价稳量增，新产能贡献增量

�洲特纸（605007.SH） 价稳量增，新产能贡献增量 公司发布三季报：24Q1-3实现收入54.66亿元(同比+17.2%)，归母净利润3.27亿元（同比+205.9%），扣非归母净利润3.16亿元（同比+239.4%）；单Q3实现收入20.35亿元（同比+11.6%），归母净利润0.95亿元（同比 -20.6%），扣非归母净利润0.91亿元（同比-3.4%）。根据我们测算，受益 于湖北新增产能落地（瓦楞纸+沙管纸），预计公司单季度产销升至40万吨+（Q2约28万吨），原有业务价盘预计维系稳健，但成本抬升、吨盈利略下滑。此外，湖北项目贡献重要增量，整体业绩符合预期。 细分赛道分化加速，特纸延续优异表现。1）受制于供需压力，预计食品卡Q3产销略下滑，均价保持稳定（24Q3市场白卡均价环比-0.5%）；2）特纸格局优异，预计产销&价盘保持景气；3）文化纸淡季价盘承压（24Q3 双胶纸/铜版纸环比分别-5.8%/-3.4%），产能利用率稳步提升。展望未来，终端需求压力仍存，预计Q4均价震荡向下，同时低价浆入库改善成本、叠加自产化机浆效率改善，公司吨盈利基本稳定。 横纵布局，成长路径清晰。2023年公司2.2万吨数码转印纸、1.8万吨描图纸相继落地，并收购3.5万吨工业衬纸产能；2024年湖北一期落地（2 条产线投产，1条产线试生产），合计设计产能高达209.6万吨。公司目前在建工程包含25万吨工业包装纸、25万吨格拉辛、7万吨装饰原纸、15万吨文化纸及4万吨数码转印纸产线，产品矩阵持续优化，成长路径清晰。此外，30万吨化机浆产能持续爬坡（食品&文化纸已达浆纸平衡），60万吨化学浆目前已至环评二次公示，浆纸一体进程加快，有望弱化周期影响。 盈利短暂承压，费用表现平稳。2024Q3毛利率为10.7%（同比稳定，环比-0.6pct），归母净利率为4.7%（同比-1.9pct，环比-1.1pct），承压主要系原材料高位。费用表现来看，2024Q3期间费用率为4.5%（同比 +0.3pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为 0.2%/1.3%/1.4%/1.6%（同比-0.3/-0.2/+0.2/+0.5pct），费用管控稳定。 现金流承压，营运能力稳定。2024Q3净经营现金流为1.26亿元（同比- 6.54亿元），承压主要系收回定期存款减少所致。营运能力方面，截止 2024Q3，应收、应付、存货周转天数分别为55.11/41.71/39.95天（同比 -7.6/+1.2/-3.0天）。 盈利预测：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.1、5.5、7.4 亿元，对应PE为13.2X、9.8X、7.3X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料波动、需求复苏不及预期，食品卡竞争加剧，产能爬坡不及预期。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 5,962 6,519 7,776 9,865 12,090 增长率yoy（%） 61.6 9.3 19.3 26.9 22.5 归母净利润（百万元） 205 273 408 551 743 增长率yoy（%） -47.4 33.0 49.6 35.0 34.8 EPS最新摊薄（元/股） 0.51 0.68 1.01 1.36 1.84 净资产收益率（%） 9.3 11.3 15.1 18.0 20.8 P/E（倍） 26.3 19.8 13.2 9.8 7.3 P/B（倍） 2.5 2.2 2.0 1.8 1.5 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月24日收盘价 证券研究报告|季报点评 2024年10月25日 买入（维持） 股票信息 行业造纸 前次评级买入 10月24日收盘价（元）13.37 总市值（百万元）5,399.91 总股本（百万股）403.88 其中自由流通股（%）99.42 30日日均成交量（百万股3.80 股价走势 �洲特纸沪深300 30% 18% 6% -6% -18% -30% 2023-102024-022024-062024-10 作者 分析师姜文镪 执业证书编号：S0680523040001邮箱：jiangwenqiang1@gszq.com 相关研究 1、《�洲特纸（605007.SH）：吨盈利小幅下滑，成本缓解在即，产能快速扩张》2024-08-19 2、《�洲特纸（605007.SH）：盈利小幅回落，产能快速释放》2024-07-10 3、《�洲特纸（605007.SH）：成本可控、均价提升，浆纸一体化初成》2024-04-25 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 3228 2636 3552 3573 4001 营业收入 5962 6519 7776 9865 12090 现金 777 568 1107 493 248 营业成本 5439 5894 6952 8802 10745 应收票据及应收账款 1101 1205 1437 1823 2234 营业税金及附加 22 32 33 45 53 其他应收款 17 2 2 3 4 营业费用 10 17 16 23 28 预付账款 28 14 17 21 26 管理费用 81 96 108 133 157 存货 659 575 678 859 1048 研发费用 65 88 