业绩符合预期，盈利能力稳定释放

2024年Q1-Q3，公司实现营业收入7914.6亿元，同比增长2.1%；归母净利润1108.8亿元，同比增长5.1%，扣非归母净利润1005.0亿元，同比增长3.6%。Q3单季度营业收入2447.1亿元，同比减少0.1%；归母净利润306.8亿元，同比增长4.6%，扣非归母净利润274.6亿元，同比增长1.0%。

1. CHBN业务全面发力，家庭市场实现量价齐升

   • 个人市场：移动客户总数达10.04亿户，5G渗透率53.7%；手机上网流量同比增长2.1%，DOU达15.7GB；移动ARPU为49.5元，同比下降3.3%，降幅收窄。
   • 家庭市场：有线宽带客户净增1246万户，家庭客户综合ARPU同比提升2.6%至43.2元。
   • 政企和新兴市场：一体化推进“网+云+DICT”，内容媒体和国际业务收入快速增长。

2. 管理稳健，盈利空间稳定释放

   • 前三季度毛利率30.8%（+2.1pct），净利率14.0%（+0.4pct）；毛利率提升主要因折旧摊销费用下降，职工薪酬和网络运营成本分别增长0.4%/9.0%。
   • 费用率12.9%（+1.1pct），销售/财务/研发费用率分别同比增加0.3/0.2/0.6pct，管理费用率基本持平。

3. 现金流有所改善，但信用减值计提影响利润

   • 经营性活动净额2240.8亿元，同比减少5.7%，现金收入比1.02（+0.1），付款节奏调整使降幅较H1收窄。
   • 信用减值计提180.7亿元（+44.5%），单季度分别为71.1/49.2/60.5亿元（同比+72.9%/+45.1%/+20.8%）。

4. 投资建议
   考虑低毛利业务增速放缓及中报CHBN业务增速，下调盈利预测：2024-2026年营收分别调整为10034/10639/10993亿元，EPS分别为6.45/6.75/7.10元，对应2024年PE为16.19/15.45/14.70倍，维持“增持”评级。

5. 风险提示
   坏账损失风险、行业政策变化风险、创新业务不及预期及系统性风险。