基础化工行业深度报告：重视当前化工并购重组相关机会

行业研究 2024年10月28日 行业深度 标配重视当前化工并购重组相关机会 ——基础化工行业深度报告 证券分析师 吴骏燕S0630517120001 wjyan@longone.com.cn 证券分析师 基础化工 谢建斌S0630522020001 xjb@longone.com.cn 证券分析师 张晶磊S0630524090001 zjlei@longone.com.cn 联系人马小萱 mxxuan@longone.com.cn 33% 21% 10% -1% -12% -23% -34%23-1024-0124-0424-07 申万行业指数:基础化工(0722) 沪深300 相关研究 1.原材料价格上涨，国内需求有望提升——轮胎行业月报 2.三代制冷剂政策延续，看好制冷剂景气向上——氟化工行业月报 3.R22配额削减，三代制冷剂配额政策延续，看好制冷剂景气向上——基础化工行业简评 投资要点： 全球化工并购的活跃程度一定上反映了整体经济和地缘政治环境的影响趋势。由于2023年交易融资成本居高不下，极具挑战性的收入和盈利环境使许多化工企业在加大投资并购交易方面更加谨慎。据德勤数据，2023年全球化工行业的并购交易量减少了16%，交易额也较2022年大幅减少近四成。从目标国家划分来看，美国是全球化工并购交易数量最多的国家，其次是中国、英国。而欧洲化企面对销售额下降和转型投资巨大，多采用成本优化计划，同时促使它们审查自己的商业模式并进行重组。 2024年下半年随着预期的通胀结束和利率下降改善宏观经济环境，全球化工并购交易或将有更多活跃机会。据科尔尼数据，目前化工公司的估值或低于5年历史估值水平，私募 股权基金在手准备金充足，尤其是欧洲参与者将加快剥离的步伐，以应对结构性成本问题。同时，并购或剥离将不再是一种独立的解决方案，全球化工格局或将在新一轮的并购重组潮中重塑。 我国化工并购活动经过了2014-2019年的活跃期，2023年，中国化工行业宣布达成43笔并购交易，较2022年缩减了20%。2023年，大多数并购方仍是战略投资者，67%的并购目标集中在大宗化学品领域，新型建筑材料和汽车行业仍然是最主要的投资终端市场。 2023年我国油气行业收并购交易类型主要以股权收购为主，并购交易集中于燃气生产和供应领域，并购趋势将以探索能源转型，绿色低碳油气及新能源发展主导；2023年以来，石化化工上市企业并购重组以集团平台整合、产业链资源补充为主，跨界收购为少数，以向电子信息新材料方向为主；交易方式扩展为合作、资产组合、卖方保留股权等多种形式，更加灵活。 政策推动下，我国化企并购重组浪潮有望再起。今年4月新“国九条”出台以来，证监会多措并举激发并购重组市场活力，进一步优化政策环境。工信部等部门先后出台《关于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见》、《精细化工产业创新发展实施方案(2024—2027年)》等重要政策意见，为石化行业未来高质量发展指明方向，将推动中国化工行业逐步从基础大宗化学品向高附加值的新型特种化学品和新材料转型。一些中国化工企业有可能扩大其对垄断技术和材料的渗透率。同时，在“一带一路”倡议下，中国化工企业有望与中东国家开展更多战略投资与合作。 回顾2014-2015年化工并购潮，对照以往并购重组模式，我们认为以下方向较有投资机会： 1）央国企依然有望成为并购重组领军，一般来说其集团平台整合、良好资产注入预期较强。 2）具备壳资源价值的小市值上市标的（通常以民营企业为主），满足交易所《上市公司重大资产重组审核规则》最新要求的财务指标，且股东持股比例较为分散（第一大股东持股比例较低），近期盈利性较弱（ROE下降明显或低于行业均值）、负债率较高（超过或处于行业均值），具有较强的外延式发展需求。 3）市值中上且财务情况稳健，现金流充足的行业中间企业，往往有产业链并购拓展市场或寻找新的增长点的需求。 风险提示：标的举例具有局限性和一定主观性，财务数据具有时效性；并购重组项目落地风险性；宏观经济和政策变化。 正文目录 1.全球化工并购回顾及展望4 2.我国化工并购回顾与展望7 3.结论：重视当前化工并购重组相关机会11 4.风险提示14 图表目录 图12013年-2023年全球化工行业并购活动交易量和交易额4 图22013年-2023年全球化工并购私募基金参与情况5 图3私募股权基金备用金情况5 图42013年-2023年全球化工行业并购活动各细分领域交易量（起）5 图52013年至今主要代表国家地区利率水平7 图6按行业划分的平均（EV/EBITDA）价值7 图7中国化工并购活动数量（起）8 图82023年中国化工并购活动按细分领域占比8 图9我国A股市场并购重组政策相关更新历史11 图10SW石油石化和SW基础化工板块归母净利润同比增速和市场走势对比11 表1全球化工行业并购活动数量——按目标国家划分（2013年至2023年）6 表2近期主要欧美化工公司宣布的剥离/重组案例6 表3我国油气和化工行业并购交易情况及趋势概述8 表42023年以来我国化工上市公司并购重组交易案例不完全统计9 表52023年以来我国油气化工公司强强合作案例10 表62014-2015年央企上市平台并购重组代表案例12 表72014-2015年地方国企上市平台并购重组代表案例12 表82014-2015年民企上市平台并购重组代表案例12 表9同实控人平台整合预期化工上市标的举例13 表10具备壳资源价值的化工上市标的举例13 1.全球化工并购回顾及展望 全球化工并购的活跃程度一定上反映了整体经济和地缘政治环境的影响趋势。根据德勤 《2024年全球化工行业并购展望》数据，2023年全球化工行业的并购交易量减少了16%，较疫情前的五年（2015-2019年）平均交易量减少了26%；2023年全球化工并购交易额也较2022年大幅减少近四成。