地平线建设发展(9930. HK) 利润增长强劲 ； 首次中期股息建议

证券研究报告 地平线✁设发展(9930HK) 利润增长强劲；首次提出中期股息✁议 华泰研究 2024年8月12日-中国(香港)✁筑设计与服务 中期结果审查 上半年收入/可归属NP同比增长15.9/13.1%；维持买入 在2024年上半年，地平线报告了营业收入/归属于母公司净利润（净利润，下同）4.87/0.27亿元（同比增长15.9%/13.1%），继续保持强劲增长。我们主要归因于设备管理规模和门店数量的持续增长。地平线提出了有史以来的第一个中期股息 ，每股派息0.05港元，旨在提高股东回报。我们估计其2024/2025/2026年的归属于母公司净利润分别为1.08/1.23/1.41亿元。鉴于其流动性改善所需的时间，我们以2024年预期市盈率7倍对其估值，低于彭博和Wind一致预期平均值12.5倍，目标价为2.59港元。买入。 评级(维持)：目标价(港币)： Analyst SAC编号S0570517080007SFC编号BPW811 BUY 2.59 方延河 fangyanhe@htsc.com +(86)75522660892 Analyst黄英 SAC编号S0570522030002huangying018854@htsc.comSFCNo.BSH293+(86)2128972228 Analyst孔姐 SAC编号S0570519110002gongjie@htsc.comSFCNo.BHG354+(86)2128972095 轻资产管理模式下的设备量跃升 在2024年上半年，经营租赁服务、工程和技术服务、资产管理（AM）和其他服务的收入分别变化了-24.3%/+70.6%/+84.1%同比，达到人民币19.0/19.5/10.3亿元，毛利率分别变化了-2.4%/+6.3%/-5.3个百分点，达到37.1%/27.0%/32.1%。2024年上半年的毛利率同比下降2.1个百分点至32%，主要原因是租赁费率和租金下降。截至2024年中期末，其管理的高空作业平台、新型挖掘支持系统和新型模板系统的数量分别同比增长28.1%/4.0%/14.9%至20.5万套/161.3万吨/74.8万吨，采用轻资产模式的高空作业平台数量同比增长160.9%至7.3万套。 关键数据 目标价格(港币) 收盘价(截至8月9日港币)潜在上涨-/+（%) 市值上限(港币) 每日平均600万val(港币)52周价格范围(港币)BVPS(人民币) 分享业绩 2.59 1.59 63 5,084 4.82 0.91-4.93 3.45 财务费用率因融资利率下降而明显下降 其2024年上半年（1H24）费用率下降了2.1个百分点至21.9%，包括销售/管理/财务费用率分别为5.4%/8.7%/7.8%（同比变化+2.5%/-1.7%/-3.0个百分点）。具体而言，销售费用率的上升主要由于门店增加导致的劳动力成本上升，而平均融资利率同比下降0.3个百分点显著降低了horizon的财务费用率。2024年上半年经营活动产生的净现金流量从上年同期的人民币500万元增加到人民币13.5亿元，主要 (%)63 32 0 (32) (63) 地平线HSI 得益于收入的增长。随着horizon加强其海外设备布局并积极开发新产品，2024年上半年资本支出较上年同期增加了人民币34.3亿元至人民币43.7亿元。 Aug-23Dec-23Apr-24Aug-24 来源：S&P 加速海外发展贡献了收入增量 在2024年上半年，horizon专注于国内市场区域运营策略，在新领域和市场占有率低的地区取得了持续的进步。截至2024年上半年，其在中国的核心业务网点同比增长24.1%，达到515个。在海外市场方面，horizon加快了在马来西亚的市场开发 ，并进入了中东市场。截至2024年上半年，公司已有35个海外网点，同比增长31 %，其海外业务已贡献增量收入。 风险：需求增长放缓低于我们的预期；资产管理水平的改进未能达到我们的预期 ；盈利能力下降。 Financials YE12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万元人民币) 7,878 9,611 11,082 12,824 14,924 +/-% 28.28 22.00 15.31 15.71 16.38 母公司净利润表(百万元人民币) 664.33 962.41 1,081 1,226 1,413 +/-% (6.38) 44.87 12.34 13.36 15.32 每股收益(摊薄，人民币) 0.23 0.30 0.34 0.38 0.44 ROE(%) 10.47 11.03 9.55 9.83 10.25 PE(x) 5.64 4.51 4.02 3.54 3.07 PB(x) 0.56 0.40 0.37 0.33 0.30 企业价值息税折旧及摊销前利润(x) 5.85 4.54 4.23 3.76 3.32 资料来源：公司公告，华泰研究估计 Fig.1:HorizonConstructionDevelopmentPE-Bands (HKD) ━━━━━地平线 9 图2：地平线✁设发展PB-Bands (HKD) ━━━━━地平线 6 725x4 20x 515x3 210x1 5x 00 1.4x 1.1x 0.8x 0.6x 0.3x 5月23日8月23日10月23日12月23日3月23日5月24日8月24日5月23日8月23日10月23日12月23日3月23日5月24日8月24日 资料来源：标普，华泰研究资料来源：标普，华泰研究 完整的财务状况 损益表 现金流量表 YE12月31日(百万元人民币) 2022 20232024E2025E 2026E YE12月31日(百万元人民币) 2022 2023 2024E2025E2026E 收入 7,878 9,611 11,082 12,824 14,924 EBITDA 4,092 4,496 5,338 6,122 