2024财年业绩点评：营业利润超预期，欧美优衣库业务已开启正循环

迅销（9983.T） 证券研究报告·公司点评报告·服装零售 2024财年业绩点评：营业利润超预期，欧美优衣库业务已开启正循环 中性（维持） 2024年10月16日 分析师张景之 (852)39823217 盈利预测与估值FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E 营业总收入（十亿日元）3,103.8 3,496.3 3,929.8 4,399.4 同比12.2% 12.6% 12.4% 11.9% 归母净利润（十亿日元）372.0 396.4 428.5 473.4 同比25.6% 6.6% 8.1% 10.5% 每股收益-最新股本摊薄（日元/股）1210.8 1290.3 1394.8 1540.9 P/E(现价&最新股本摊薄)46.6 43.7 40.5 36.6 数据来源：公司公告，东吴证券（香港）投资要点 zhangsue@dwzq.com.hk 分析师欧阳诗睿 (852)39833217 ouyangshirui@dwzq.com.hk 股价走势 营收符合预期，营业利润超预期约6%。1）营收：FY2024公司实现营收3.1万亿日元，同比增长12.2%，符合我们的预期。分业务来看，日本优衣库/海外优衣库/GU分别实现营收9,322/17,118/3,192亿日元，同比分别+5%/+19%/+8%。2）营业利润：FY2024公司实现营业利润5,009 亿日元，同比增长31.4%，超过我们的预期6.1%；对应营业利润率16.1%， 高于我们的预期0.8pct。分业务来看，日本优衣库/海外优衣库/GU分别 实现营业利润1,558/2,834/337亿日元，同比分别+32%/+25%/+29%。展 望FY2025，公司指引如下：1）预计实现营收3.4万亿日元，同比增长9.5%；2）预计实现营业利润5,300亿日元，同比增长5.8%，对应营业利润率约15.6%。 日本优衣库销售毛利率同比提升2.9pct。FY2024日本优衣库营收实现稳定增长，主要系优衣库品牌全球知名度提升，深受日本入境游客青睐，FY2H24免税销售额占总营收的比重同比翻倍，达到约8%。同时日本优衣库销售毛利率同比提升2.9pct至50.8%，主要系：1）公司进一步加 强对销售情况的分析及预测，减小即期汇率走势对利润率的影响；2）公司下半财年维持夏季主力商品季末库存的战略奏效，成功捕捉顾客需求，销售旺盛带动折扣率下行。展望FY2025，尽管基数较高，但公司仍然预计日本优衣库业务的营收和销售毛利率将小幅增长，费用率则会因为员工薪酬及物流费用而小幅上涨。综合考虑以上两点，公司预计营业利润率同比将基本持平。 欧美优衣库业务已开启正向循环。FY2024海外优衣库业务的营收增长迅速，主要系公司根据欧美消费者的反馈持续推出新产品，欧美优衣库业务的营收同比增长34.6%。强劲的销售也使公司“打折清库存”的必要性降低，折扣率下行，欧美优衣库业务的营业利润率同比提升3.2pct 至16.4%，带动海外优衣库整体的营业利润率同比提升0.8pct至16.6%。欧美优衣库业务实现“量、利”双增，已成为公司的重要成长引擎。 盈利预测与投资评级：考虑到公司欧美优衣库业务已开启高速增长阶段，我们预计FY2025-27公司营收分别为3.5/3.9/4.4万亿日元，归母净利润分别为3,964/4,285/4,734亿日元，当前股价对应PE分别为44/41/37倍。我们的目标价上调至53,000日元，维持“中性”评级。 风险提示：新品销售不及预期，新市场拓展不及预期，库存管理风险。 数据来源：Wind 市场数据 收盘价(日元)54,490一年最低/最高价32,590/55,310市净率(倍)7.4 流通日股市值(万17.3 亿日元) 数据来源：Wind 基础数据 每股净资产(日元)6,731.0 资产负债率(%)43.3 总股本(百万股)318.2 流通日股(百万股)318.2 数据来源：Wind 相关研究 《2024财年三季报点评：上调业绩指引；大中华区优衣库转型效果仍待验证》 2024-07-17 1/4 东吴证券（香港） ） 公司点评报告 迅销三大财务预测表资产负债表（十亿日元） FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E 利润表（十亿日元） FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E 流动资产 2,363 2,663 2,999 3,386 营业收入 3,104 3,496 3,930 4,399 现金及现金等价物 1,194 1,458 1,758 2,108 日本优衣库 932 963 987 1,007 贸易及其他应收账款 84 95 106 119 海外优衣库 1,712 2,043 2,421 2,841 存货 474 499 523 548 极优 319 348 378 409 其他流动资产 611 611 611 611 全球品牌 139 140 140 140 非流动资产 1,224 1,267 1,314 1,361 其他业务 2 3 3 3 物业、厂房及设备 246 281 321 361 主营业务成本 -1,431 -1,616 -1,829 -2,057 使用权资产 417 417 417 417 毛利 1,673 1,881 2,100 2,342 商誉及无形资产 101 109 115 122 销售、一般及行政开支 -1,188 -1,342 -1,518 -1,695 其他非流动资产 461 461 461 461 其他经营支出 16 0 0 0 资产总计 3,588 3,931 4,313 4,747 营业利润 501 539 583 647 流动负债 852 905 963 1,026 融资收入 67 70 73 77 贸易及其他应付款项 389 438 492 551 融资成本 -11 -9 -8 -8 其他流动金融负债 105 105 105 105 所得税前溢利 557 599 648 716 