FY2025Q2经营数据点评：金价屡创新高致销售持续承压

证券研究报告公司研究点评报告周大福(1929.HK)投资评级上次评级蔡昕妤商贸零售分析师执业编号：S1500523060001联系电话：13921189535邮箱：caixinyu@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 周大福(1929.HK)FY2025Q2经营数据点评：金价屡创新高致销售持续承压 2024年10月23日 事件：公司发布FY2025Q2未经审核主要经营数据，截至2024.9.30的三个月集团零售值同比-21%，中国大陆/中国港澳及其他市场分别同比-19.4%/-31.0%，占比87.8%/12.2%。 点评： 中国大陆：FY2025Q2金价屡创新高影响终端销售，10月以来金价稳步上涨，同店销售降幅有收窄趋势。FY2025Q2中国大陆同店下滑24.3%，同店销量下滑33.3%，其中分产品黄金/镶嵌同店销售额分别同比下滑24.7%/27.6%。截至2024.9.30周大福珠宝中国大陆门店6968家，FY2025Q1/FY2025Q2净关店94/145家。分渠道看，直营店及加盟店同店销售分别同比-24%/-20.3%，周大福珠宝加盟店于FY2025Q2贡献中国大陆零售值的70.9% （FY2024Q2为69.8%）；线上方面，FY2025Q2电商业务贡献中国大陆零售值的5.4%，贡献销量的13.1%。产品方面，金价的较快上涨对按克计价黄金产品销售影响较大，而毛利率较高的定价类黄金产品取得较好表现，FY2025Q2定价类黄金销售占比同比提升7.8pct至12.8%，对集团毛利率有正向贡献。 中国港澳市场受暑假出游及中国大陆游客消费模式和喜好转变的影响，FY2025Q2同店下滑30.8%，同店销量下滑36.1%。分区域，中国香港同店下滑27.8%，中国澳门同店下滑40.2%。分产品，其中黄金/镶嵌同店销售分别下滑36.3%/16.6%。截至2024.9.30中国港澳周大福珠宝门店84家，FY2025Q1/FY2025Q2净关店0/3家。 公司同时披露了FY2025H1未经审核财务表现，预计FY2025H1营收同比下降18%-22%，净溢利同比下降42%-46%，剔除黄金借贷的经调整净溢利同比下降12%-16%。其中，收入下滑主要系FY2025H1同店承压、门店呈净关店；金价上涨使得黄金借贷对利润产生负贡献，因而经调整净溢利表现好于净溢利；盈利能力方面，得益于金价上涨带动按克计价黄金产品毛利率提升，以及产品结构中高毛利的定价类黄金销售占比提升，毛利率同比提升，同时我们预计由于销售下滑而门店固定经营成本未有相应减少， FY2025H1费用率同比提升，抵消了部分毛利率的优化，综合来看核心经营利润率仍有同比改善。 盈利预测：我们预计公司FY2025-FY2027收入分别为929/961/985亿港元，同比-15%/+4%/+2%，归母净利润58.75/62.54/65.47亿港元，同比-10%/+6%/+5%，EPS分别为0.59/0.63/0.66港元，对应10月22日收盘价 PE11/11/10X。 风险提示：开店不及预期，同店增长不及预期，金价剧烈波动，新产品推广不及预期，行业竞争加剧。 重要财务指标营业收入（百万港元） FY2024A108713 FY2025E92873 FY2026E96140 FY2027E98494 （+/-)(%) 15% -15% 4% 2% 归母净利润（百万港元） 6499 5875 6254 6547 （+/-)(%) 21% -10% 6% 5% EPS 0.65 0.59 0.63 0.66 P/E 16.20 11.30 10.62 10.14 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年10月22日收盘价 附录：公司财务预测表（单位：百万港元） 资产负债表 FY2024 FY2025E FY2026E FY2027E 利润表 FY2024 FY2025E FY2026E FY2027E 流动资产 79,182 73,513 73,952 73,776 营业收入 108,713 92,873 96,140 98,494 现金 7,695 17,081 15,881 14,530 其他收入 287 0 0 0 应收账款及票据 2,897 2,410 2,397 2,528 营业成本 86,428 72,077 74,594 76,402 存货 64,647 50,677 52,212 53,170 销售费用 9,513 9,194 9,470 9,554 其他 3,943 3,345 3,463 3,548 管理费用 3,787 3,297 3,365 3,398 非流动资产 9,637 9,509 9,388 9,273 研发费用 0 0 0 0 固定资产 