玉龙铜矿增产叠加非经营性拖累减小，Q3业绩同环比显著增长

2024年10月21日西部矿业(601168.SH) 玉龙铜矿增产叠加非经营性拖累减小 ， 公司快报 证券研究报告铜投资评级买入-A维持评级 6个月目标价25.5元股价(2024-10-18)17.40元 Q3业绩同环比显著增长 公司发布2024年三季报 2024年前三季度公司营业收入367.25亿元，同比+13.93%；归母 交易数据总市值(百万元) 41,464.20 流通市值(百万元) 41,464.20 总股本(百万股) 2,383.00 流通股本(百万股) 2,383.00 12个月价格区间12.11/21.46元 净利润27.32亿元，同比+24.33%，扣非归母净利润27.66亿元，同比+17.84%。其中2024Q3营业收入117.48亿元，同比+23.02%、环比-16.11%；归母净利润11.12亿元，同比+60.91%、环比 +25.81%。扣非归母净利润10.90亿元，同比+26.89%，环比 +13.54%。 西部矿业 沪深300 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 2023-102024-022024-062024-10 股价表现 非经营性拖累减小，玉龙环比增产提振归母表现 公司非经营性因素对归母利润的影响显著减小。2024年Q3非经常性损益+2143万元环比转正，其中政府补助+1506.7万元，其他营业外收支+1073.9万元。2024Q3公司投资净收益-488万元，环比+2.94亿元，资产减值损失271万元，环比+2.42亿元，公允价值变动净收益 -0.44亿元，环比-1.07亿元。 玉龙铜矿季度环比增长。据紫金矿业公告，2024Q1-Q3玉龙铜矿季度产量分别为3.55万吨/4.29万吨/4.70万吨。 Q3铜铅锌及贵金属同比增长显著，价格环比震荡 ✔铜钼：24Q3铜均价75202元/吨，环比-4813元/吨（-6.0%），同比 +6509元/吨（+9.5%）；钼精矿均价3684.5元/吨度，环比-461.7元 /吨度（-11.1%）,同比+20.5元/吨度（+0.6%）。 ✔铅锌：24Q3锌均价23551元/吨，环比+81元/吨（+0.3%），同比 +2746元/吨（+13.2%）；铅均价18003元/吨，环比-64元/吨（-0.4%），同比+1763元/吨（+10.9%）。 ✔铁矿：24Q3铁矿均价754元/吨，环比-95元/吨（-11.1%），同比 -67元/吨（-8.2%）。 ✔贵金属：24Q3黄金均价571.2元/克，环比+15.7元/克（+2.8%），同比+111.4元/克（+24.2%）；白银均价7525元/千克，环比-48元/千克（-0.6%），同比+1770元/千克（+30.8%）。 推进玉龙铜业三期扩产，重点工程高效推进 1）玉龙铜业：据公司投资者活动记录，玉龙铜业三期工程前期手续办理工作正在按计划推进，待前期手续全部办理完毕，玉龙铜矿将开展三期改扩建项目，建成后采选规模将达到3000万吨/年。 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -3.5 -13.9 26.0 绝对收益 20.2 -2.4 34.7 覃晶晶 分析师 SAC执业证书编号：S1450522080001 qinjj1@essence.com.cn 周古玥联系人 SAC执业证书编号：S1450123050031 zhougy@essence.com.cn 相关报告多金属产量超额完成，金属 2024-07-29 价格上涨业绩显著环增玉龙铜矿进入放量年，量价 2024-03-19 齐增看好业绩持续向上Q3扣非归母净利润同环比 2023-10-23 均提升，关注玉龙铜矿年底扩产落地（更正）Q3扣非归母净利润同环比 2023-10-23 均提升，关注玉龙铜矿年底扩产落地 西部地区领先矿企，多金属2023-08-24 成长可期 2）西部铜业：据西部矿业集团公众号，10月15日，巴彦淖尔西部铜业有限公司多金属选矿（二选）技改工程项目成功投料试生产。选厂年处理量自90万吨/年提升至150万吨/年，将年产铅精矿4.14万 吨，锌精矿5.74万吨。 3）西部铜材：据西部矿业集团公众号，10月18日，巴彦淖尔西部铜材节能环保升级改造项目竣工暨试生产仪式举行，本次10万吨项 目投产后，阴极铜产量将提升至15万吨/年。 4）西矿稀贵金属：公司控股子公司青海西豫有色金属有限公司更名为青海西矿稀贵金属有限公司，已于9月13日完成工商变更手续。据西部矿业集团公众号，10月10日，西矿稀贵金属公司多金属资源综合循环利用及环保升级改造项目成功投料试生产。 投资建议： 公司玉龙铜矿三期扩产工作持续推进，铜矿端供给受限需求长期增长，持续看好铜价中枢有望上移，公司利润预计存在较大弹性，估值预计仍有修复空间。我们预计公司2024年-2026年的营业收入分别为463.90、527.85、624.49亿元，净利润分别为39.12、41.67、46.74 亿元，对应EPS分别为1.64、1.75、1.96元/股，目前股价对应PE为10.6、10.0、8.9倍，维持“买入-A”评级，6个月目标价为25.5元相当于2024年15倍动态市盈率。 