东吴证券晨会纪要2024-10-24

东吴证券晨会纪要 证券研究报告 东吴证券晨会纪要2024-10-24 宏观策略 宏观点评20241019：四种情景模式下的美国大选交易 目前距美国大选日仅3周，二次辩论后，主流观点认为哈里斯上台是大概率事件，但是近期的数据表明特朗普大有反超之势。观点一、市场追踪：“特朗普交易”卷土重来。比特币在过去一周(10/10-10/17)大涨10% 以上，此外美债利率、美元指数也都双双走强，反映出市场特朗普2.0重新推高通胀的预期，金融市场重新定价特朗普上台。二、大选选情更新：特朗普从民调及关键摇摆州都反超哈里斯。三、不同情景演绎下的对资产的影响 宏观点评20241019：9月经济数据：年内低点已过，期待稳增长发力 年内经济低点已过，政策发力下全年经济增长目标有望实现。三季度实际GDP同比4.6%，延续边际放缓，在经济需求边际回落以及政策力度偏弱的影响下，这一成绩实属不易。而且，尽管总量有所放缓，但结构上呈现诸多利好，一方面三季度物价的拖累减弱，GDP平减指数降幅进一步收窄；另一方面，结构上消费、投资均出现边际回升，反映前期政策的效果有所成效。三季度经济的编辑利好主要体现在以下几个方面：其一，消费出现边际改善，失业率下滑，居民收入预期和经济增长预期有所提振其二，基建、制造业投资端均出现不同程度的改善，财政基金加快拨付使用初见成效，关注后续增量财政政策的出台；其三，地产延续改善，在促进房地产市场止跌回稳的整体基调下，地产政策有望进一步发力，存进房地产市场健康发展。 宏观点评20241016：9月社融数据结构上的边际利好 9月社融呈现出多重利好态势：包括信贷端呈现部分企稳态势，M1下降趋势放缓，M2出现明显反弹，政府债持续高增等。后续在一揽子政策支持下，融资端将逐步进入修复进程。尤其是需要关注财政发力的规模和投向，一方面，前期财政筹集资金在年内四季度将加快拨付使用，有助于微观主体预期改善、资产负债表修复，这对于金融周期的企稳至关重要；另一方面，增量财政政策落地后，不仅政府债放量有助于继续支持社融，同时对于投资消费以及化债等方向的进一步支持也有助于信用周期的打开。具体来看，边际利好主要体现在以下几个方面：一是，政府债融资继续推高社融，财政端通过加快融资来对广义财政支出形成支撑，同时年内财政资金也在加快拨付使用，以形成更多实物工作量，加快经济增长二是，信贷方面逐步企稳，9月尤其是企业贷款、居民短贷并未明显弱于季节性，私人部门缩表趋势有所减缓。三是，M1同比下降趋势放缓，M2出现明显反弹。一方面反映当前禁止手工补息的影响有所减弱，此外在逆周期政策调节下，企业资金的活化程度有所改善，微观主体预期有所提振。 固收金工 固收点评20241022：豪24转债：汽车传动零部件制造先锋 我们预计豪24转债上市首日价格在129.71~143.99元之间，我们预计中 2024年10月24日 晨会编辑陈李执业证书：S0600518120001 021-60197988 yjs_chenl@dwzq.com.cn 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/23 证券研究报告 签率为0.0024%。 行业 重卡行业9月跟踪月报：终端需求尚在等待期 投资建议：内销：等待以旧换新政策效果逐步显现。24Q3重卡淡季+油气价差持续收窄，内销表现不及预期，24Q4重卡内销有望反弹。出口：展望Q4，随10月俄罗斯报废税落地，出口俄罗斯环比压力较大，但低基数下同比拖累有限，非俄地区延续高增长趋势。我们维持全年重卡出口及批发总销量同比小幅增长的判断。24Q4重卡投资优选出口强α标的 【中国重汽H】，低估值+以旧换新弹性标的【中国重汽A+潍柴动力+一汽解放+福田汽车】。风险提示：国内重卡行业复苏不及预期，天然气价格上涨超出预期。 