高质量并购潮呼之欲出，并购重组投资未来已来

证券研究报告 高质量并购潮呼之欲出，并购重组投资未来已来 任浪（分析师） 证书编号：S0790519100001 邮箱：renlang@kysec.cn 周佳（分析师） 证书编号：S0790523070004 邮箱：zhoujia@kysec.cn 2024年10月19日 核心观点 1、政策暖风频吹，“并购六条”开启上市公司并购重组新时代 2024年以来，我国出台了一系列重磅政策支持并购重组，开启了并购重组的新一轮宽松周期。4月，新“国九条”明确表示要加大并购重组改革力度，多措并举活跃并购重组市场，引导头部公司立足主业加大对产业链上市公司的整合力度。6月，“科创板八条”提出要更大力度支持并购重组，支持科创板上市公司开展产业链上下游的并购整合，支持科创板上市公司收购优质未盈利“硬科技”企业。9月，“并购六条”提出要进一步强化并购重组资源配置功能，发挥资本市场在企业并购重组中的主渠道作用，鼓励跨界并购和未盈利资产收购，提高对重组估值、业绩承诺、同业竞争和关联交易等事项的包容度。10月，上交所再次举行券商座谈会，提出要推进监管更加公开、透明、可预期，共同营造支持高质量产业并购的良好市场生态，尽快推动一批标志性、高质量的产业并购案例落地。 2、市场愈发活跃，效率提升叠加案例创新孕育并购重组新机遇 从预案看，截至2024年9月30日，2024年以来共有60家上市公司首次披露重大资产重组事项，数量较2023年同期同比增长22.45%；共有155家上市公司披露最新重大资产重组进展，数量较2023年同期同比增长74.16%。从审核端看，截至2024年9月30日，2024年上交所新受理项目从受理到过会/从过会到注册分别平均用时64天/19天，时间较2023年新受理项目的121天/39天明显缩短。从案例端看，截至2024年9月30日，2024年以来A股上市公司已有10例未盈利资产收购，8例上市公司收购IPO终止/拟IPO企业，被收购标的类型逐渐多元化。在预案数量大幅增长、审核效率显著提升及并购案例持续创新等多重因素的共同驱动下，并购重组市场正愈发活跃，有望迎来新一轮高质量产业并购潮。 3、投资周期显现，积极把握公告效应与提前布局潜在并购标的 择时方面，并购重组事件存在公告日效应。其中，首次披露日后的公告日效应最为显著，明显领先于重组审核委通过日、证监会注册日及完成日。选股方面，竞买方项目首次披露后的公告日效应显著高于出让方。在竞买方发起的并购重组项目中，并购目的为借壳上市、整体上市和业务转型，并购方式为发行股份购买资产，并购股份占比100%等项目首次披露后的公告日效应相对更强。前瞻挖掘方面，我们结合行业属性、公司情况、舆情信息等三个维度给出了寻找潜在并购标的的十条线索。行业层面线索包括政策鼓励并购的行业、预期高增长的新兴行业、细分市场增长受限的行业、供需阶段性错配的行业、市场集中度较低的行业，公司层面线索包括上市公司注入大股东/实控人旗下的IPO终止企业等优质资产、链主型企业进行产业链上下游并购，此外还有储血式定增、并购终止后的二次并购预期及IPO超募的双创板块次新股等公开线索。 4、风险提示：并购重组监管政策调整、并购重组市场剧烈波动 目录 CONTENTS 1 政策暖风频吹，“并购六条”开启上市公司并购重组新时代 2 市场愈发活跃，效率提升叠加案例创新孕育并购重组新机遇 3 投资周期显现，积极把握公告效应与提前布局潜在并购标的 4 风险提示 资料来源：国务院、证监会、上交所、深交所、开源证券研究所 表1：2018Q3以来我国并购重组政策已进入新一轮放松周期 阶段 政策/事件 并购重组核心内容 1.以部门规章的形式对上市公司的重大资产重组进行正式规定，对重大资产重组的原则和标准、程序、信息管理、监督管理和法律责任作出了具体规 萌芽期（2008-2013） 2008.4证监会发布《上市公司重大资产重组管理办法》2010.9国务院发布《关于促进企业兼并重组的意见》2011.8证监会发布《关于修改上市公司重大资产重组与配套融资相关规定的决定》2013.1工信部等12个部委发布《关于加快推进重点行业企业兼并重组的指导意见》 定，并对发行股份购买资产、重大资产重组后申请发行新股或者公司债券作出了具体安排2.