三季度经济数据解读：经济增速见底了么？

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 分析师马骏 SAC证书编号：S0160523080004 majun@ctsec.com 相关报告 1.《产能利用率稳步回复——2023年 12月经济数据解读》2024-01-17 2.《谁在带动工业生产回升？——2024年1-2月经济数据解读》2024-03-18 3.《5.3%的增速由谁拉动？——一季度经济数据解读》2024-04-16 4.《地产新政，影响多大？——地产政策及4月经济数据解读》2024-05-17 5.《施工为何显著回落？——5月经济数据解读》2024-06-17 6.《放缓的症结何在？——二季度经济数据解读》2024-07-15 7.《坚韧的制造业难撑投资——7月经济数据解读》2024-08-15 8.《政策易托难举——8月经济数据解读》2024-09-14 证券研究报告 宏观月报/2024.10.18 经济增速见底了么？ ——三季度经济数据解读 核心观点 国家统计局公布今年三季度经济数据，三季度实际GDP增速录得4.6%，低基数下仍较上季度增速下降0.1个百分点。环比增速录得0.9%，创历年同期次低，指向经济继续放缓，背后的拖累来自于生产和需求的同步走弱，尤其是出口和投资的趋势下行。不过我们认为，经济或已见底，将于四季度回升。从政策面来看，原有刺激政策效果持续显现，以旧换新推动消费由降转升，特别是汽车、家用电器和音像器材以及文化办公用品，9月零售额增速均较上月大幅增长。设备更新有力支撑投资，前三季度设备工器具购置投资同比增长16.4%，拉动全部投资增长2.1个百分点，贡献率超过60%。除现有政策外，货币、财政和地产等领域增量政策仍可期待在四季度落实显效。反映名义和实际GDP增速缺口的GDP平减指数已连续两个季度回升，随着需求端继续修复，二者之间的缺口也将继续收窄，助力扭转经济预期和提振信心。 此外，还有三点值得关注，一是考虑全球经济放缓，欧美补库趋于平缓，叠加基数抬升等因素影响，出口整体趋于回落。一方面，外需回落增加国内政策转向诉求。另一方面，其或对制造业投资带来一定负面影响。二是地产领域近期出台政策不少，国庆期间一线城市销量也有改善，虽然销量增速降幅呈现持续收窄趋势，但我们认为价格企稳更加关键，期待后续地产收储以及城中村改造等措施落地显效。三是工业产能利用率继续修复，三季度工业产能利用率录得75.1%，较上季度回升0.2个百分点，但仍低于去年同期。 地产销售与竣工边际回暖。地产各项指标去年同期基数均有走高，9月全国地产销售面积同比增速录得-11%，较上月增速降幅收窄1.6个百分点，两年年均增速降幅亦有所收窄。9月新开工面积增速降幅走扩，但两年年均增速降幅有所收窄。9月施工面积增速较上月显著下行，两年年均增速降幅也有所扩大。竣工端增速降幅收窄5.2个百分点，两年年均增速降幅亦有明显收窄。9月相关部门推出的一系列的促进房地产止跌回稳的政策效应正在逐步释放，十一假期一线城市地产销售出现显著改善，但二手房房价仍未见底。 经济运行或已见底。9月生产、消费和投资均有回升，房地产销售边际回暖。生产端，规上工业增加值环比增速升至近5年同期均值。需求端，假日消费前置以及以旧换新带动社零增速回升，投资也迎来全面回升。房地产销售边际回暖，就业形势总体稳定，9月份全国城镇调查失业率5.1%，较上月略降0.2个百分点。总体而言，9月份国民经济出现积极变化，经济运行呈现出筑底企稳态势。 风险提示：货币政策变动，财政发力低于预期，经济恢复不及预期。 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.GDP同比增速（%）4 图2.工业增加值和服务业生产指数增速（%）4 图3.各主要行业工业增加值增速（%）5 图4.各项投资当月同比增速（%）6 图5.各类消费品零售额当月同比增速（%）6 图6.商品房销售面积增速（%）7 图7.