推荐个股及其他点评 泸州老窖（000568）：下半年及时释压，蛇年预期显著改善 基于2024Q3及整个2024H2消费偏弱，宏观转向起步，行业普遍降速优化库存，适当下修中短期盈利预测，预计2024-26年营收为326.6/360.1/414.6亿元（前值为349/394/468亿元），归母净利润为 142.0/158.0/185.1亿元（前值为154/177/215亿元），当前市值对应PE为 15、13、11倍，2024年盈利对应股息率为4.2%，维持“买入”评级。歌尔股份（002241）：2024年三季报业绩点评：三季报再超预期，经营质量持续优化 事件：公司发布2024年三季报业绩持续超预期：公司2024年前三季 度营收696亿元，同比略降6%，归母净利润23.5亿元，同比大增163%扣非归母净利润20.5亿元，同比大增160%。其中24Q3单季营收293亿元，同比增长2%，归母净利润11.2亿元，同比增长138%，扣非归母净利润8.6亿元，同比增长150%，业绩再次超出市场预期。整体来看，公司盈利能力持续提升，24年前三季度毛利率、净利率分别为11.4%/3.3%其中24Q3单季毛利率、净利率分别为11.4%/3.8%（对比23Q3单季的10.2%/1.6%显著提升）。公司业绩持续超预期主要源自于持续强化精益运营和内控改善，同时各类产品线的结构优化共同拉动整体盈利质量的全面提升，不但TWS耳机大客户份额及出货量持续回升，同时XR眼镜头部客户新产品的迭代推动公司营收结构持续优化、利润率快速提升，此外高毛利率的精密零组件业务在大客户手机新品拉货旺季也实现显著增长。随着核心竞争力的持续巩固、重点客户项目的持续突破、各类智能硬件的需求回暖，公司未来在AI终端各领域有望实现全面开花！AI赋能各类智能硬件全面回暖：公司坚持智能制造+精密制造双轮驱动，围绕“4+4+n”零整结合战略打造产业生态圈，在AI赋能下的各类新型终端产品出货量有望进一步提升，产品结构也有望持续优化，推动公司盈利能力持续提升。1）TWS耳机整机设计及核心声学元件在市场占据领先地位，主要客户订单及份额有望稳步回升，同时AI产品的迭代也有望助力智能声学整机营收和利润率稳中有升；2）游戏机、可穿戴、智能家居等智能硬件有望百花齐放，客户和产品种类的多元化将有效提升智能硬件毛利率水平；3）拟分拆子公司歌尔微赴港上市，在微电子领域持续加强布局，MEMS麦克风全球领先，并在MEMS智能传感器、SiP先进封装工艺等方面加强投入，与母公司互补协同，在带来业绩弹性的同时有望增 证券研究报告 厚整机业务利润率。盈利预测与投资评级：基于公司季度业绩持续超预期、盈利能力持续修复，我们上修盈利预测为28/38/48（前值为25/35/47亿元，对应PE分别为30/22/17倍，维持“买入”评级。风险提示：VR/AR产业发展不达预期，其他产品销量不达预期。 道通科技（688208）：2024年三季报点评：业绩同比高增，长期发展趋势 愈发显现 投资要点段落提要：公司发布2024年三季报，2024年前三季度收入为 28.0亿元，同比+28%，扣非归母净利润4.4亿元，同比+66%；分单季度看，24Q3公司收入为9.6亿元，同比+30%，扣非归母净利润1.5亿元，同比+97%。公司盈利能力持续同比优化，蓄势待发开启新增长公司产品结构不断优化，2024年前三季度公司毛利率达到55.8%，同比+1.6个百分点，三季度公司毛利率为55.0%，环比-0.9个百分点，主要系公司主动提前处理部分交流充电桩等老产品。前三季度公司销售/管理/研发费用率分别同比降低2.7/0.9/1.6个百分点达13.3%/7.1%/15.6%，扣非归母净利率亦同比增加3.6个百分点达15.8%。公司数字能源业务24年前三季度收入为5.9亿元，同比+78%，第三季度收入为7.4亿元，环比-2%公司数字维修业务24年前三季度收入为21.8亿元，同比+20%，第三季度收入为7.4亿元，环比-1%。其中汽车诊断收入8.9亿元，同比接近持平，TPMS收入5.0亿元，同比+38%左右，ADAS收入3.0亿元，同比 +35%左右，软件升级3.3亿元，同比+30%左右。