三季度营收高速增长，盈利能力略有承压

2024年10月29日松原股份(300893.SZ) 三季度营收高速增长，盈利能力略有承压 汽车零部件Ⅲ投资评级买入-A维持评级 6个月目标价36元 股价(2024-10-28)31.50元 证券研究报告 公司快报 998345879 事件：10月28日，松原股份发布2024年三季报，实现营收13.10亿 元，同比+60.80%；实现归母净利润1.91亿元，同比+62.87%。自主客户项目逐步量产，公司营收高速增长： 交易数据总市值(百万元)7,124.94流通市值(百万元)3,558.82总股本(百万股)226.19流通股本(百万股)112.9812个月价格区间22.7/35.6元 气囊&方向盘新项目逐步放量，公司收入保持高速增长。公司2024年Q3实现 收入5.07亿元，同比+47.08%，环比+16.54%，同环比均保持高速增长，主要由于：1）核心客户奇瑞、吉利销量增长，以及比亚迪、理想等新客户的拓展带动安全带业务增长，2024年Q3奇瑞、吉利的销量为61.66、49.60万台，分别同比+27.72%、9.97%，环比+14.84%、7.94%；2）气囊&方向盘新业务加速放量目前的配套车型包括五菱缤果/星驰、吉利帝豪/熊猫/银河、奇瑞捷途大圣/捷途旅行者/iCAR03、理想L6、哪吒L等。 松原股份 沪深300 19% 9% -1% -11% -21% 2023-102024-022024-062024-10 股价表现 产品结构变化导致公司毛利率下滑，费用控制能力依旧优秀公司2024年Q3的综合毛利率为29.02%，同比-3.62pct，环比-0.92pct，同环比均有所下滑主要由于低毛利率气囊&方向盘业务占比的提升，以及主机厂年降。公司2024 年Q3的期间费用率为12.16%，同比+0.39pct，环比+0.41pct，同环比基本持平，费用控制能力依旧优秀，其中研发费用增加较多主要由于新研发项目增加。公司2024年Q3的归母净利润为0.67亿元，同比+24.67%，环比+8.20%。 公司2024年三季度末的应收账款为8.40亿元，相比2023年底增加29.22%。公司前三季度的信用减值损失和资产减值损失为996.57、886.27万元，分别同比+92.85%、64.05%，主要由于应收账款计提、存货计提。 量价利三重共振，公司未来有望持续高增长： 1）量：积极拓展并深化与自主、海外客户的合作。公司不断深化与奇瑞吉利五菱、长城等核心客户的合作，并持续拓展新能源客户，目前已成功拓展比亚 迪、蔚来、理想、合众、零跑等自主客户，并且首次突破外资客户，获得欧洲S客户的F平台全球整车安全带项目定点，并正在为S客户研发副驾气囊，以及为欧洲某客户研发大行程预紧式端片装置总成。 2）价：产品结构持续优化，单车价值量逐步提升。公司高性能安全带销售占比逐步提高，2023年安全带总成产品的平均售价达55.41元/条，同比+10.20%公司拓展新产品气囊、方向盘，转型被动安全集成式供货，相较于单一安全带产品单车价值量更高。 3）利：持续推动零部件自制，毛利率有望持续提升。公司拟在安徽巢湖新建 1.2万米织带和200万件囊袋产能；此外，公司还组建成立了电子电气事业部加大投入研发气囊控制器（ACU）等电控类产品。 投资建议：维持“买入-A”评级。我们预计公司2024年-2026年的归母润分别为2.7/3.6/5.0亿元，对应当前市值，PE为26.3/19.5/14.2倍。我们给予公司2024年30倍PE，对应6个月目标价为36元/股。 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 2.7 2.1 -2.2 绝对收益 9.8 18.4 9.1 徐慧雄分析师 SAC执业证书编号：S1450520040002 xuhx@essence.com.cn 宋金治联系人 SAC执业证书编号：S1450123100002 songjz@essence.com.cn 相关报告松原股份：2024年H1业绩2024-08-30优异，未来有望量利齐升松原股份：2024Q1业绩超预期，未来有望量利齐升 2024-04-25 松原股份：2023年业绩亮 2024-04-16 眼，新产品+全球化驱动未来高成长2023年业绩亮眼，未来量、价、利有望共振 2024-01-19 三季度业绩亮眼，未来有望2023-10-24 持续高增长 风险提示：规模扩张导致的管理风险；产品质量控制风险。 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 9.9 12.8 18.0 25.1 34.8 净利润 1.2 2.0 2.7 3.6 5.0 每股收益(元) 0.52 0.87 1.20 1.61 2.22 每股净资产(元) 3.86 4.71 6.51 8.42 10.56 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 60.4 36.0 26.3 19.5 14.2 市净率(倍) 8.2 6.7 4.8 3.7 3.0 净利润率 11.9% 15.4% 15.0% 14.5% 14.4% 净资产收益率 13.5% 18.6% 18.4% 19.2% 21.0% 股息收益率 0.3% 0.6% 0.9% 1.2% 1.6% ROIC 18.0% 20.1% 20.8% 25.9% 25.9% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总利润表 财务指标 （亿元）2022A2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入9.912.8 18.0 25.1 34.8 成长性 减:营业成本7.18.8 12.7 17.7 24.5 营业收入增长率 33.1% 29.1% 40.4% 39.7% 