城镇调查失业率（%）7 国家统计局公布今年三季度经济数据，三季度实际GDP增速录得4.6%，低基数下仍较上季度增速下降0.1个百分点。环比增速录得0.9%，创历年同期次低，指向经济继续放缓，背后的拖累来自于生产和需求的同步走弱，尤其是出口和投资的趋势下行。不过我们认为，经济或已见底，将于四季度回升。从政策面来看，原有刺激政策效果持续显现，以旧换新推动消费由降转升，特别是汽车、家用电器和音像器材以及文化办公用品，9月零售额增速均较上月大幅增长。设备更新有力支撑投资，前三季度设备工器具购置投资同比增长16.4%，拉动全部投资增长2.1个百分点，贡献率超过60%。除现有政策外，货币、财政和地产等领域增量政策仍可期待在四季度落实显效。反映名义和实际GDP增速缺口的GDP平减指数已连续两个季度回升，随着需求端继续修复，二者之间的缺口也将继续收窄，助力扭转经济预期和提振信心。 此外，还有三点值得关注，一是考虑全球经济放缓，欧美补库趋于平缓，叠加基数抬升等因素影响，出口整体趋于回落。一方面，外需回落增加国内政策转向诉求。另一方面，其或对制造业投资带来一定负面影响。二是地产领域近期出台政策不少，国庆期间一线城市销量也有改善，虽然销量增速降幅呈现持续收窄趋势，但我们认为价格企稳更加关键，期待后续地产收储以及城中村改造等措施落地显效。三是工业产能利用率继续修复，三季度工业产能利用率录得75.1%，较上季度回升0.2个百分点，但仍低于去年同期。 低基数下，三季度GDP增速略降。三季度实际GDP增速录得4.6%，低基数下仍较上季度增速下降0.1个百分点。环比增速录得0.9%，创历年同期次低。从供给端来看，三季度规上工业增加值增速均值较上季度有所下行。从需求端来看，投资和出口增速较上季度均有回落，固定资产投资增速由二季度的3.5%降至2.5%，以人民币计价的出口增速回落3.3个百分点至5.4%。消费分项中，社零同比增速基本保持不变，服务零售额累计同比增速较上半年略有下降。 图1.GDP同比增速（%） GDP同比增速：不变价 GDP同比增速：现价 25 20 15 10 5 0 -5 -10 19/920/320/921/321/922/322/923/323/924/324/9 数据来源：WIND，财通证券研究所 生产超预期回升。9月规模以上工业增加值增速回升至5.4%，较上月上行0.9个百分点，或因极端高温天气消失以及工作日天数相对增多。从环比增速来看，9月规模以上工业增加值比上月增长0.6%。服务生产指数同比增速较上月上行0.5个百分点至5.1%，两年年均增速亦随之增长。分门类看，9月采矿业、制造业、电力热力燃气及水生产和供应业增加值分别增长3.7%、5.2%、10.1%。其中装备制造业增加值同比增长7.5%，高技术制造业增加值增长9.1%，增速分别快于全部规模以上工业1.7和3.3个百分点。分产品看，新能源汽车、工业机器人、集成电路产品产量同比分别增长48.5%、22.8%、17.9%。服务生产指数同比增速较上月上行0.5个百分点至5.1%，两年年均增速也有回升。规模以上高技术制造业增加值前三季度同比增长9.1%，比规模以上工业增速高3.3个百分点。信息传输、软件和信息技术服务业增加值前三季度增长11.3%，明显高于服务业增速。 图2.工业增加值和服务业生产指数增速（%） 工业增加值当月同比 服务业生产指数当月同比 20 15 10 5 0 -5 -10 22/922/1223/323/623/923/1224/324/624/9 数据来源：WIND，财通证券研究所 中观行业增速涨多跌少，新能源汽车增长迅速。从中观层面来看，20个主要行业增加值增速较上月涨多跌少，下游消费品表现相对较为亮眼，仅食品行业下跌，上游行业均下行。上涨行业中，医药及黑色冶炼涨幅居前。其中医药行业上涨8.2 百分点，黑色冶炼行业上涨4.8个百分点。下跌行业中，食品跌幅最大，下降2.8 个百分点。从微观层面来看，除有色金属产量下行1.8个百分点外，主要工业品产量增速均较上月上行。