黄金：持续创新高 白银：风险偏好回升，强势上行

期货研究 二〇 二2024年10月20日 四年度 黄金：持续创新高 国泰君安期货 研报告导读： 究 白银：风险偏好回升，强势上行 王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529wangrong013179@gtjas.com 刘雨萱（联系人）从业资格号：F03087751liuyuxuan023982@gtjas.com 所上周观点及逻辑： 本周贵金属继续回升，伦敦金下行-0.05%，伦敦银下行-2.7%。金银比从前周的83.3回升至85.2，10 年期TIPS回落至1.75%，10年期名义利率回升至4.08%（2年期3.95%），美元指数录得102.9。 本周Comex黄金先下跌，后有所回升，而白银后续反弹弹性更高。我们认为白银在现在的环境中是有继续上行优势，主要基于风险偏好反弹叠加海外降息周期下通胀预期回升。目前看，前者刨除股指预期打得态激烈而大起大落，国内政策刺激的趋势实际上没有改变，后面只不过是会更加聚焦在现实需求的证实or证伪上。接下来适合关注结构化交易，而有色作为商品板块中基本面偏强的品种可能表现不差。后者美国9月cpi公布依旧强于预期，即长周期降息指引没变+软着陆预期变强，那么对于白银来讲亦不形成利空。而在国内外风险偏好上行、商品大涨的背景之下，黄金受到通胀预期回升带动小幅上行，但表现明显不如风险资产。我们认为，当前格局下黄金轻易不言顶，上方想象空间持续打开，而这个过程中，白银明显表现更强，在贵金属和工业金属属性下刺激拉涨，或有望持续突破前高。 本周观点及逻辑： 本周贵金属继续回升，伦敦金上行2.4%，伦敦银上行2.98%。金银比从前周的85.2回落至84.6，10 年期TIPS回落至1.77%，10年期名义利率回升至4.08%（2年期3.95%），美元指数录得103.5。 本周黄金白银持续上行，黄金创出历史新高至2737美元/盎司，白银突破接近34美元/盎司。从驱动来看，我们上周提出，白银在现在的环境中是有继续上行优势，主要基于风险偏好反弹叠加海外降息周期下通胀预期回升。而本周兑现观点，尤其在黄金持续上行后白银迎来金融属性的补涨以及关键技术位置突破，形成加速上涨态势。我们依旧保持观点，当前格局下黄金轻易不言顶，上方想象空间持续打开，而这个过程中，白银明显表现更强，在贵金属和工业金属属性下刺激拉涨，或有望持续突破前高。 （正文） 1.周度数据 表1：周度数据表 【一周行情回顾】 本周收盘价 周涨幅 昨日夜盘收盘价 夜盘涨幅 沪银2412 7,896 2.73% 4380 -1.68% 白银T+D 7,874 2.96% 4351 -1.98% Comex白银2412 33.925 6.90% - - 伦敦银现货 33.696 6.86% - - 沪金2412 619.06 3.63% 388.30 -0.49% 黄金T+D 616.17 3.21% 386.86 -0.64% Comex黄金2412 2,736.4 2.33% - - 伦敦金现货 2,720.5 2.40% - - 【期货成交及持仓变动】 单位：手 本周成交 较前周变动 本周持仓 较前周变动 沪银2412 1,249,683 #N/A 425,539 7734 Comex白银2412 61,376 2096 116,993 -390 沪金2412 220,921 #N/A 195,366 7375 Comex黄金2412 154,732 -14075 448,899 12832 【Comex及ETF持仓变动】 本周持仓 较前周变动 Comex白银期货及期权非商业净多持仓（单位：手） 19687 50450 SLV白银ETF持仓（单位：吨） 14,766.71 146.08 Comex黄金期货及期权非商业净多持仓（单位：手） 68392 8775 SPDR黄金ETF持仓（单位：吨） 888.63 10.65 【库存变动】 本周库存 较前周变动 注册仓单占比 较前周变动 沪银（单位：千克） 1,201,026 88331 - - Comex白银（单位：金衡盎司） 306,501,438 487222 22.6% -0.60% 沪金（单位：千克） 12,219 396 - - Comex黄金（单位：金衡盎司） 16,992,848 -55261 46.0% 0.12% 【国内期现价差变动】 本周五价差 前周五价差 较前周变动 白银现货对期货主力价差 -22 -38 16 黄金现货对期货主力价差 -2.89 -0.40 -2.49 【国内月间价差变动】 本周五价差 前周五价差 较前周变动 沪银12月合约对6月合约价差绝对值 69 73 -4.0 沪银买6月抛12月跨期套利成本 82 81 1.0 沪金12月合约对6月合约价差绝对值 5.20 5.06 0.1 沪金买6月抛12月跨期套利成本 6.86 6.83 0.0 【内外价差变动】 本周五价差 前周五价差 较前周变动 白银T+D对伦敦银的价差 -822 -448 -374 黄金T+D对伦敦金的价差 -5.15 -6.73 1.58 【外汇】 本周收盘价 周涨幅 美元指数 103.46 0.52% 美元兑人民币（CNY即期） 7.12 0.63% 美元兑人民币（CNH即期） 7.12 0.67% 欧元兑美元 1.09 -0.64% 美元对日元 149.52 0.24% 英镑兑美元 1.31 -0.11% 注：成交量取一周日均成交量，持仓量取一周最后交易日的持仓量。2020年1月1日起，上期所成交及持仓量均改为单边。注：沪银一手交易单位是15千克，COMEX白银一手交易单位是5000金衡盎司（折合约为155千克）；沪金一手交易单位是1千克，COMEX黄金一手交易单位是100金衡盎司（折合约3.11千克）。注：沪银及沪金库存单位均为千克，COMEX白银及黄金库存单位均为金衡盎司。 资料来源：国泰君安期货研究 2.