6,829 销货成本 (4,745) (5,849) (6,953) (8,135) (9,357) 财务费用 924.82 834.16 802.91 901.71 1,010 毛利率 3,133 3,761 4,129 4,689 5,568 工作帽的变化 (1,079) (169.88) (878.56) (801.58) (1,364) 销售和分销成本 340.80 516.06 531.95 641.18 970.08 Tax (229.47) (264.12) (296.70) (336.33) (387.87) 管理费用 863.78 1,077 1,219 1,411 1,642 Others (885.70) (945.74) (802.91) (901.71) (1,010) 其他收入/支出 157.27 33.93 166.23 192.35 223.86 经营现金流 2,823 3,950 4,163 4,984 5,077 财务成本净额 (924.82) (834.16) (802.91) (901.71) (1,010) 资本支出 (3,835) (2,435) (5,541) (4,488) (3,731) 联营公司损益份额 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他投资活动 371.88 (655.56) 305.27 (248.67) 307.17 税前利润 893.80 1,227 1,378 1,562 1,801 投资现金流 (3,463) (1,832) (5,236) (4,737) (3,424) 税费 (229.47) (264.12) (296.70) (336.33) (387.87) 债务增加 3,293 (3,311) 1,920 2,739 2,388 少数股东权益/其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 股本增加 0.00 1,488 0.00 0.00 0.00 归母净利润 664.33 962.41 1,081 1,226 1,413 已付股息 (154.26) (155.26) 0.00 0.00 0.00 折扣和摊销 (2,273) (2,435) (3,157) (3,658) (4,017) 其他融资活动 (852.87) (834.16) (802.91) (901.71) (1,010) EBITDA 4,092 4,496 5,338 6,122 6,829 融资现金流 2,286 (2,113) 1,117 1,838 1,377 每股收益(人民币，基本) 0.23 0.30 0.34 0.38 0.44 现金变动 1,646 5.29 43.77 2,085 3,031 年初现金 506.99 2,159 2,167 2,211 4,295 汇率变化的影响，净 6.39 2.18 0.00 0.00 0.00 资产负债表 年终现金 2,159 2,167 2,211 4,295 7,326 YE12月31日(百万元人民币) 2022 2023 2024E 2025E 2026E Inventories 186.22 170.21 253.47 242.24 327.91 应收账款和应收票据 5,190 6,064 6,870 8,097 9,322 现金及现金等价物 2,159 2,167 2,211 4,295 7,326 其他流动资产 2,804 2,720 3,415 3,171 3,958 流动资产总额 10,340 11,122 12,749 15,805 20,934 性能 固定资产 19,102 18,221 20,406 21,215 20,992 YE12月31日(x) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 无形资产 3.80 3.75 2.87 1.99 1.11 增长率(%) 其他非流动资产 845.66 1,890 2,090 2,112 2,050 收入 28.28 22.00 15.31 15.71 16.38 非流动资产总额 19,952 20,115 22,499 23,329 23,043 毛利润 10.09 20.06 9.78 13.55 18.75 总资产 30,292 31,237 35,248 39,135 43,977 营业利润 28.50 11.41 4.22 12.05 13.31 应付账款 1,847 2,221 2,926 3,096 3,830 净利润 (6.38) 44.87 12.34 13.36 15.32 短期贷款 6,203 6,887 7,874 8,425 8,976 EPS (6.38) 28.34 12.34 13.36 15.32 其他负债 141.02 173.59 173.59 173.59 173.59 盈利能力比率(%) 当前负债总额 8,191 9,282 10,974 11,695 12,980 毛利润 39.77 39.14 37.26 36.56 37.31 有息✲行借款 15,140 11,146 12,079 14,267 16,104 EBITDA 51.95 46.78 48.17 47.74 45.76 其他长期负债 285.56 31.36 336.63 87.97 395.13 净利润 8.43 10.01 9.76 9.56 9.47 非流动负债总额 15,426 11,178 12,415 14,355 16,499 ROE 10.47 11.03 9.55 9.83 10.25 Equity 0.37 0.42 0.42 0.42 0.42 ROA 2.32 3.13 3.25 3.30 3.40 储量/其他项目 6,675 10,777 11,858 13,084 14,497 偿付能力 股东权益 6,675 10