风险提示：宏观经济波动风险，项目进展不及预期风险，资源价格波动风险等 (百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营收入 39,762.5 42,748.1 46,390.3 52,784.5 62,449.4 净利润 3,446.0 2,789.3 3,912.2 4,167.0 4,673.8 每股收益(元) 1.45 1.17 1.64 1.75 1.96 每股净资产(元) 6.77 6.41 7.37 8.50 9.78 盈利和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 12.0 14.9 10.6 10.0 8.9 市净率(倍) 2.6 2.7 2.4 2.0 1.8 净利润率 8.7% 6.5% 8.4% 7.9% 7.5% 净资产收益率 21.3% 18.3% 22.3% 20.6% 20.1% 股息收益率 8.0% 2.9% 3.3% 3.5% 3.9% ROIC 21.4% 17.9% 16.0% 17.4% 18.7% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 39,762.5 42,748.1 46,390.3 52,784.5 62,449.4 成长性 减:营业成本 32,048.2 35,036.0 38,044.4 44,059.8 52,319.2 营业收入增长率 3.5% 7.5% 8.5% 13.8% 18.3% 营业税费 768.4 739.5 802.5 913.1 1,080.3 营业利润增长率 9.4% -7.7% -8.2% 3.3% 14.0% 销售费用 28.4 31.8 34.5 39.3 46.5 净利润增长率 17.5% -19.1% 40.3% 6.5% 12.2% 管理费用 764.0 911.0 1,159.8 1,319.6 1,561.2 EBITDA增长率 6.0% -6.4% 5.7% 3.1% 12.3% 研发费用 393.1 574.2 623.1 709.0 838.8 EBIT增长率 9.8% -12.5% 5.9% 0.4% 13.6% 财务费用 846.4 822.4 927.8 1,055.7 1,249.0 NOPLAT增长率 7.1% -7.1% -5.3% 5.0% 14.8% 资产减值损失 -217.6 -54.8 -328.7 -200.4 -194.6 投资资本增长率 10.9% 6.0% -3.1% 6.3% -1.4% 加:公允价值变动收益 118.5 73.0 263.4 -0.9 0.4 净资产增长率 12.5% -1.0% 11.2% 12.0% 12.0% 投资和汇兑收益 650.4 322.0 -66.3 331.6 331.6 营业利润 5,509.3 5,085.5 4,666.5 4,818.3 5,491.8 利润率 加:营业外净收支 152.5 -366.2 -305.1 -172.9 -281.4 毛利率 19.4% 18.0% 18.0% 16.5% 16.2% 利润总额 5,661.8 4,719.3 4,361.4 4,645.4 5,210.4 营业利润率 13.9% 11.9% 10.1% 9.1% 8.8% 减:所得税 578.0 486.0 449.1 478.4 536.6 净利润率 8.7% 6.5% 8.4% 7.9% 7.5% 净利润 3,446.0 2,789.3 3,912.2 4,167.0 4,673.8 EBITDA/营业收入 21.3% 18.5% 18.0% 16.3% 15.5% EBIT/营业收入 17.0% 13.8% 13.5% 11.9% 11.4% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 194 186 176 158 138 货币资金 6,521.8 5,435.8 3,711.2 4,222.8 4,995.9 流动营业资本周转天数 -5 -8 -11 -10 -9 交易性金融资产 1.3 13.2 276.0 276.0 276.0 流动资产周转天数 136 114 92 87 82 应收帐款 331.5 538.2 405.6 668.3 602.2 应收帐款周转天数 4 4 4 4 4 应收票据 650.8 348.2 735.9 497.6 961.8 存货周转天数 30 28 28 28 29 预付帐款 203.4 65.6 226.5 111.7 290.0 总资产周转天数 465 442 406 364 321 存货 3,464.8 3,162.1 4,033.8 4,299.9 5,596.0 投资资本周转天数 254 256 239 214 185 其他流动资产 4,428.4 1,846.5 3,030.9 3,101.9 2,659.8 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 21.3% 18.3% 22.3% 20.6% 20.1% 长期股权投资 4,668.1 4,369.0 4,369.0 4,369.0 4,369.0 ROA 9.6% 8.1% 7.5% 7.7% 8.2% 投资性房地产 - - - - - ROIC 21.4% 17.9% 16.0% 17.4% 18.7% 固定资产 21,558.1 22,594.8 22,637.0 23,689.3 24,151.5 费用率 在建工程 869.9 1,759.4 1,931.6 2,358.9 2,771.3 销售费用率 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 无形资产 6,233.5 6,421.2 6,089.6 5,758.0 5,426.4 管理费用率 1.9% 2.1% 2.5% 2.5% 2.5% 其他非流动资产 3,218.1 3,470.6 3,563.2 3,417.3 3,483.7 研发费用率 1.0% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 资产总额 52,816.7 52,066.7 52,494.2 54,254.6 57,067.3 财务费用率 2.1% 1.9% 2.0% 2.0% 2.0% 短期债务 6,487.4 5,666.7 7,797.6 10,295.0 10,905.9 四费/营业收