债市技术面周报（10月第3周）：10Y逼近2.10%，这次有何不同？

10Y逼近2.10%，这次有何不同？ 固定收益 固收周报 ——债市技术面周报（10月第3周） 报告日期：2024-10-20 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：洪子彦 执业证书号：S0010123060036 电话：15851599909 邮箱：hongziyan@hazq.com 本周综述： 债市处于“垃圾时间”，杠杆套息空间打开，现券交易买盘积极本周债市行情有所修复但变化不大，10Y国债到期收益率再次逼近 2.10%。其中短端利率小幅上行，而中长端则整体下行，利率曲线小幅走陡，10Y国债到期收益率再次逼近2.10%，这次有何不同？ 首先，此前两次利率低点分别发生在8月初与9月中旬，但当前资金面明显宽松，杠杆套息空间打开。在政策利率调降及降准之后，资金面明显宽松，DR007在1.6%附近震荡（但R007与DR007利差仍较大，资金面依然存在明显分层），大行的资金融出量逼近5万亿元，节后始终 处于4万亿元以上。值得注意的是，当前银行间债市杠杆率升至108.46%，已经接近年初以来的高位，往后看，10月税期与MLF投放有所延后，临近月末，资金面或先紧后松。 其次，本周债市各类机构均“试探性买入”，买盘表现相对更为积极。具体来看，我们发现现券交易的12类机构中，仅城商行与股份行呈现明显的净卖出，其余各类机构均在不同程度地增配利率债、信用债及其他品种，这一点与此前表现稍有不同，即8月初与9月10Y国债到期收益率接近2.10%时，银行系（大行+农商行）出现了更为明显的止盈情绪，且当前大行并未出现卖债痕迹，对利率债各类品种整体呈现增配状态。但值得注意的是，本周的现券交易成交量出现下行，更多处于在2.10%附近小幅震荡，仍需关注后续权益市场的运行情况。 最后，从债券借贷余额变化来看，本周各期限活跃券+次活跃券借贷余额呈现震荡回落态势，从分位点来看各类型券种的借贷量整体并不高，说明当前通过借贷卖空的力量实际不强。 风险提示 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 正文目录 1债市收益曲线与期限利差4 1.1收益曲线：普遍下行4 1.2期限利差：普遍收窄4 2债市杠杆与资金面5 2.1杠杆率：升至108.46%5 2.1本周质押式回购日均成交额7.9万亿元，日均隔夜占比89.18%6 2.2资金面：银行系资金融出先降后升7 3中长期债券型基金久期8 3.1久期中位数升至2.78年8 3.2利率债基久期升至3.93年9 3.3优绩利率债基久期降至3.95年9 4类属策略比价10 4.1中美利差：利差倒挂普遍加剧10 4.2隐含税率：普遍下行10 4.3国债与国开债新老券利差：总体走阔11 5债券借贷余额变化11 6风险提示：14 图表目录 图表1近4周国债国开债收益率（单位：%）4 图表2近4周国债国开债期限利差（单位：BP，%）5 图表3银行间债市杠杆率（单位：%，周）5 图表4银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周）6 图表5银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日）6 图表6银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日）7 图表72021年以来DR007利率（5MA，单位：%）7 图表82024年10月以来分机构资金融出余额（单位：万亿元）8 图表92024年10月以来分机构单日出钱量（单位：万亿元）8 图表1010Y国债收益率与中长期债券型基金久期不同口径测算值（单位：年，%）8 图表11利率债基和信用债基久期中位数（单位：年）9 图表12至少3个季度业绩前20%的利率债基和信用债基久期中位数（单位：年）10 图表13近4周中美国债期限利差（单位：BP，%）10 图表14近4周国债国开债隐含税率（单位：BP，%）11 图表15国债新老券利差（单位：BP）11 图表16国开债新老券利差（单位：BP）11 图表17国债240011.IB借贷余额（单位：百万元，%）12 图表18国债240004.IB借贷余额（单位：百万元，%）12 图表19国债2400004.IB借贷余额（单位：百万元，%）13 图表20国债2400001.IB借贷余额（单位：百万元，%）13 图表21国开债240210.IB借贷余额（单位：百万元，%）14 图表22国开债240205.IB借贷余额（单位：百万元，%）14 1债市收益曲线与期限利差 1.1收益曲线：普遍下行 国债收益率方面，各期限收益率普遍下行。1Y收益率上行1bp，3Y收益率下行3bp，5Y和10Y收益率下行2bp，7Y收益率下行4bp，15Y收益率变化不足1bp，30Y收益率上行1bp。分位点方面，1Y升至5%分位点，3Y降至3%，5Y和15Y维持在2%分位点，7Y降至2%分位点，30Y维持在1%分位点。 国开债收益率方面，各期限收益率普遍下行。1Y、3Y和30Y收益率下行2bp，5Y收益率下行1bp，7Y收益率下行4bp，10Y收益率下行3bp，15Y收益率上行1bp。分位点方面，1Y下降至8%分位点，3Y维持在3%分位点，5Y和15Y维持在2%分位点，7Y降至2%分位点，10Y降至1%分位点，30Y维持在1%分位点。 图表1近4周国债国开债收益率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 1.2期限利差：普遍收窄 国债方面：各期限利差普遍收窄。1Y-DR001息差收窄7bp，1Y-DR007息差收窄14bp；3Y-1Y息差收窄5bp，5Y-3Y息差走阔1bp，7Y-5Y息差收窄1bp，10Y-7Y息差走阔1bp， 15Y-10Y息差走阔2bp，30Y-15Y息差变动不足1bp。分位点方面，本周1Y-DR001降至 19%分位点，1Y-DR007降至15%分位点，3Y-1Y降至7%分位点，5Y-3Y升至59%分位点，7Y-5Y降至80%分位点，10Y-7Y升至95%分位点，15Y-10Y升至14%分位点，30Y-15Y维持在4%分位点。 