.2 0.1 0.1 0.1 PE(X) 18.3 13.0 11