需求延续疲软收入端偏弱，等待未来国内市场回暖

2024年10月25日，公司发布三季报，前三季度实现营收 224.50亿元，同比增长0.77%；实现归母净利润25.45亿元，同比下降1.74%。单Q3公司实现营收75.83亿元，同比微降0.80%；实现归母净利润7.35亿元，同比增长19.75%。 海外业务与内需形成对冲，收入端总体平稳，阶段性偏弱。单三季度，国内主业延续上半年表现，其中政府业务有所企稳，企业业务受限承压，分销业务探底，创新业务增速较上 人民币(元)成交金额(百万元) 半年有提升，海外业务表现稳健。 毛利率下降，费用管控相对较好，前三季度和单三季度毛利率分别为40.81%、39.90%，同比分别下降1.84pct、2.37pct，预计受大环境需求偏弱影响。前三季度研发、销售、管理、财务费用率分别为13.20%、15.67%、3.53%、-1.08%，同比提升0.93pct、提升0.29pct、下降0.35pct、提升0.31pct。单三季度持有的金融产品及股权受资本市场提升有一定收益，剔除非经常性损益影响，单三季度实现归母扣非净利润 4.99亿，同比下降22.91%。 国内市场预期回暖改善，与移动等合作深化具备潜力，国内主业方面，政府业务相比前期谨慎状况有所变化，预期逐步缓慢回暖好转；企业业务受益于央国企丰富的数字化转型需求，从公共安全转入生产安全，从生产的外围系统深入核心系统；分销业务公司持续提升渠道覆盖度，拓展新合作伙伴，建设分销队伍，回暖有待市场需求进一步复苏；境外金砖国家和一带一路国家需求持续旺盛；创新业务增速提升，具备发展潜力。公司与移动等合作伙伴共同打磨产品，业务落地具备良好潜力，提供经营增长弹性。 24.00 22.00 20.00 18.00 16.00 14.00 12.00 231027 240127 240427 240727 成交金额大华股份沪深300 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 根据公司三季报情况及未来国内市场需求回暖的预期，我们调整公司2024~2026年营业收入预测为329.7/356.1/386.7亿元，同比增长2.34%/7.99%/8.61%；预测归母净利润为31.9/38.9/45.7亿元，同比增长-56.63%/21.66%/17.64%，分别对应17X/14X/12XPE，维持“买入”评级。 国内宏观复苏不及预期的风险；地缘政治环境趋紧的风险；汇率波动的风险。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 32,835 30,565 32,218 32,972 35,605 38,671 货币资金 7,731 8,030 15,971 16,838 18,807 20,587 增长率 -6.9% 5.4% 2.3% 8.0% 8.6% 应收款项 16,834 17,366 18,238 18,590 19,903 21,483 主营业务成本 -20,059 -18,990 -18,675 -19,416 -20,845 -22,514 存货 6,810 7,315 5,333 5,995 6,436 6,951 %销售收入 61.1% 62.1% 58.0% 58.9% 58.5% 58.2% 其他流动资产 2,130 2,059 1,520 1,904 2,066 1,796 毛利 12,777 11,576 13,543 13,556 14,761 16,157 流动资产 33,505 34,770 41,062 43,327 47,212 50,817 %销售收入 38.9% 37.9% 42.0% 41.1% 41.5% 41.8% %总资产 76.1% 75.2% 77.6% 78.8% 79.8% 80.8% 营业税金及附加 -183 -188 -276 -223 -255 -290 长期投资 4,392 4,251 3,339 3,232 3,232 3,232 %销售收入 0.6% 0.6% 0.9% 0.7% 0.7% 0.7% 固定资产 4,180 5,067 5,946 6,017 6,117 6,126 销售费用 -4,664 -5,115 -5,293 -5,466 -6,026 -6,393 %总资产 9.5% 11.0% 11.2% 10.9% 10.3% 9.7% %销售收入 14.2% 16.7% 16.4% 16.6% 16.9% 16.5% 无形资产 673 694 737 918 1,011 1,100 管理费用 -955 -1,144 -1,257 -1,205 -1,329 -1,423 非流动资产 10,551 11,483 11,820 11,689 11,928 12,060 %销售收入 2.9% 3.7% 3.9% 3.7% 3.7% 3.7% %总资产 23.9% 24.8% 22.4% 21.2% 20.2% 19.2% 研发费用 -3,452 -3,883 -3,967 -4,207 -4,639 -4,873 资产总计 44,056 46,253 52,882 55,016 59,140 62,877 %销售收入 10.5% 12.7% 12.3% 12.8% 13.0% 12.6% 短期借款 1,216 2,816 1,859 1,450 1,637 1,330 息税前利润（EBIT） 3,523 1,246 2,750 2,455 2,513 3,179 应付款项 12,480 12,708 9,924 10,823 11,763 12,582 %销售收入 10.7% 4.1% 8.5% 7.4% 7.1% 8.2% 其他流动负债 3,715 3,322 4,527 3,877 4,285 4,408 财务费用 -250 511 409 217 331 375 流动负债 17,412 