38.8% 营业税费-0.1 0.1 0.2 0.2 营业利润增长率 -3.5% 83.6% 36.1% 36.3% 35.7% 销售费用0.30.3 0.4 0.5 0.7 净利润增长率 6.1% 67.6% 36.4% 35.0% 37.3% 管理费用0.60.6 0.8 1.1 1.5 EBITDA增长率 8.3% 85.4% 29.8% 40.2% 37.1% 研发费用0.60.7 1.0 1.3 1.8 EBIT增长率 2.7% 86.4% 26.3% 39.1% 37.9% 财务费用-0.1 0.1 0.2 0.4 NOPLAT增长率 5.9% 71.3% 35.3% 37.6% 39.5% 资产减值损失--0.1 - -0.1 -0.1 投资资本增长率 53.5% 30.6% 10.5% 39.7% 28.9% 加:公允价值变动收益- - - - - 净资产增长率 13.1% 21.9% 37.8% 29.5% 25.4% 投资和汇兑收益- - - - - 营业利润 1.2 2.2 3.0 4.2 5.6 利润率 加:营业外净收支 - - - - - 毛利率 28.4% 31.5% 29.6% 29.6% 29.6% 利润总额 1.2 2.2 3.0 4.1 5.6 营业利润率 12.3% 17.5% 17.0% 16.5% 16.2% 减:所得税 - 0.2 0.3 0.5 0.6 净利润率 11.9% 15.4% 15.0% 14.5% 14.4% 净利润 1.2 2.0 2.7 3.6 5.0 EBITDA/营业收入 16.8% 24.1% 22.3% 22.4% 22.1% EBIT/营业收入 13.5% 19.5% 17.5% 17.5% 17.4% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 117 144 142 134 119 货币资金 1.1 1.1 1.5 2.1 3.0 流动营业资本周转天数 137 144 127 123 124 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 282 278 300 315 302 应收帐款 4.2 6.5 8.5 12.5 16.6 应收帐款周转天数 126 150 150 150 150 应收票据 - - - - - 存货周转天数 70 68 70 70 70 预付帐款 0.1 0.3 0.2 0.6 0.6 总资产周转天数 478 496 552 572 520 存货 2.4 2.5 4.5 5.3 8.3 投资资本周转天数 309 335 284 256 246 其他流动资产 1.1 0.5 4.2 4.5 5.0 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 13.5% 18.6% 18.4% 19.2% 21.0% 长期股权投资 - - - - - ROA 7.6% 10.0% 7.6% 8.2% 8.9% 投资性房地产 - - - - - ROIC 18.0% 20.1% 20.8% 25.9% 25.9% 固定资产 4.3 6.0 8.3 10.4 12.6 费用率 在建工程 1.1 1.2 1.4 1.9 2.3 销售费用率 2.8% 2.1% 2.1% 2.1% 2.1% 无形资产 0.8 0.9 1.1 1.2 1.3 管理费用率 6.0% 4.4% 4.2% 4.2% 4.3% 其他非流动资产 0.4 0.8 5.6 6.0 6.5 研发费用率 5.7% 5.3% 5.3% 5.3% 5.3% 资产总额 15.5 19.8 35.3 44.5 56.2 财务费用率 0.2% 0.7% 0.6% 0.9% 1.2% 短期债务 2.1 0.7 2.3 4.4 6.4 四费/营业收入 14.7% 12.4% 12.2% 12.5% 12.9% 应付帐款 2.5 2.6 4.8 5.5 8.8 偿债能力 应付票据 0.5 1.1 1.2 2.0 2.5 资产负债率 43.5% 46.3% 58.5% 57.3% 57.6% 其他流动负债 0.3 0.8 6.0 7.0 8.0 负债权益比 77.0% 86.1% 140.7% 134.2% 136.0% 长期借款 1.0 3.5 3.5 3.5 3.5 流动比率 1.64 2.09 1.33 1.32 1.30 其他非流动负债 0.3 0.4 2.8 3.0 3.2 速动比率 1.20 1.61 1.01 1.04 0.98 负债总额 6.7 9.2 20.7 25.5 32.4 利息保障倍数 63.48 28.78 30.52 19.06 14.69 少数股东权益 - - - - - 分红指标 股本 2.3 2.3 2.3 2.3 2.3 DPS(元) 0.10 0.20 0.27 0.37 0.51 留存收益 6.5 8.4 12.4 16.7 21.6 分红比率 19.1% 22.8% 22.8% 22.8% 22.8% 股东权益 8.7 10.6 14.7 19.0 23.8 股息收益率 0.3% 0.6% 0.9% 1.2% 1.6% 现金流量表 业绩和估值指标 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 1.2 2.0 2.7 3.6 5.0 EPS(元) 0.52 0.87 1.20 1.61 2.22 加:折旧和摊销 0.4 0.7 0.9 1.2 1.7 BVPS(元) 3.86 4.71 6.51 8.42 10.56 资产减值准备 0.1 0.2 - - - PE(X) 60.4 36.0 26.3 19.5 14.2 公允价值变动损失 - - - - - PB(X) 8.2 6.7 4.8 3.7 3.0 财务费用 0.1 0.1 0.1 0.2 0.4 P/FCF -219