首次明确借壳上市的标准及监管要求，明确向非关联第三方发行股份购买资产的门槛限制，支持发行股份购买资产的同时募集配套资金3.对汽车、钢铁、水泥、船舶、电解铝、稀土、电子信息、医药和农业产业化等9大重点行业企业的兼并重组作出了具体安排 2014.3国务院印发《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》 1.新“国九条”鼓励市场化并购重组，要求充分发挥资本市场在企业并购重组过程中的主渠道作用 2.创业板再融资放开，推出“小额快速”创新机制3.配套融资比例由25%上调至100% 4.四部委联合发文支持上市公司兼并重组，在并购重组监管中进一步简政放权，简化程序 2014.5国务院发布《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》 放松期（2014-2015） 2014.5证监会发布《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》2014.10证监会发布《上市公司重大资产重组管理办法》和《关于修改<上市公司收购管理办法>的决定》2014.10工信部等四部门发布《上市公司并购重组行政许可并联审批工作方案》2015.4证监会发布修订后的《<上市公司重大资产重组管理办法>第十四条、第四十四条的适用意见——证券期货法律适用意见第12号》2015.8证监会等四部委发布《关于鼓励上市公司兼并重组、现金分红及回购股份的通知》2016.9证监会发布《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》 1.史上“最严借壳标准”发布，严打类借壳式并购 收紧期 2017.2证监会修订《上市公司非公开发行股票实施细则》 2.严控影视、游戏、互金、VR四大方向并购 （2016-2018Q2） 2017.5证监会发布《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》 3.减持新规从多角度、全方位的加严和规范了上市公司大股东、特定股东和董监高的减持 再次放松期（2018Q3至今） 2018.9证监会发布《关于发行股份购买资产发行价格调整机制的相关问题与解答》2018.10证监会正式推出“小额快速”并购重组审核机制2018.11证监会试点定向可转债并购2019.10证监会发布《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》2023.2证监会发布《上市公司重大资产重组管理办法》2023.10证监会发布《关于修改〈公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号——上市公司重大资产重组〉的决定》2024.2证监会召开支持上市公司并购重组座谈会2024.4国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》2024.4证监会发布《资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》2024.6证监会发布《关于深化科创板改革服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》2024.9证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》和《关于修改<上市公司重大资产重组管理办法>的决定(征求意见稿)》 1.设置定价双向调整机制 2.推出“小额快速”并购审核机制，募集配套资金放松，新增快速/豁免通道产业类型，IPO被否后6个月可重组上市 3.试点定向可转债并购，简化并购重组信息披露 4.缩短重组上市“累计首次原则”期限，由60个月缩短至36个月；取消重组上市认定标准中的“净利润”指标；推进创业板重组上市改革，允许符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板重组上市；恢复重组上市配套融资 5.加大并购重组改革力度，多措并举活跃并购重组市场6.支持科创板上市公司收购优质未盈利“硬科技”企业 7.