2023年2月金融数据解读：融资需求真的改善了么？

证券研究报告/月度报告2023年03月10日 融资需求真的改善了么？ ——2023年2月金融数据解读 要点 分析师：李迅雷 执业证书编号：S0740517010007 研究助理：谢钰 邮箱：xieyu01@zts.com.cn 相关报告 1宏观快报20220711：站在宽信用的拐点上——2022年6月金融数据解读 2宏观快报20220812：宽信用会不会有下半场——2022年7月金融数据解读 3宏观快报20220909：回落的社融还能否稳住？——2022年8月金融数据解读 4宏观快报20221012：政策工具牵引，宽信用能否持续？——2022年9月金融数据解读 5独木难支，融资恢复坎坷——2022 年10月金融数据解读 6信用扩张速度再放缓——2022年 11月金融数据解读 社融高增蕴含了什么信息？2月新增社融规模同比大幅多增近2万亿元，主要由信贷、未贴现汇票和政府债券三部分贡献。今年1-2月政府债券累计融资超1.2万亿，创下2017年以来同期新高，指向财政依然前臵发力。根据财政预算草案，2023年的专项债额度为3.8万亿，加上去年仍有部分未使用的空间，叠加政策性开发性金融工具的支撑，有望带动投资保持高增长。 实际融资需求回暖了么？2月信贷数据依然呈现“企业强、居民弱”的格局，企业信贷持续扩张源于政策加力和预期改善。综合看1-2月数据，居民部门贷款同比依然少增，结构方面，短贷表现明显优于中长贷，或 反映了前期积压的消费需求逐渐释放；而2月居民中长贷绝对水平仍低。不过，从地产销售数据来看，春节假期后量价双双回升，似乎与居民中长贷的疲弱发生背离，或主要是理财产品利率下滑以及房贷利率调整背景下的“提前还贷潮”所致。 M2增速缘何创新高？M2增速创近七年新高主要有三方面因素的作用，首先，去年同期基数偏低；其次，财政积极靠前发力背景下，政府债券融资额高增；最后，经济回暖和政策加力带动信贷投放强劲。此外，居民预防性储蓄意愿依然较强也是导致M2增速走高的原因之一。2月份M1增速走低、M1与M2剪刀差走扩或指向企业实际投资需求较弱、资金的活化程度依然较低。我们预计，总量层面的货币政策力度或逐步 回归常态，全面宽松的概率较低，而结构性货币政策的作用将进一步扩大。 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 内容目录 1.社融高增蕴含了什么信息？.-4- 2.实际融资需求回暖了么？...............................................................................-5- 3.M2增速缘何创新高？.....................................................................................-7- 图表目录 图表1：社融存量和信贷余额同比增速（%）.-4- 图表2：我国社融分类别同比多增（亿元）........................................................-5- 图表3：政府债券融资规模（亿元）...................................................................-5- 图表4：新增人民币贷款结构分布（亿元）........................................................-6- 图表5：BCI企业投资前瞻和PMI生产活动经营预期指数.................................-6- 图表6：全国23城历年同期地铁客运量（万人次）..........................................-7- 图表7：百城住宅价格同比和环比增速（%）....................................................-7- 图表8：M1与M2同比增速（%）.....................................................................-8- 图表9：居民、企业和财政新增存款规模（亿元）.............................................-8- 图表10：1年期和5年期LPR利率（%）........................................................-9- 2月份，新增信贷、社融以及M2增速均较强劲，有春节假期错位、经济环境回暖以及政策加力等多方因素作用。具体来看，总量高增的金融数据蕴含了什么信息？实体部门的实际融资需求回暖了么？M2为何创下近七年新高？后续货币政策会有什么变化？本报告对此展开分析。 1.社融高增蕴含了什么信息？ 社融信贷总量持续高增。