参考图表 图1：本周伦敦现货黄金上涨2.4%，美债5年期TIPs回落至1.6%，前周五在1.58% 美元/盎司伦敦现货黄金:以美元计价美国:国债收益率:通胀指数国债(TIPS):5年% 30005 4 2500 3 2000 2 15001 0 1000 -1 500 -2 0-3 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图1：本周VIX指数较前周五的16.65回升至16.15 美元/吨伦敦现货黄金:以美元计价美国:标准普尔500波动率指数(VIX) 300090 80 2500 70 2000 60 150050 40 1000 30 500 20 010 12-0413-0414-0415-0416-0417-0418-0419-0420-0421-0422-0423-0424-04 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图3：美国10-2利差继续走阔 资料来源：Wind,国泰君安期货研究 图4：美国经济惊喜指数继续上升 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图5：从隐含利率来看，市场预期美联储2024年降息75bp 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图6：Libor-OIS利差显示，本周离岸美元流动性供给边际宽松 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图7：FRA-OIS利差显示，离岸美元供给流动性预期本周有所放松 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图8：最新数据显示，本周美国财政部TGA账户余额持续下降 资料来源：美联储，国泰君安期货研究 图9：截至本周三，美联储资产负债表规模较前周环比减少7353408百万美元 资料来源：美联储，国泰君安期货研究 图10：本周美德利差收敛图11：本周美日利差收敛 %美国:国债收益率:10年:-德国:国债收益率:10年美国:国债收益率:10年 6德国:国债收益率:10年 5 4 3 2 1 0 -1 %美国:国债收益率:10年:-日本:国债利率:10年美国:国债收益率:10年 6日本:国债利率:10年 5 4 3 2 1 0 -1 资料来源：Wind,国泰君安期货研究资料来源：Wind,国泰君安期货研究 图12：本周欧元走强，日元走强图13：本周人民币兑美元走强，日元兑人民币走弱 170 160 150 140 130 120 110 100 90 美元兑日元欧元兑美元 1.25 1.2 1.15 1.1 1.05 1 0.95 0.9 7.5 7 6.5 6 5.5 5 4.5 即期汇率:100日元兑人民币即期汇率:美元兑人民币 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图14：9月新增就业14.2万人，小幅高于市场预期图15：9月失业率4.1%，劳动参与率为62.7% 千人美国:新增非农就业人数:政府:当月值:季调 %美国:劳动力参与率:季调美国:失业率:季调% 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 美国:新增非农就业人数:私人:合计:当月值:季调6516 6414 6312 6210 618 606 594 582 10-07 11-02 11-09 12-04 12-11 13-06 14-01 14-08 15-03 15-10 16-05 16-12 17-07 18-02 18-09 19-04 19-11 20-06 21-01 21-08 22-03 22-10 23-05 23-12 24-07 570 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图16：9月非农时薪同增小升，环增增加图17：9月美国非农每周工时同比降低 %美国:私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调:同比% 9美国:私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调:环比5 84 7 3 6 52 41 3 0 2 1-1 0-2 小时 35.2 35 34.8 34.6 34.4 34.2 34 33.8 33.6 美国:私人非农企业全部员工:平均每周工时:总计:季调美国非农平均时薪:总计:季调:同比 % 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图18：9月美国核心PCE同增回落，PCE同增亦降图19：9月美国零售销售同比走低，环比亦走低 %8美国:PCE:当月同比美国:核心PCE:当月同比 7 6 %美国:零售和食品服务销售额:总计:季调:同比% 60美国:零售和食品服务销售额:总计:季调:环比25 5020 4015 530 420 10 3 0 2 -10 1 -20 0-30 10 5 0 -5 -10 -15 -20 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图20：9月原油均价回落，7月核心PCE同增小升图21：9月储蓄率回升，核心物价走低 美元/桶期货结算价(连续):WTI原油:月 120美国:核心PCE:当月同比 100 %%美国:核心PCE:当月同比% 66美国个人储蓄率（右轴，逆序）0 555 10 8044 15 6033 20 4022 25 201130 08-11 09-08 10-05 11-02 11-11 12-08 13-05 14-02 14-11 15-08 16-05 17-02 17-11 18-08 19-05 20-02 20-11 21-08 22-05 23-02 23-11 24-08 08-11 09-08 10-05 11-02 11-11 12-08 13-05 14-02 14-11 15-08 16-05 17-02 17-11 18-08 19-05 20-02 20-11 21-08 22-05 23-02 23-11 24-08 00035 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图22：9月美国CPI同增小降，核心CPI同比小升图23：9月美