租赁负债 131 134 138 142 所得税费用 -164 -180 -194 -215 其他流动负债 228 228 228 228 年内溢利 394 419 453 501 非流动负债 667 676 684 693 以下各方应占： 非流动金融负债 211 211 211 211 母公司拥有人 372 396 429 473 租赁负债 347 356 365 373 非控股权益 22 23 25 27 其他非流动负债 108 108 108 108 负债合计 1,519 1,581 1,648 1,719 每股收益-摊薄(日元) 1,211 1,290 1,395 1,541 归属母公司股东权益 2,017 2,275 2,565 2,901 每股股息(日元) 400 450 450 450 少数股东权益 52 75 100 127 所有者权益合计 2,068 2,350 2,665 3,028 收入增长率(%) 12.2% 12.6% 12.4% 11.9% 负债和股东权益总计 3,588 3,931 4,313 4,747 归母净利润增长率(%) 25.6% 6.6% 8.1% 10.5% 现金流量表（十亿日元 FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E 重要财务与估值指标 FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E 经营活动现金流 652 517 568 631 每股净资产(日元) 6,732 7,648 8,674 9,856 投资活动现金流 -82 -127 -142 -156 最新发行在外股份(百万股) 307 307 307 307 筹资活动现金流 -269 -126 -126 -126 ROE-摊薄(%) 19.39 18.47 17.71 17.32 现金净增加额 300 265 300 350 资产负债率(%) 42.3 40.2 38.2 36.2 折旧和摊销 -204 -84 -96 -109 P/E(现价&最新股本摊 46.6 43.7 40.5 36.6 薄) 资本开支 -106 -127 -142 -156 P/B(现价) 8.4 7.4 6.5 5.7 数据来源:公司公告,东吴证券（香港），全文如无特殊注明，预测均为东吴证券（香港）预测。 2/4 东吴证券（香港） 分析师声明： 本人以勤勉、独立客观之态度出具本报告，报告所载所有观点均准确反映本人对于所述证券或发行人之个人观点；本人于本报告所载之具体建议或观点于过去、现在或将来，不论直接或间接概与本人薪酬无关。过往表现并不可视作未来表现之指标或保证，亦概不会对未来表现作出任何明示或暗示之声明或保证。 此外，分析员确认，无论是本人或关联人士（按香港证券及期货事务监察委员会操作守则的相关定义）没有担任本报告所述上市公司之高级职员；未持有相关证券的任何权益；没有在发表本报告30日前交易或买卖相关证券；不会在本报告发出后的3个营业日内交易或买卖本报告所提及的发行人的任何证券。 利益披露事项： 刊发投资研究之研究分析员并不直接受投资银行或销售及交易人员监督，并不直接向其报告。研究分析员之薪酬或酬金并不与特定之投资银行工作或研究建议挂钩。 研究分析员或其联系人并未从事其研究／分析／涉及范围内的任何公司之证券或衍生产品的买卖活动。 研究分析员或其联系人并未担任其研究／分析／涉及范围内的任何公司之董事职务或其他职务。东吴证券国际经纪有限公司（下称「东吴证券国际」或「本公司」）或其集团公司并未持有本 报告所评论的发行人的市场资本值的1%或以上的财务权益。 东吴证券国际或其集团公司并非本报告所分析之公司证券之市场庄家。 东吴证券国际或其集团公司与报告中提到的公司在最近的12个月内没有任何投资银行业务关 系。 东吴证券国际或其集团公司或编制该报告之分析师与上述公司没有任何利益关系。 免责声明 本报告由东吴证券国际编写，仅供东吴证券国际的客户使用，本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。如任何司法管辖区的法例或条例禁止或限制东吴证券国际向收件人提供本报告，收件人并非本报告的目标发送对象。本研究报告的编制仅供一般刊发，并不考虑接收本报告之任何特定人士之特定投资对象、财政状况、投资目标及特别需求，亦非拟向有意投资者作出特定证券、投资产品、交易策略或其他金融工具的建议。阁下须就个别投资作出独立评估，于作出任何投资或订立任何交易前，阁下应征求独立法律、财务、会计、商业、投资和/或税务意见并在做出投资决定前使其信纳有关投资符合自己的投资目标和投资界限。本报告应受香港法律管辖并据其解释。 本报告所载资料及意见均获自或源于东吴证券国际可信之数据源，但东吴证券国际并不就其准确性或完整性作出任何形式的声明、陈述、担保及保证(不论明示或默示)，于法律及／或法规准许情况下，东吴证券国际概不会就本报告所载之资料引致之损失承担任何责任。本报告不应倚赖以取代独立判断。 本报告所发表之意见及预测为于本报告日的判断，并可予更改而毋须事前通知。除另有说明外，本报告所引用的任何业绩数据均代表过往表现，过往表现亦不应作为日后表现的可靠预示。在不同时期，东吴证券国际可能基于不同假设、观点及分析方法发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。分析中所做的预测收益可能基于相应的假设，任何假设的改变可能会对本报告预测收益产生重大影响，东吴证券国际并不承诺或保证任何预测收益一定会实现。 东吴证券国际的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面表达与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点，本公司没有将 3/4 东吴证券（香港） 4/4 东吴证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Level17,ThreePacificPlace,1Queen'sRoadEa