贵州茅台：业绩符合预期，全年目标有望达成

2024年10月28日 公司点评 公买入/维持 司 研贵州茅台(600519) 究目标价:1844.64 昨收盘:1,558.85 贵州茅台：业绩符合预期，全年目标有望达成 走势比较 20% 太10% 23/10/27 24/1/7 24/3/19 24/5/30 24/8/10 平0% 洋(10%) 证(20%) 券(30%) 股贵州茅台沪深300 份 有股票数据 事件：贵州茅台发布2024年三季报，2024Q1-Q3实现总收入1231.2亿元，同比+16.9%，归母净利润608.28亿元，同比+15.0%，扣非归母 净利润607.79亿元，同比+15.1%。2024Q3实现总收入396.7亿元， 同比+15.6%，归母净利润191.3亿元，同比+13.2%，扣非归母净利润 191.09亿元，同比+13.28%。 24/10/21 三季度茅台酒稳健增长，1935控货系列酒增速放缓。分产品看， 2024Q1-Q3茅台酒/系列酒分别实现营收1011.26/193.93亿元，同比 +15.9%/+24.4%，其中2024Q3茅台酒/系列酒分别实现营收325.59/62.46亿元，同比+16.3%/+13.1%，茅台酒受益于飞天提价以及非标产品放量实现稳步增长，1935因批价压力于7月份暂停发货，系列酒增速环比放缓明显，8月恢复发货并开放部分县级市招商，1935最新批价690元。因有效需求不足以及市场预期走弱，茅台三季度批价略有回落，7月公司控货茅台批价有所反弹，但自8月正常投放之后批价走弱， 限总股本/流通(亿 司 公股) 总市值/流通(亿 元) 证12个月内最高/最 券低价(元) 研相关研究报告 究 12.56/12.56 19,582.24/19,582.24 1,910/1,245.83 中秋国庆期间因礼赠及商务需求相对同期表现疲软，飞天（散瓶）/飞 天（原箱）最新批价2240/2260元。公司1*6小箱投放比例增加，1*12大箱投放比例减少，原箱及散瓶价格体系逐步趋同。8-9月份公司提高非标产品投放量，精品茅台/生肖酒原箱最新批价2880/2480元。 非标投放增加带动直销渠道高增，三季度i茅台下滑主因1935控货。分渠道看，2024Q1-Q3公司直销/批发渠道分别实现收入519.89/685.29亿元，同比+12.5%/+21.0%。2024Q3公司直销/批发渠道分别实现收入182.61/205.43亿元，同比+23.5%/+9.7%，直销占比 报<<收入略超预期，承诺未来三年分红 告重视股东回报>>--2024-08-15 <<收入略超预期，一季度顺利实现开 门红>>--2024-04-30 <<贵州茅台：业绩超预期，2024年增长信心充足>>--2024-04-06 证券分析师：郭梦婕 电话： E-MAIL：guomj@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523080002 研究助理：林叙希 电话： E-MAIL：linxx@tpyzq.com 一般证券业务登记编号：S1190124030019 47%，同比+2.9pct，主因非标产品占比提升。2024Q1-Q3i茅台实现 营收147.66亿元，同比+9.8%，其中24Q3实现营收45.16亿元，同比 -18.4%，主因1935控货。截止到三季度末，公司国内和国外共有2122 和106个经销商，年初至今分别净增+42/0个。 系列酒结构下移毛利率下滑，税金及附加率小幅上涨。2024Q1-Q3毛利率为91.53%，同比-0.2pct，其中2024Q3毛利率91.0%，同比-0.5pct，毛利率同比下滑主因1935控货使得系列酒结构下移。2024Q3税金及附加/销售/管理费用率分别为16.18%/4.08%/4.87%，同比 +0.36/+0.36/-0.67pct，税金及附加率上涨预计主因消费税影响，预计系列酒生产放量提升税率，但其在生产端征收可能会与销售环节错配，预计全年将保持稳定。2024Q1-Q3净利率达52.19%，同比-0.9pct，其中2024Q3净利率达50.05%，同比-0.9pct。2024Q3销售收现425.92亿元，同比 +1.0%，主因二季度末与三季度末经销商提前打款节奏错配。2024Q3合同负债为99.31亿元，同比/环比-14.64/-0.62亿元，营收+Δ预收款变动合计+396.09亿元，同比+3.2%。展望全年，公司实现15%收入目标确定性强，公司重视股东回报，从大股东增持、持续分红到回购注销，全面保障股东权益，提升公司在资本市场的价值与竞争力。 投资建议：根据2024年三季报和市场动销近况调整盈利预测，预 计2024-2026年收入增速16%/11%/10%，归母净利润增速分别为15%/12%/11%，EPS分别为68.54/76.86/84.99元，对应PE分别为 23x/20x/18x，按照2025年业绩给予24倍，给予目标价1844.64元，给予“买入”评级。 风险提示:宏观经济承压、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。 