国开债方面：各期限利差普遍收窄。1Y-DR001息差收窄10bp，1Y-DR007息差收窄 17bp；3Y-1Y息差收窄1bp，5Y-3Y息差走阔1bp，7Y-5Y息差收窄3bp，10Y-7Y息差走阔2bp，15Y-10Y息差走阔3bp，30Y-15Y息差收窄1bp。分位点方面，1Y-DR001降至29%分位点，1Y-DR007降至28%分位点，3Y-1Y降至4%分位点，5Y-3Y升至2%分位点，7Y-5Y降至57%分位点，10Y-7Y升至87%分位点，15Y-10Y升至4%分位点，30Y-15Y降至7%分位点。 图表2近4周国债国开债期限利差（单位：bp，%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 2债市杠杆与资金面 2.1杠杆率：升至108.46% 10月14日-10月18日，杠杆率周内先降后升。截至10月18日，杠杆率约为 108.46%，较上周六（10月12日）上升0.10pct，较本周一下降0.03pct。 图表3银行间债市杠杆率（单位：%，周） 2024202320222021 111 109 107 105 0481216202428323640444852 资料来源：CFETS，华安证券研究所 10月18日，银行间质押式回购余额约为12.07万亿元，较上周六（10月12日）上 升0.17万亿元，较本周一下降0.02万亿元。 图表4银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周） 2024202320222021 14 12 10 8 6 4 0481216202428323640444852 资料来源：CFETS，华安证券研究所 2.1本周质押式回购日均成交额7.9万亿元，日均隔夜占比89.18% 日均回购成交额较上周上升，10月18日质押式回购成交额为8.1万亿元。10月14 日至10月18日，质押式回购日均成交额约为7.9万亿元，较上周上升1.13万亿元；10 月18日质押式回购成交额约8.1万亿元，较上周六（10月12日）上升4.74万亿元，较 本周一上升0.29万亿元。 图表5银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日） 100,000 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 2024202320222021 0255075100125150175200225250 资料来源：CFETS，华安证券研究所 10月14日-10月18日，隔夜质押式回购成交额均值为7.1万亿元，环比上升1.8万亿元。隔夜成交占比均值为89.18%，环比上升9.66pct。 图表6银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日） 2024202320222021 100 90 80 70 60 50 40 0255075100125150175200225250 资料来源：CFETS，华安证券研究所,注释：低于50%以50%代替 2.2资金面：银行系资金融出先降后升 10月14日至10月18日，银行系资金融出先降后升。大行与政策行10月18日资 金净融出为4.88万亿元；股份行与城农商行资金日均净融出0.11万亿元，10月18日净 融出0.28万亿元。银行系净融出为4.60万亿元。 主要资金融入方为基金，货基融出先升后降。10月18日基金净融入为2.18万亿元， 货基净融出为1.70万亿元。 10月14日至10月18日，银行单日出钱量震荡上升。10月18日，大行与政策行单日出钱量为4.13万亿元，中小行单日融出发生额为0.26万亿元。 DR007震荡下降。截至10月18日，DR007为1.61%，较上周六（10月12日）上升0.15pct。 图表72021年以来DR007利率（5MA，单位：%） 2021 2022 2023 2024 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 1234567891112 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表82024年10月以来分机构资金融出余额（单位：万亿元） 资料来源：CFETS，华安证券研究所 图表92024年10月以来分机构单日出钱量（单位：万亿元） 分机构单日出钱量 日期 银行合计 政策行+大行 中小行 货基 基金 券商 2024/10/18 -3.87 -4.13 0.26 0.08 1.69 2024/10/17 -3.80 -3.95 0.16 0.00 1 2024/10/16 -3.85 -3.94 0.10 0.0 2024/10/15 -3.78 -3.78 0.00 2024/10/14 -3.71 -3.79 2024/10/12 -0.67 -2.18 2024/10/11 -3.63 2024/10/10 -3.68 2024/10/9202 资料来源：CFETS，华安证券研究所 3中长期债券型基金久期 3.1久期中位数升至2.78年 本周（10月14日-10月18日），中长期债券型基金久期中位数测算值为2.54年 （去杠杆）、2.78年（含杠杆）。10月18日久期中位数（去杠杆）为2.54年，较上周 六（10月12日）上升0.01年；久期中位数（含杠杆）为2.78年，较上周六（10月12 日）上升0.10年。 图表1010Y国债收益率与中长期债券型基金久期不同口径测算值（单位：年，%） 4.0 加杠杆与去杠杆的久期中位数差值（右轴，单位：年）中长期债基季报披露实际久期中位数（左轴，单位：年）中长期债基久期中位数（含杠杆）（左轴，单位：年）中长期债基久期中位数（去杠杆）（左轴，单位：年）10Y国债收益率（右轴，单位：%） 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 2018/9 2018/10 2018/11 2018/12 2019/1 2019/2 2019/3 2019/4 2019/5 2019/6 2019/7 2019/