盈利短期承压，期待家具消费补贴效果显现

· 业绩简评 10月27日公司发布24年三季报，24年前三季度公司营收/归母 净利/扣非净利分别同比-2.4%/-9.5%/-10.7%至138.0/13.6/12.2亿元，其中24Q3单季度营收/归母净利/扣非净利分别同比-6.9%/-19.9%/-16.9%至48.9/4.6/4.4亿元。 经营分析 预计外销延续增长，内销短期承压：分区域来看，公司外销依托海 外客户持续拓展叠加海外产能优势，外销业务Q3在整体家具行业出口放缓的背景下，预计依然延续相对较优增长。而内销方面，根据国金数字LAB统计，国内家居卖场客流量指数三季度环比进一步走弱，预计终端需求Q3同比相对较弱，并且相关以旧换新补贴 政策仍未显著在Q3体现，整体预计公司Q3内销业务继续承压。收入结构变化拉低毛利率，费用管控相对较优：公司24年前三季度毛利率同比-0.5pct至31.9%。费用率方面，公司24年前三季 度销售/管理（含研发）/财务费用率分别同比-0.3/+0.4/+0.2pct至16.0%/4.0%/0.2%。24Q3单季度毛利率同比-4.0pct至29.8%， 人民币(元)成交金额(百万元) 预计主因一方面毛利率较低的外销业务占比提升，另一方面在国内需求偏弱的情况下，公司Q3采取一定让利举措抢占市场。而费用率方面，24Q3销售/管理（含研发）/财务费用率分别同比-2.4/-0.4/+0.1pct至14.0%/3.2%/0.7%，整体费用管控相对较为优异，而财务费用24Q3为0.35亿元，预计主因出现一定汇兑损失。 综合能力持续夯实，消费补贴政策有望加速公司业绩回暖：公司 公司基本情况（人民币） 后续战略思路清晰，积极推进“一体两翼”战略。公司目前前端营销环节针对存量市场持续优化营销活动，后端方面，公司正重点提升“仓配服”覆盖率，该举措不仅有望推动公司持续降低经销商经营门槛，支撑公司进一步品类、渠道扩张，并且有望提升公司数字化决策能力。整体来看，公司零售转型正加速，综合能力正持续夯实。在此基础上，目前国内各地家具消费补贴持续落地，公司有望 凭借优异的零售能力，积极把握机遇，抢占流量，公司短期业绩有 45.00 41.00 37.00 33.00 29.00 25.00 231027 21.00 240127 240427 240727 成交金额顾家家居沪深300 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 项目 2022 2023 2024E2025E 2026E 营业收入(百万元) 18,010 19,212 18,89721,058 23,245 营业收入增长率 -1.81% 6.67% -1.64% 11.44% 10.39% 望回暖，中长期延续优异增长可期。 盈利预测、估值与评级 ROE(归属母公司)(摊薄) 20.40% 20.88% 17.46% 17.70% 17.70% 对应PE为14/13/11倍，维持“买入”评级。 P/E 19.37 14.34 14.41 12.70 11.36 风险提示 P/B 3.95 2.99 2.52 2.25 2.01 我们预计公司24-26年EPS分别为2.27/2.57/2.88元，当前股价 归母净利润(百万元)1,8122,0061,8662,1162,366 归母净利润增长率8.87%10.70%-7.00%13.41%11.85% 摊薄每股收益(元)2.2052.4412.2702.5742.879 每股经营性现金流净额2.602.703.243.193.30 品类拓展不畅；原材料价格大幅上涨；人民币汇率大幅波动。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 18,342 18,010 19,212 18,897 21,058 23,245 货币资金 3,198 4,398 3,583 4,030 4,669 5,147 增长率 -1.8% 6.7% -1.6% 11.4% 10.4% 应收款项 1,843 1,474 1,599 1,605 1,788 1,974 主营业务成本 -13,048 -12,457 -12,904 -12,839 -14,254 -15,692 存货 2,441 1,883 1,968 2,110 2,343 2,537 %销售收入 71.1% 69.2% 67.2% 67.9% 67.7% 67.5% 其他流动资产 959 612 387 590 614 726 毛利 5,294 5,553 6,308 6,058 6,804 7,553 流动资产 8,441 8,368 7,536 8,336 9,415 10,383 %销售收入 28.9% 30.8% 32.8% 32.1% 32.3% 32.5% %总资产 53.0% 52.0% 44.9% 48.2% 49.6% 50.4% 营业税金及附加 -105 -100 -124 -113 -126 -139 长期投资 858 419 385 179 179 179 %销售收入 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 4,205 5,071 5,824 6,330 6,883 7,476 销售费用 -2,703 -2,952 -3,366 -3,061 -3,432 -3,836 %总资产 26.4% 31.5% 34.7% 36.6% 36.2% 36.3% %销售收入 14.7% 16.4% 17.5% 16.2% 16.3% 16.5% 无形资产 1,298 1,327 1,391 1,505 1,589 1,665 管理费用 -328 -362 -344 -435 -484 -535 非流动资产 7,498 7,738 9,243 8,971 9,582 10,227 %销售收入 1.8% 