114 144 173 其他流动资产 645 272 310 374 441 财务费用 123 93 127 131 145 非流动资产 3339 5066 5951 6580 6982 资产减值损失 -4 -3 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 16 36 62 59 85 固定资产 1407 2040 3501 4379 4875 公允价值变动收益 3 0 0 0 0 无形资产 309 487 651 830 1004 投资净收益 9 -34 -14 -10 -12 其他非流动资产 1624 2540 1800 1371 1103 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 6567 7702 9504 10153 10983 营业利润 227 299 475 636 861 流动负债 3259 3574 4063 4468 4893 营业外收入 20 20 0 0 0 短期借款 2020 2021 2021 2021 2022 营业外支出 4 6 0 0 0 应付票据及应付账款 899 1080 1273 1612 1968 利润总额 242 313 475 636 861 其他流动负债 341 474 768 834 904 所得税 37 38 65 82 115 非流动负债 1104 1686 2722 2592 2492 净利润 205 275 410 554 746 长期借款 350 733 1733 1603 1503 少数股东损益 0 2 1 3 3 其他非流动负债 754 952 989 989 989 归属母公司净利润 205 273 408 551 743 负债合计 4364 5260 6785 7060 7386 EBITDA 541 621 1108 1466 1883 少数股东权益 0 20 22 24 28 EPS（元/股） 0.51 0.68 1.01 1.36 1.84 股本 400 404 404 404 404 资本公积 464 496 506 506 506 主要财务比率 留存收益 1182 1390 1655 2027 2528 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 2203 2422 2697 3069 3570 成长能力 负债和股东权益 6567 7702 9504 10153 10983 营业收入(%) 61.6 9.3 19.3 26.9 22.5 营业利润(%) -50.3 32.0 58.8 34.0 35.3 归属母公司净利润(%) -47.4 33.0 49.6 35.0 34.8 获利能力毛利率(%) 8.8 9.6 10.6 10.8 11.1 现金流量表（百万元） 净利率(%) 3.4 4.2 5.3 5.6 6.1 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 9.3 11.3 15.1 18.0 20.8 经营活动现金流 36 1077 901 1170 1519 ROIC(%) 5.4 6.3 6.9 8.6 10.7 净利润 205 275 410 554 746 偿债能力 折旧摊销 204 196 506 699 876 资产负债率(%) 66.4 68.3 71.4 69.5 67.2 财务费用 121 97 120 137 133 净负债比率(%) 105.8 120.8 134.9 134.2 119.5 投资损失 -19 18 14 10 12 流动比率 1.0 0.7 0.9 0.8 0.8 营运资金变动 -461 545 -144 -230 -248 速动比率 0.8 0.6 0.7 0.6 0.6 其他经营现金流 -14 -54 -5 0 0 营运能力 投资活动现金流 -1508 -1250 -1400 -1337 -1291 总资产周转率 1.1 0.9 0.9 1.0 1.1 资本支出 -989 -1570 -1399 -1319 -1271 应收账款周转率 7.4 6.2 6.4 6.6 6.5 长期投资 0 -51 -9 -9 -7 应付账款周转率 9.6 8.4 9.3 9.6 9.5 其他投资现金流 -519 371 8 -10 -12 每股指标（元） 筹资活动现金流 982 148 1049 -447 -475 每股收益(最新摊薄) 0.51 0.68 1.01 1.36 1.84 短期借款 973 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.09 2.67 2.23 2.90 3.76 长期借款 270 383 1000 -130 -100 每股净资产(最新摊薄) 5.46 6.00 6.68 7.60 8.84 普通股增加 0 4 0 0 0 估值比率 资本公积增加 3 32 10 0 0 P/E 26.3 19.8 13.2 9.8 7.3 其他筹资现金流 -265 -271 38 -317 -375 P/B 2.5 2.2 2.0 1.8 1.5 现金净增加额 -497 -24 539 -614 -246 EV/EBITDA 18.3 14.3 8.2 6.5 5.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月24日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所