晨会纪要

东吴证券晨会纪要 证券研究报告 东吴证券晨会纪要2024-10-23 宏观策略 宏观点评20241019：四种情景模式下的美国大选交易 目前距美国大选日仅3周，二次辩论后，主流观点认为哈里斯上台是大概率事件，但是近期的数据表明特朗普大有反超之势。观点一、市场追踪：“特朗普交易”卷土重来。比特币在过去一周(10/10-10/17)大涨10% 以上，此外美债利率、美元指数也都双双走强，反映出市场特朗普2.0重新推高通胀的预期，金融市场重新定价特朗普上台。二、大选选情更新：特朗普从民调及关键摇摆州都反超哈里斯。三、不同情景演绎下的对资产的影响 宏观点评20241019：9月经济数据：年内低点已过，期待稳增长发力 年内经济低点已过，政策发力下全年经济增长目标有望实现。三季度实际GDP同比4.6%，延续边际放缓，在经济需求边际回落以及政策力度偏弱的影响下，这一成绩实属不易。而且，尽管总量有所放缓，但结构上呈现诸多利好，一方面三季度物价的拖累减弱，GDP平减指数降幅进一步收窄；另一方面，结构上消费、投资均出现边际回升，反映前期政策的效果有所成效。三季度经济的编辑利好主要体现在以下几个方面：其一，消费出现边际改善，失业率下滑，居民收入预期和经济增长预期有所提振其二，基建、制造业投资端均出现不同程度的改善，财政基金加快拨付使用初见成效，关注后续增量财政政策的出台；其三，地产延续改善，在促进房地产市场止跌回稳的整体基调下，地产政策有望进一步发力，存进房地产市场健康发展。 宏观点评20241016：9月社融数据结构上的边际利好 9月社融呈现出多重利好态势：包括信贷端呈现部分企稳态势，M1下降趋势放缓，M2出现明显反弹，政府债持续高增等。后续在一揽子政策支持下，融资端将逐步进入修复进程。尤其是需要关注财政发力的规模和投向，一方面，前期财政筹集资金在年内四季度将加快拨付使用，有助于微观主体预期改善、资产负债表修复，这对于金融周期的企稳至关重要；另一方面，增量财政政策落地后，不仅政府债放量有助于继续支持社融，同时对于投资消费以及化债等方向的进一步支持也有助于信用周期的打开。具体来看，边际利好主要体现在以下几个方面：一是，政府债融资继续推高社融，财政端通过加快融资来对广义财政支出形成支撑，同时年内财政资金也在加快拨付使用，以形成更多实物工作量，加快经济增长二是，信贷方面逐步企稳，9月尤其是企业贷款、居民短贷并未明显弱于季节性，私人部门缩表趋势有所减缓。三是，M1同比下降趋势放缓，M2出现明显反弹。一方面反映当前禁止手工补息的影响有所减弱，此外在逆周期政策调节下，企业资金的活化程度有所改善，微观主体预期有所提振。 固收金工 固收周报20241020：低价风格转债或将占据对冲资产C位 上周（1014－1018）转债市场呈现出边际修复的迹象（同小微盘基本同 2024年10月23日 晨会编辑陈李执业证书：S0600518120001 021-60197988 yjs_chenl@dwzq.com.cn 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/26 证券研究报告 构），同期上证、双创在周�反弹之前，整体缩量承压。风格上，权重低价（银行）表现突出，较高的含“银”量以及较高的溢价率，让低价风格在上周扮演了一定对冲权益波动的角色，涨幅方面低价>中价>高价。 固收周报20241020：金融街论坛中隐含的两条政策线索 中国人民银行行长潘功胜在2024金融街论坛年会上，发表题为“高质量发展与中国经济动态平衡”的主题演讲，我们认为其中有两点较为重要的信息，第一是指明了短期政策落地节奏，第二是为长期的政策发力方向进行了说明。 固收点评20241019：绿色债券周度数据跟踪（20241014-20241018） 本周（20241014-20241018）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券 11只，合计发行规模约108.55亿元，较上周增加107.42亿元。