2.0% 1.8% 2.3% 2.3% 2.3% %总资产 47.0% 48.0% 55.1% 51.8% 50.4% 49.6% 研发费用 -302 -301 -265 -359 -400 -418 资产总计 15,939 16,106 16,780 17,306 18,997 20,610 %销售收入 1.6% 1.7% 1.4% 1.9% 1.9% 1.8% 短期借款 1,073 1,652 1,658 899 815 751 息税前利润（EBIT） 1,856 1,838 2,209 2,090 2,360 2,625 应付款项 2,405 2,537 2,136 2,324 2,581 2,799 %销售收入 10.1% 10.2% 11.5% 11.1% 11.2% 11.3% 其他流动负债 3,530 2,430 2,681 2,750 3,029 3,080 财务费用 -72 124 1 -4 19 49 流动负债 7,008 6,619 6,475 5,973 6,425 6,630 %销售收入 0.4% -0.7% 0.0% 0.0% -0.1% -0.2% 长期贷款 0 8 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 528 405 512 432 367 320 公允价值变动收益 -2 -3 0 0 0 0 负债 7,536 7,032 6,987 6,405 6,792 6,950 投资收益 87 47 58 40 40 40 普通股股东权益 8,019 8,881 9,608 10,682 11,951 13,371 %税前利润 4.2% 2.1% 2.4% 1.7% 1.5% 1.4% 其中：股本 632 822 822 822 822 822 营业利润 1,868 2,052 2,288 2,158 2,463 2,768 未分配利润 3,775 4,644 5,716 6,836 8,105 9,525 营业利润率 10.2% 11.4% 11.9% 11.4% 11.7% 11.9% 少数股东权益 384 192 184 219 254 289 营业外收支 200 244 152 160 160 160 负债股东权益合计 15,939 16,106 16,780 17,306 18,997 20,610 税前利润利润率 2,06811.3% 2,29612.8% 2,44012.7% 2,31812.3% 2,62312.5% 2,92812.6% 比率分析 所得税 -367 -449 -422 -417 -472 -527 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 17.8% 19.5% 17.3% 18.0% 18.0% 18.0% 每股指标 净利润 1,701 1,848 2,018 1,901 2,151 2,401 每股收益 2.633 2.205 2.441 2.270 2.574 2.879 少数股东损益 36 36 12 35 35 35 每股净资产 12.683 10.806 11.691 12.997 14.541 16.268 归属于母公司的净利润 1,664 1,812 2,006 1,866 2,116 2,366 每股经营现金净流 2.929 2.601 2.697 3.236 3.191 3.301 净利率 9.1% 10.1% 10.4% 9.9% 10.0% 10.2% 每股股利 1.000 1.170 0.820 0.908 1.030 1.152 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 20.76% 20.40% 20.88% 17.46% 17.70% 17.70% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 10.44% 11.25% 11.95% 10.78% 11.14% 11.48% 净利润 1,701 1,848 2,018 1,901 2,151 2,401 投入资本收益率 16.03% 13.72% 15.86% 14.44% 14.79% 14.87% 少数股东损益 36 36 12 35 35 35 增长率 非现金支出 302 412 487 458 518 585 主营业务收入增长率 44.81% -1.81% 6.67% -1.64% 11.44% 10.39% 非经营收益 -41 -130 -20 -87 -142 -151 EBIT增长率 33.08% -0.94% 20.19% -5.40% 12.93% 11.23% 营运资金变动 -110 8 -268 388 96 -122 净利润增长率 96.87% 8.87% 10.70% -7.00% 13.41% 11.85% 经营活动现金净流 1,852 2,138 2,217 2,660 2,623 2,713 总资产增长率 22.25% 1.05% 4.19% 3.14% 9.77% 8.49% 资本开支 -1,662 -1,457 -2,212 -427 -967 -1,066 资产管理能力 投资 236 62 307 -94 0 -100 应收账款周转天数 27.9 27.7 22.7 27.0 27.0 27.0 其他 349 547 150 40 40 40 存货周转天数 60.3 63.4 54.5 60.0 60.0 59.0 投资活动现金净流 -1,077 -848 -1,755 -481 -927 -1,126 应付账款周转天数 48.7 58.0 50.5 50.0 50.0 49.0 股权募资 2 6 26 -46 0 0 固定资产周转天数 63.8 82.6 88.1 93.5 88.3 84.6 债权募资