鼓励跨界并购和未盈利资产收购，提高对重组估值、业绩承诺、同业竞争和关联交易等事项的包容度，新设重组简易审核程序，建立重组股份对价分期支付机制 表2：2024年以来针对并购重组已推出一系列重磅政策 日期 政策/事件 并购重组相关内容 2024.2.5 证监会召开支持上市公司并购重组座谈会 一是提高对重组估值的包容性，支持交易双方在市场化协商的基础上合理确定交易作价二是坚持分类监管，对采用基于未来收益预期等评估方法的大股东注资型重组要求设置业绩承诺，其他类型重组的交易双方可自主协商是否约定业绩承诺三是研究对头部大市值公司重组实施“快速审核”，支持行业龙头企业高效并购优质资产。进一步优化重组“小额快速”审核机制四是支持“两创”公司并购处于同行业或上下游、与主营业务具有协同效应的优质标的，增强上市公司“硬科技”“三创四新”属性五是支持上市公司（包括非同一控制下的上市公司）之间的吸收合并，进一步拓宽多元化退出渠道 2024.3.15 证监会发布《关于加强上市公司监管的意见（试行）》 鼓励上市公司综合运用股份、现金、定向可转债等工具实施并购重组、注入优质资产。引导交易各方在市场化协商基础上合理确定交易作价。支持上市公司之间吸收合并。优化重组“小额快速”审核机制，研究对优质大市值公司重组快速审核。加强对重组上市监管力度，进一步削减“壳”价值。 2024.4.4 国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》 （1）鼓励上市公司聚焦主业，综合运用并购重组、股权激励等方式提高发展质量（2）完善吸收合并等政策规定，鼓励引导头部公司立足主业加大对产业链上市公司的整合力度 （3）进一步削减“壳”资源价值。加强并购重组监管，强化主业相关性，严把注入资产质量关，加大对“借壳上市”的监管力度，精准打击各类违规“保壳”行为 2024.4.12 证监会发布《关于严格执行退市制度的意见》 （1）以优质头部公司为“主力军”，推动上市公司之间吸收合并；（2）以产业并购为主线，支持非同一控制下上市公司之间实施同行业、上下游市场化吸收合并；（3）完善吸收合并相关政策，打通投资者适当性要求等跨板块吸收合并的“堵点”。 2024.6.19 证监会发布《关于深化科创板改革服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》 （1）支持科创板上市公司开展产业链上下游的并购整合，提升产业协同效应（2）适当提高科创板上市公司并购重组估值包容性，支持科创板上市公司着眼于增强持续经营能力，收购优质未盈利“硬科技”企业（3）丰富支付工具，鼓励综合运用股份、现金、定向可转债等方式实施并购重组，开展股份对价分期支付研究（4）支持科创板上市公司聚焦做优做强主业开展吸收合并（5）鼓励证券公司积极开展并购重组业务，提升专业服务能力 2024.9.24 证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》等（以下简称“并购六条”） 鼓励跨界并购和未盈利资产收购，提高对重组估值、业绩承诺、同业竞争和关联交易等事项的包容度，新设重组简易审核程序，建立重组股份对价分期支付机制 2024.9.26 中共中央政治局召开会议 针对提振资本市场一系列工作指示中，首次明确强调“支持上市公司并购重组” 2024.10.10 上交所再次举行券商座谈会 推进监管更加公开、透明、可预期，共同营造支持高质量产业并购的良好市场生态，尽快推动一批标志性、高质量的产业并购案例落地 1.3“并购六条”多方面提高监管包容度，助力新质生产力发展 表3：“并购六条”从并购标的、重组估值、业绩承诺、同业竞争、关联交易等多方面提高监管包容度 政策内容 政策解读 第一条助力新质生产力发展 1.本次“并购六条”重点强调支持“双创”板块上市公司并购“产业链上下游”，更加重视产业链整合，对于标的公司是否符合“双创”板块定位的包容度将会有所提升2.首次明文提出支持上市公司的跨行业并购，但并非鼓励，而是要围绕“产业转型升级”及“寻求第二增长曲线”，需要符合商业逻辑、符合新质生产力转型 3.在此前科创板的基础上进一步放开其他板块上市公司开展有助于补链强链和提升关键技术水平的未盈利资产收购 4.对私募投资基金通过并购重组方式退出提供了有利条件，有利于解决私募基金投资期限长