绿色债券 周成交额合计475亿元，较上周增加40亿元。 固收点评20241019：二级资本债周度数据跟踪（20241014-20241018）本周（20241014-20241018）银行间市场及交易所市场共新发行二级资本债1只，发行规模为5.00亿元，与上周持平。二级资本债周成交量合计 约1936亿元，较上周减少754亿元。 固收点评20241018：基本面回暖仍需政策，债市流动性拐点未至 2024年Q1-3的GDP当季同比分别为5.3%、4.7%和4.6%，为实现全年 5%的经济增长目标，则Q4的GDP当季同比需要达到5.4%，依然需要各项政策的支持。在今日召开的金融街论坛上，潘行长再次强调年内存在再次降准的可能性，宽货币周期得到确认，债市的资金面预计继续保持宽松。尽管在财政政策发力和“股债跷跷板”的扰动下，债市存在调整压力但宏观数据的改善需要时间来体现，短期难以收缩流动性的背景下，利空因素有限，无需过度担忧，债券市场的拐点还未出现，投资者可以把握回调买入的契机，同时注重组合的流动性管理。 固收深度报告20241016：还要降息多少才可能让居民和企业加杠杆？ 7天逆回购利率对居民部门杠杆率的回归系数在0.01水平上显著为负，表明在其他条件一定时，央行采取降息措施的确会增加居民部门杠杆率此外，回归系数约为-7.04，表明当7天逆回购利率下降1BP时，会使得居民部门杠杆率增加约0.07%。当租金回报率+房价涨跌幅≥贷款利率时居民有加杠杆的动力。如果房价能够企稳，也就是不等式左侧的房价涨跌幅为零，那么房贷利率降到租金回报率就能够成为居民加杠杆的条件。据诸葛找房数据研究中心的报告，2024年上半年重点50城的租金回报率为2.03%。截至2024Q2,个人住房贷款加权平均利率是3.45%，也就是说为了令居民加杠杆，房贷利率还有140bp左右的下调幅度。7天逆回购利率对非金融企业部门杠杆率的回归系数在0.01水平上显著为负，表明在其他条件一定时，央行采取降息措施的确会增加非金融企业部门杠杆率回归系数约为-11.11，表明当7天逆回购利率下降1BP时，会使得非金融企业部门杠杆率增加约0.11%。2024年二季度全部A股的平均总资产报酬率是2.3%，截至2024Q2，企业贷款加权平均利率为3.63%，如果要达到资本回报和资金成本相匹配，那么企业贷款利率还应该下调约130bp，与令居民部门重新加杠杆的幅度大致相同。 固收深度报告20241016：城投主体“退平台”进程如何？ 城投“退平台”或带来一波潜在利好机会，推荐关注已实现“退平台”或市场化转型的城投主体以及“退平台”或市场化转型进展顺利、进程积极的区域：1）个体角度：a）城投主体完成“退平台”系向监管部门以及公 证券研究报告 开市场释放其自身存量债务已实现清零或得到妥善处置、新增负债已与政府部门进行切割、杠杆率已处于适当水平等信号，意味着根据35号文推出的平台融资分类监管制度，该类城投主体所受到的新增融资限制或有一定放松，有助于其在化债周期末期更早突破“借新还旧”的掣肘，拓宽融资渠道并实现现金流的正向周转，从而更快提升在二级市场的配置价值；b）完成“退平台”后，城投主体与当地政府资质脱钩或可缓解因承担政府融资职能所产生的业务重叠和资源竞争等问题，有助于主体逐步优化升级其主营业务，增强“造血能力”并进而反哺债券兑付安全性2）区域角度：a）“退平台”的持续推进有利于地方政府管控显性债务、化解隐性债务，即加快化解存量债务进度；b）压降城投平台数量亦可助力地方政府将城投平台全面纳入债务监管系统并增加定期摸排债务的可操作性，在提升当地债务体量及结构的透明度的同时优化区域内现有城投平台的融资环境。尽管当前“退平台”对于改善区域内城投融资的实质作用尚不显著，但若拉长时间周期，积极推进“退平台”的区域或可更早修复融资能力并实现资产与负债的再平衡，重新点燃经济活力、达成经济长期正增长的最终目标。