盈利预测和财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）150,560 174,285 192,793 211,513 营业收入增长率(%)18.04% 15.76% 10.62% 9.71% 归母净利（百万元）74,734 86,099 96,550 106,763 净利润增长率(%)19.16% 15.21% 12.14% 10.58% 摊薄每股收益（元）59.49 68.54 76.86 84.99 市盈率（PE）29.01 22.74 20.28 18.34 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 资产负债表（百万） 利润表（百万） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 58,274 69,070 161,698 205,898 252,791 营业收入 127,554 150,560 174,285 192,793 211,513 应收和预付款项 1,024 109 1,201 1,174 1,395 营业成本 10,199 11,981 13,802 14,671 16,730 存货 38,824 46,435 52,645 55,720 63,675 营业税金及附加 18,496 22,234 25,619 28,436 31,423 其他流动资产 118,489 109,558 109,731 109,738 109,742 销售费用 3,298 4,649 4,624 5,024 5,202 流动资产合计 216,611 225,173 325,275 372,529 427,603 管理费用 9,012 9,729 10,480 11,488 12,548 长期股权投资 0 0 0 0 0 财务费用 -1,392 -1,790 -1,020 -2,714 -4,530 投资性房地产 5 4 6 8 9 资产减值损失 0 0 0 0 0 固定资产 19,743 19,909 21,306 22,408 23,413 投资收益 64 34 92 107 111 在建工程 2,208 2,137 2,021 1,903 1,785 公允价值变动 0 3 0 0 0 无形资产开发支出 7,274 8,790 9,737 10,805 11,842 营业利润 87,880 103,709 120,743 135,866 150,084 长期待摊费用 146 160 166 170 170 其他非经营损益 -178 -46 -36 -55 -55 其他非流动资产 225,124 241,698 343,888 391,324 446,538 利润总额 87,701 103,663 120,707 135,811 150,029 资产总计 254,501 272,700 377,123 426,618 483,758 所得税 22,325 26,141 30,539 34,461 38,089 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 65,376 77,521 90,168 101,350 111,940 应付和预收款项 2,408 3,093 3,242 3,419 3,914 少数股东损益 2,659 2,787 4,069 4,800 5,177 长期借款 0 0 0 0 0 归母股东净利润 62,717 74,734 86,099 96,550 106,763 其他负债 47,154 45,950 60,057 65,575 70,515 负债合计 49,563 49,043 63,299 68,994 74,429 预测指标 股本 1,256 1,256 1,256 1,256 1,256 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 1,375 1,375 1,375 1,375 1,375 毛利率 91.87% 91.96% 91.94% 92.26% 91.96% 留存收益 194,860 213,043 299,142 338,142 384,670 销售净利率 50.54% 50.60% 50.28% 50.93% 51.30% 归母公司股东权益 197,480 215,669 301,767 340,767 387,295 销售收入增长率 16.53% 18.04% 15.76% 10.62% 9.71% 少数股东权益 7,458 7,988 12,057 16,857 22,034 EBIT增长率 17.17% 17.89% 17.48% 11.20% 9.32% 股东权益合计 204,938 223,656 313,824 357,624 409,329 净利润增长率 19.55% 19.16% 15.21% 12.14% 10.58% 负债和股东权益 254,501 272,700 377,123 426,618 483,758 ROE 31.76% 34.65% 28.53% 28.33% 27.57% ROA 24.64% 27.41% 22.83% 22.63% 22.07% 现金流量表（百万） ROIC 31.37% 34.02% 28.45% 27.73% 26.49% 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(X) 49.93 59.49 68.54 76.86 84.99 经营性现金流 36,699 66,593 97,824 106,207 111,626 PE(X) 34.59 29.01 22.74 20.28 18.34 投资性现金流 -5,537 -9,724 -5,328 -4,504 -4,498 PB(X) 10.99 10.05 6.49 5.75 5.06 融资性现金流 -57,425 -58,889 133 -57,504 -60,235 PS(X) 17.48 14.68 11.44 10.33 9.41 现金增加额 -26,262 -2,019 92,628 44,199 46,893 EV/EBITDA(X) 23.97 20.22 14.75 12.94 11.53 资料来源：携宁，太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间； 减持：预计未来6个月内