我们认为受到新老产品切换、季节性时间因素等影响，公司业务在三季度暂时进入蓄力期，并预计在四季度完成对新老产品切换，明年公司将开启新增长态势。公司持续深耕构筑壁垒，为长期发展打下坚实基础公司不断投入高强度研发资源，精准对接技术创新与市场需求，保持核心技术在行业内的优势地位。1）在数字维修领域，公司打造出兼容性强、覆盖面广、集成度高、更新迭代快的系列产品，引领汽车后市场向智能化方向发展；2）在数字能源业务领域，公司已经拥有电力电子、AI、云和大数据、车桩云兼容等核心技术护城河，实现了业绩的快速增长并构筑中长期竞争壁垒。我们认为一方面数字维修业务将为公司持续贡献利润与现金流，另一方面公司有望凭借持续布局充分享受海外新能源汽车市场发展的红利。盈利预测与投资评级：考虑到公司正进行新老产品切换等时间节点因素，及公司新产品明年开启放量，我们将公司2024/2025/2026年预期归母净利润由6.5/7.1/9.0亿元调整为6.2/7.2/9.2亿元，维持“买入”评级。风险提示：美国电动车渗透不及预期；美国市场需求不及预期；政策支持不及预期；公司产品扩张不及预期。 香港交易所（00388.HK）：2024年三季报点评：市场活力迸发，业绩高 峰渐近 盈利预测与投资评级：政策红利期叠加交投情绪升温，看好香港交易所α与β同步优化，进一步兑现发展前景。我们上调此前盈利预测，预计港交所2024-2026年归母净利润分别为128.35/139.46/148.88亿港元（前值分别为123.83/135.58/144.86亿港元），对应增速分别为8.21%/8.65% /6.76%，当前市值对应PE估值分别为30.80x/28.35x/26.55x，维持“买入”评级。风险提示：1）政策落地节奏及效果不及预期。2）权益市场大幅波动。3）行业竞争加剧。 零跑汽车（09863.HK）：借力海外巨头，实现出海共赢 盈利预测与投资评级：我们对出口各环节开支以及实际终端售价进行简 证券研究报告 化假设计算，并假设零跑卖给零跑国际环节利润贡献有限。可得T03/C10贸易出口单车利润（未包含人力成本&管理费用和其他固定开支）为较高结合我们前述销量预期，预计将为零跑提供正向且较多投资收益贡献。基于对公司海外业务较高的预期，我们上调公司2025年-2026年归母净利润预期至-9.64/20.5亿元（原为-11.3/16.3亿元）。选取港股上市的国内头部新势力车企理想汽车/蔚来/小鹏汽车作为公司的可比公司，对应2024~2026年PS均值为1.6/1.0/0.8倍。考虑公司卡位主流新能源车市场在研发/渠道/供应链管理多方面优势明显，同时出海战略明确。我们认为公司应该享受更高估值，仍维持“买入”评级。风险提示：乘用车价格战超预期，终端需求恢复低于预期等 周大福（01929.HK）：FY2025Q2经营数据点评：公司内地零售额同比下 滑19.4%，金价急涨令消费承压 盈利预测与投资评级：考虑到金价高位震荡令终端消费承压，我们下调公司FY2025-FY2026归母净利润从73.1/89.8/107亿港币至46.1/67.5/78.3亿港币，最新收盘价对应FY2025-FY2027PE为16/11/9倍，虽然业绩面临一定压力，但考虑到目前已经是黄金珠宝销售的底部区间了，静待拐点出现后，向上仍有较大空间，我们维持“买入”评级。 信德新材（301349）：2024年三季报业绩点评：Q3出货环比下滑明显， 业绩基本符合预期 盈利预测及投资评级：我们维持公司2024-2026年归母净利预期0.1/0.7/1.3亿元，同比-82%/+767%/+96%，对应PE为414/48/24倍，考虑公司为包覆材料龙头，当前行业低点确立，后续供需改善叠加降本体现利润有望快速修复，维持“买入”评级。风险提示：原材料价格波动超市场预期，电动车销量不及市场预期。 杭叉集团（603298）：2024年三季报点评：Q3归母净利润同比+9.