回顾2023年，尽管彼时美欧加息暂停，但利率处于近十年高点，交易融资成本居高不下，极具挑战性的收入和盈利环境使许多化工企业在加大投资并购交易方面更加谨慎，给并购活动带来压力。投资银行Young&Partners的数据显示，2024年上半年，规模超过2500万美元的交易只有20笔，而2023年全年为75笔，2022年全年 为86笔。 图12013年-2023年全球化工行业并购活动交易量和交易额 800 700 600 500 400 300 250 688 635 650 612 637 600 585 537 541 501 455 200 150 100 200 50 100 00 20132014201520162017201820192020202120222023 交易量（起）交易额（十亿美元）-右轴 资料来源：德勤《2024年全球化工行业并购展望》，东海证券研究所 私募基金并购依然是并购的重要参与者。尽管2023年信贷市场限制下私募基金的并购交易量也成为了近十年低点，但交易额表现有所回暖。其中一笔大额交易是Apollo于2023年3月以81亿美元的价格收购UnivarSolutions，这是2023年金额最大的化工并购交易之一。该交易包括阿联酋阿布扎比投资局（AbuDhabiInvestmentAuthority）全资子公司的少数股权投资，说明私募基金参与方式更加灵活，寻找其他资本来源以完成交易。根据科尔尼 《全球化工行业并购整合报告》数据，私募股权公司已经积累了大量的待投募集资金。 图22013年-2023年全球化工并购私募基金参与情况图3私募股权基金备用金情况 2586 2271 2314 2395 2026 1720 1845 3000 9025 80 7020 60 5015 4010 30 205 10 00 交易量交易额（十亿美元）-右轴 2500 2000 1500 1000 500 0 2017201820192020202120222023 基金备用金（十亿美元） 资料来源：德勤，东海证券研究所资料来源：科尔尼分析，东海证券研究所 从化工各细分领域的并购活动来看，化工企业在2023年重点聚焦成本控制和改善营运资金，许多认为其自身不具备成本竞争力的企业也在进行工厂合理优化。其中，虽然特种化学品和材料细分领域的并购活动在2023年度仍有所下降，但表现好于其他细分领域，并购 方愿意并购其认为在终端市场具有长期持续增长趋势的企业，例如杜邦（DuPont）于5月份宣布以17.5亿美元的价格收购SpectrumPlastics。SpectrumPlastics是特种医疗设备和组件市场的公认领导者。 图42013年-2023年全球化工行业并购活动各细分领域交易量（起） 15 67 14 72 13 61 10 65 14 71 16 43 9 77 11 61 159 12 48 147 185 172 132 157 148 8 51 202 3 139 43 130 127 346 394 379 391 390 357 365 401 312 342 282 800 700 600 500 400 300 200 100 0 20132014201520162017201820192020202120222023 大宗化学品特种化学品和材料化肥和农用化学品工业气体 资料来源：德勤《2024年全球化工行业并购展望》，东海证券研究所 从目标国家划分来看，美国是全球化工并购交易数量最多的国家，其次是中国、英国。美国2023年受到继续去库的影响，并购交易量创十年新低。但考虑到其原料成本优势显著，预计2024年随着利率政策的落实，并购交易有望再次活跃。英国的并购交易仍以大宗化工品为主，可持续性和ESG议题成为并购的主题，另外，增加投资组合重新定位（其中数家大型企业正力求剥离被视为非核心和/或表现不佳的资产）、增加医疗支出（推动了以制药为基础的化学品销售）也是较广泛的并购主题。 在大多数国家化工并购交易量缩减的2023年，印度、日本、巴西的交易量呈上升态势。作为全球第六大、亚洲第四大化工产品生产国，印度化工行业将继续以GDP增速的1.2至 1.5倍的速度增长，未来十年化工行业的投资额预计将超过870亿美元，随着全球采购和国内需求不断增加，印度化工行业的并购交易有望在2024年中期印度大选后继续增长。2023年日本的并购方案是通过处置表现不佳/非核心业务来提高利润，并掀起跨境并购热潮，例如，新日铁（NipponSteel）拟斥资149亿美元收购美国钢铁公司（USSteel），预计2024年将开展更多类似并购活动。巴西尽管面临诸多挑战，经济仍显韧性，主要经济指标明显改善。ADNOC提出以21亿美元收购巴西领先石化公司Braskem的股份，由此可见国际投资者对巴西化工行业持续关注。 表1全球化工行业并购活动数量——按目标国家划分（2013年至2023年） 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 美国 160 206 186 201 196 180 180 169 232 178 140 中国 48 70 78 72 89 82 82 66 70 54 43 英国 27 35 33 41 33 29 30 28 42 30 23 德国 37 44 37 38 41 28 40 23 45 31 19 印度 20 17 23 28 15 28 21 10 27 17 24 荷兰 6 9 11 19 8 21 9 13 11 7 5 日本 14 15 20 12 11 15 14 10 22 11 19 巴西 15 12 10 24 14 16 4 8 11 8 12 法国 28 29 25 26 40 27 21 16 30 21 18 加拿大 15 23 17 19 25 17 22 19 29 14 10 其他 182 1