4,527 4,414 4,308 4,206 财务费用 448 416 314 349 无形资产 1,281 1,266 1,251 1,237 除税前溢利 8,728 7,888 8,396 8,790 其他 3,829 3,829 3,829 3,829 所得税 2,121 1,917 2,040 2,136 资产总计 88,819 83,022 83,340 83,048 净利润 6,607 5,971 6,356 6,654 流动负债 57,520 53,653 55,814 57,269 少数股东损益 108 96 102 106 短期借款 25,281 26,281 27,281 28,281 归属母公司净利润 6,499 5,875 6,254 6,547 应付账款及票据 1,041 717 941 720 其他 31,198 26,655 27,592 28,268 EBIT 9,272 8,304 8,711 9,140 非流动负债 4,553 4,553 4,553 4,553 EBITDA 11,557 8,602 9,002 9,425 长期债务 3,342 3,342 3,342 3,342 EPS（港元） 0.65 0.59 0.63 0.66 其他 1,211 1,211 1,211 1,211 负债合计 62,073 58,206 60,367 61,822 普通股股本 9,988 9,988 9,988 9,988 主要财务比率 FY2024 FY2025E FY2026E FY2027E 储备 17,036 15,012 13,066 11,213 成长能力 归属母公司股东权益 25,715 23,690 21,745 19,892 营业收入 14.82% -14.57% 3.52% 2.45% 少数股东权益 1,031 1,126 1,228 1,334 归属母公司净利润 20.71% -9.60% 6.45% 4.69% 股东权益合计 26,746 24,817 22,972 21,226 获利能力 负债和股东权益 88,819 83,022 83,340 83,048 毛利率 20.50% 22.39% 22.41% 22.43% 销售净利率 5.98% 6.33% 6.51% 6.65% 现金流量表 FY2024 FY2025E FY2026E FY2027E ROE 25.27% 24.80% 28.76% 32.91% 经营活动现金流 13,836 16,970 6,705 6,774 ROIC 12.68% 11.55% 12.30% 13.09% 净利润 6,499 5,875 6,254 6,547 偿债能力 少数股东权益 108 96 102 106 资产负债率 82.78% 55.42% 69.45% 86.24% 折旧摊销 2,285 298 291 285 净负债比率 78.25% 50.54% 64.18% 80.53% 营运资金变动及其他 4,943 10,702 58 -165 流动比率 258.12 288.00 248.28 248.28 速动比率 4.24 4.39 4.00 3.91 投资活动现金流 -717 -170 -170 -170 营运能力 资本支出 -963 -170 -170 -170 总资产周转率 1.23 1.08 1.16 1.18 其他投资 247 0 0 0 应收账款周转率 35.59 35.00 40.00 40.00 应付账款周转率 84.99 82.00 90.00 92.00 筹资活动现金流 -16,830 -7,416 -7,736 -7,956 每股指标（港元） 借款增加 7,683 1,000 1,000 1,000 每股收益 0.65 0.59 0.63 0.66 普通股增加 -135 0 0 0 每股经营现金流 1.39 1.70 0.67 0.68 已付股利 -12,538 -8,416 -8,736 -8,956 每股净资产 2.57 2.37 2.18 1.99 其他 -11,841 0 0 0 估值比率 现金净增加额 -4,000 9,385 -1,200 -1,351 P/E 16.20 11.30 10.62 10.14 P/B 4.09 2.80 3.05 3.34 EV/EBITDA 10.92 9.18 9.01 8.86 研究团队简介 蔡昕妤，商贸零售分析师。圣路易斯华盛顿大学金融硕士，曾任国金证券商贸零售研究员，2023年3月加入信达新消费团队，主要覆盖零售、潮玩、宠物、美护板块。 宿一赫，社服行业分析师。南安普顿大学金融硕士，同济大学工学学士，CFA三级，曾任西南证券交运与社服行业分析师，2022年12月加入信达新消费团队，覆盖出行链、酒旅餐饮、博彩等行业。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得