风险提示：城投融资政策变动超预期风险；城投统计口径存在误差；城投平台转型不及预期。 行业 重卡行业9月跟踪月报：终端需求尚在等待期 投资建议：内销：等待以旧换新政策效果逐步显现。24Q3重卡淡季+油气价差持续收窄，内销表现不及预期，24Q4重卡内销有望反弹。出口：展望Q4，随10月俄罗斯报废税落地，出口俄罗斯环比压力较大，但低基数下同比拖累有限，非俄地区延续高增长趋势。我们维持全年重卡出口及批发总销量同比小幅增长的判断。24Q4重卡投资优选出口强α标的 【中国重汽H】，低估值+以旧换新弹性标的【中国重汽A+潍柴动力+一汽解放+福田汽车】。风险提示：国内重卡行业复苏不及预期，天然气价格上涨超出预期。 推荐个股及其他点评 平高电气（600312）：超/特高压订单陆续交付，业绩符合市场预期 事件：公司发布24三季报，公司24Q1-3实现营收78.9亿元，同+5.9%归母净利润8.6亿元，同+55.1%，毛利率24.3%，同+4.3pct，归母净利率10.9%，同+3.5pct；其中24Q3营收28.4亿元，同+8.4％，归母净利润3.2亿元，同+47.7%，毛利率25.6%，同环比+4.2/3.2pct，归母净利率11.4%同环比+3/1.2pct。业绩位于预告中值，符合市场预期。高毛利项目交付业绩继续实现高速增长。1）公司业绩持续高增，主要系公司重点项目陆续履约交付，营业收入同比增长。我们预计，Q3公司1000kV/750kV设备交付约4/23间隔，Q4预计分别交付3/50间隔左右，持续增长动能强2）精益管理持续深入，提质增效成果显著，公司不断加强配网、高压设备产线的优化降本工作，毛利率持续提升，我们预计24年全年综合毛利率水平有望提升2-3pct，奠定业绩高质量发展的基础。上半年招标整体偏慢，下半年有望全面加速。24H1特高压开工招标进度偏慢，公司网内新签订单同比持平，展望下半年，【甘肃-浙江】【阿坝-成都东】已启动物资招标，750kV/500kV需求分别为26/27间隔，1000kV共计7间隔，Q4我们预计【蒙西-京津冀】【大同-怀来-天津南-天津北】有望核准开工，网 证券研究报告 内订单同比有望实现稳健增长。网外和配电市场持续拓展，展望全年订单有望保持高速增长。费用端控制良好，在手订单充沛。公司24Q1-3期间费用8.3亿元，同+17.3%，费用率10.5%，同+1pct，Q3期间费用3.6亿元，同环比+24.3%/35.5%，费用率12.5%，同环比+1.6/3.8pct，24Q3末存货/合同负债23.0/12.8亿元，同+31%/19%，待交付产品显著增长，在手订单充沛，看好公司维持业绩稳健增长。盈利预测与投资评级：公司盈利能力持续提升，待建超/特高压项目多，我们上修公司24-26年归母净利润分别为12.6（+0.04）/16.4（+0.3）/19.4（+0.2）亿元，同比 +55%/30%/19%，现价对应PE分别为21x、16x、14x，给予25年23xPE对应目标价27.7元/股，维持“买入”评级。风险提示：电网投资不及预期，特高压建设不及预期，竞争加剧。 金盘科技（688676）：2024年三季报点评：利润率表现亮眼，短期经营拐 点将至 24Q1-3收入同比+1%，归母/扣非净利润同比+21%/+19%，业绩符合市场预期。公司24Q1-3/24Q3实现收入48.0/18.8亿元，同比+0.5%/+0.2%，归母净利润4.0/1.8亿元，同比+21%/+28%，扣非净利润3.8/1.7亿元，同比 +19%/+27%。利润率方面，24Q1-3/24Q3毛利率24.2%/25.5%，同比 +2.1/+2.8pct，归母净利率8.4%/9.6%，同比+1.4/+2.1pct。整体业绩符合市场预期，单季利润率恢复超预期。海外欧美电力设备景气度不改、公司确收加速/订单也在预期内。1）订单方面，Q3美国数据中心、电网对变压器的需求领跑其他下游，工业、基建阶段性有压力；欧洲、中东分别由风电（海风）、光储驱动变压器需求。金盘的美国订单敞