18,847 16,310 16,151 17,685 18,320 %销售收入 0.8% -1.7% -1.3% -0.7% -0.9% -1.0% 长期贷款 1,553 454 0 0 0 0 资产减值损失 -795 -703 -587 -423 -159 -147 其他长期负债 921 734 688 799 729 713 公允价值变动收益 125 -46 128 -291 13 13 负债 19,886 20,035 16,998 16,949 18,413 19,032 投资收益 %税前利润 -194 n.a 27912.2% 4,479 55.2% 43012.7% 43010.5% 430 8.9% 普通股股东权益其中：股本 23,618 2,995 25,837 3,033 34,719 3,294 36,779 3,292 39,304 3,292 42,275 3,292 营业利润营业利润率营业外收支 3,47210.6%-3 2,2807.5%7 8,14125.3%-19 3,38810.3%-5 4,10711.5%-6 4,82412.5%-10 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 16,33155344,056 17,87338246,253 23,334 1,165 52,882 25,409 1,287 55,016 27,934 1,422 59,140 30,905 1,570 62,877 税前利润利润率 3,470 10.6% 2,287 7.5% 8,122 25.2% 3,383 10.3% 4,101 11.5% 4,814 12.4% 比率分析 所得税 -58 -25 -646 -68 -82 -96 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 1.7% 1.1% 8.0% 2.0% 2.0% 2.0% 每股指标 净利润 3,412 2,262 7,475 3,315 4,019 4,718 每股收益 1.128 0.766 2.235 0.970 1.180 1.388 少数股东损益 33 -63 113 122 135 148 每股净资产 7.884 8.518 10.539 11.171 11.938 12.840 归属于母公司的净利润 3,378 2,324 7,362 3,193 3,885 4,570 每股经营现金净流 0.577 0.347 1.396 0.967 1.186 1.226 净利率 10.3% 7.6% 22.9% 9.7% 10.9% 11.8% 每股股利 0.270 0.241 0.692 0.339 0.413 0.486 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 14.30% 9.00% 21.20% 8.68% 9.88% 10.81% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 7.67% 5.03% 13.92% 5.80% 6.57% 7.27% 净利润 3,412 2,262 7,475 3,315 4,019 4,718 投入资本收益率 12.83% 4.18% 6.71% 6.09% 5.81% 6.89% 少数股东损益 33 -63 113 122 135 148 增长率 非现金支出 1,288 1,425 1,397 1,121 940 1,026 主营业务收入增长率 24.07% -6.91% 5.41% 2.34% 7.99% 8.61% 非经营收益 300 -742 -4,980 116 -492 -471 EBIT增长率 14.91% -64.64% 120.78% -10.72% 2.34% 26.49% 营运资金变动 -3,272 -1,891 707 -1,369 -562 -1,236 净利润增长率 -13.44% -31.20% 216.73% -56.63% 21.66% 17.64% 经营活动现金净流 1,728 1,054 4,599 3,183 3,905 4,037 总资产增长率 20.39% 4.99% 14.33% 4.04% 7.50% 6.32% 资本开支 -1,179 -1,283 -1,442 -1,024 -929 -954 资产管理能力 投资 -740 691 3,176 -291 -187 213 应收账款周转天数 152.9 179.5 179.5 185.0 185.0 185.0 其他 65 -8 -8 537 430 430 存货周转天数 106.8 135.8 123.6 115.0 115.0 115.0 投资活动现金净流 -1,855 -600 1,726 -778 -686 -311 应付账款周转天数 125.3 141.0 128.6 110.0 110.0 110.0 股权募资 67 642 5,836 -15 0 0 固定资产周转天数 24.3 55.5 55.9 54.3 49.3 46.4 债权募资 1,374 425 -1,446 -315 152 -316 偿债能力 其他 -948 -1,411 -2,737 -1,160 -1,367 -1,605 净负债/股东权益 -20.54% -18.16% -39.33% -40.43% -42.16% -43.92% 筹资活动现金净流 494 -344 1,653 -1,489 -1,215 -1,921 EBIT利息保障倍数 14.1 -2.4 -6.7 -11.3 -7.6 -8.5 现金净流量 259 261 8,002 915 2,004 1,806 资产负债率 45.14% 43.32% 32.14% 30.81% 31.14% 30.27% 来源：公