其中新能源车涨幅最为显著，提高18个百分点至48.5%。前三季度新能源汽车产量同比增长33.8%，相关制造业如金属冶炼设备、数控锻压设备等产品产量都保持两位数增长。 15 8月9月 9月较8月变动（右） 10 10 5 5 0 0 -5 -10 -5 煤油黑电有非橡金化电通交专计医农纺酒汽食炭气色力色金胶属工气用运用算药副织饮车品开冶热冶属制制机设设设机食料 采炼力炼矿品品械备备备品茶 上游中游原材料中游加工组装下游消费品 图3.各主要行业工业增加值增速（%） 数据来源：WIND，财通证券研究所 投资全面回升。9月固定资产投资同比增速上行1.4个百分点至3.4%，两年年均增速亦升，其中民间投资同比增速上升1.4个百分点，降幅收窄至-0.2%。具体来看三大类投资，9月下旬中央出台一揽子增量政策效果在逐步显现，市场信心有所增强，地产、制造业和基建投资均有回升。9月地产投资增速降幅收窄0.8个百分点至-9.4%，制造业投资增速上升1.7个百分点至9.7%，新口径基建投资增速回升1个百分点至2.2%；去年同期基数走高，从两年年均增速来看，三大类投资指标增速均略上行。前三季度高技术产业投资依旧保持快速上升，同比增长10%，其中高技术制造业和高技术服务业投资分别增长9.4%、11.4%。 图4.各项投资当月同比增速（%） 20固定资产投资地产投资制造业投资基建（新口径） 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 22/922/1223/323/623/923/1224/324/624/9 数据来源：WIND，财通证券研究所 以旧换新、假日消费前置带动消费增速回升。在去年同期基数走高的背景下，9月社消零售、限额以上零售增速均上行，分别回升至3.2%和2.6%，两年年均增速亦上行，或因以旧换新政策支撑以及十一假期消费前置。服务消费方面，服务零售额累计同比增速持续回落，较上月下降0.2个百分点至6.7%。餐饮收入受基数走高的影响回落至3.1%，但两年年均增速较上月上升。分品类来看，9月必需及可选消费品增速均上行，两年年均增速亦有走高。限额以上单位家用电器和音像器材类、通讯器材类、文化办公用品类商品零售额分别增长20.5%、12.3%、10%；汽车类、家具类商品零售额均增长0.4%，增速由负转正。 图5.各类消费品零售额当月同比增速（%） 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 2024-082024-09较上月变动 20 15 10 5 0 -5 -10 中汽服日粮西车装用油药针品食 品纺品 金家建银电筑珠音材宝响料 办饮体烟公料娱酒用用 品品 家通化石具讯妆油器品制 材品 数据来源：WIND，财通证券研究所 地产销售与竣工边际回暖。地产各项指标去年同期基数均有走高，9月全国地产销售面积同比增速录得-11%，较上月增速降幅收窄1.6个百分点，两年年均增速降幅亦有所收窄。9月新开工面积增速降幅走扩，但两年年均增速降幅有所收窄。 9月施工面积增速较上月显著下行，两年年均增速降幅也有所扩大。竣工端增速 降幅收窄5.2个百分点，两年年均增速降幅亦有明显收窄。9月相关部门推出的一系列的促进房地产止跌回稳的政策效应正在逐步释放，十一假期一线城市地产销售出现显著改善，但二手房房价仍未见底。 图6.商品房销售面积增速（%） 商品房销售面积 新开工 施工 竣工 60 40 20 0 -20 -40 -60 22/922/1223/323/623/923/1224/324/624/9 数据来源：WIND，财通证券研究所 经济运行或已见底。9月生产、消费和投资均有回升，房地产销售边际回暖。生产端，规上工业增加值环比增速升至近5年同期均值。需求端，假日消费前置以及以旧换新带动社零增速回升，投资也迎来全面回升。房地产销售边际回暖，就业形势总体稳定，9月份全国城镇调查失业率5.1%，较上月略降0.2个百