2月份新增人民币贷款1.81万亿元，同比多增额达到5928亿元，信贷余额增速续升至11.6%，较上月上行0.3个百分点， 并创下2022年1月以来新高。考虑到春节假期错位的影响，若综合考察1-2 月的整体情况，信贷同比多增额达到1.5万亿元。 在人民币贷款投放较为强劲的拉动下，2月新增社融达到3.16万亿元，创数据有记录以来的历史同期新高，同比大幅多增1.95万亿元；其中，社融 口径下的新增贷款同比多增超9000亿元，占到社融同比增量的半壁江山。在去年同期基数走低的背景下，2月社融存量同比增速反弹至9.9%，剔除政府债券影响后的社融增速也同步走高至9.5%。 图表1：社融存量和信贷余额同比增速（%） 社会融资规模存量:同比 金融机构:各项贷款余额:同比 18 17 16 15 14 13 12 11 10 9 16/517/217/1118/819/520/220/1121/822/523/2 来源：WIND，中泰证券研究所 政府债和未贴现汇票亦有贡献。除贷款贡献外，政府债券和未贴现汇票同样对2月的社融构成支撑，一方面，在财政靠前发力的背景下，政府债券加快发行，叠加春节假期错位的影响，2月净融资额同比由少增转为多增；另一方面，2月未贴现承兑汇票同比少减超4000亿元，主要受到去年同期表 外票据较低的影响，不过，一定程度也反应出经济回暖背景下，实体融资需求逐步修复，银行以票冲贷的必要性下降。 图表2：我国社融分类别同比多增（亿元） 2023-012023-02 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 -6000 人外委信未民币托托贴币贷贷贷现贷款款款汇款票 企股政 业票府 债债 券 来源：WIND，中泰证券研究所 财政总体前臵发力。今年财政依然前臵发力，1-2月政府债券累计融资超1.2万亿，创下2017年以来同期新高，规模较去年同期高出3530亿元。 从存款端来看，2月财政存款仅增加4558亿元，较去年同期少增1444亿元，同样指向财政支出发力靠前。根据财政预算草案，2023年的专项债额度为 3.8万亿，而去年仍有部分未使用的空间，叠加政策性开发性金融工具的支撑，有望继续带动投资高增长。 图表3：政府债券融资规模（亿元） 2018 2019 2020 2021 2022 2023 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 来源：WIND，中泰证券研究所 2.实际融资需求回暖了么？ 企业强居民弱格局延续。2月份新增人民币贷款1.81万亿元，同比多增额缩小至5928亿元。结构方面，新增贷款依旧主要由企业部门贡献：其中 居民部门贷款增加2081亿元，同比由少增转为多增5450亿元；企业部门贷 款增加1.61万亿元，同比多增额缩小至3700亿元。具体来看，企业中长贷的表现继续亮眼，2月企业中长期贷款新增1.1万亿元，占新增中长期贷款的近七成，且继续创下数据有历史记录以来的同期新高。 图表4：新增人民币贷款结构分布（亿元） 企业居民非银 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 -10000 20/820/1121/221/521/821/1122/222/522/822/1123/2 来源：WIND，中泰证券研究所 政策叠加预期支撑企业信贷扩张。企业信贷持续扩张主要有两方面因素推动，其一，财政靠前发力和项目加快落地的背景下，配合政策性开发性金融工具的支持，基建领域信贷持续放量，同时，政策支持下的制造业贷款和地产融资也对企业信贷构成重要支撑。其二，节后复工复产加快以及宽松的融资环境下，企业投资意愿和预期均有好转，2月PMI生产经营活动预期指数以及BCI企业投资前瞻指数均回升至2022年3月以来的新高水平，带动企业融资需求继续回升。 图表5：BCI企业投资前瞻和PMI生产活动经营预期指数 BCI:企业投资前瞻指数 PMI:生产经营活动预期(%) 80 75 70 65 60 55 50 45 40 18/218/819/219/820/220/821/221/822/222/823/2 来源：WIND，中泰证券研究所 居民短贷表现明显优于中长贷。从同比增量的角度来看，2月居民部门信贷表现不俗，居民部门贷款结束了此前连续15个月的同比少增，转为同 比多增5450亿元，但这主要受到去年同期基数较低的影响，若综合看1-2月数据，居民部门贷款同比依然少增。结构方面，居民部门短期贷款的表现明显优于中长贷，2月新增居民短贷1218亿元，同比大幅多增4129亿元，这或反映了前期积压的消费需求逐渐释放，带动居民短贷需求修复，与节后居民出行和旅游等的回暖互为印证。 图表6：全国23城历年同期地铁客运量（万人次） 2019 2020 2021 2022 2023 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 W1W5W9W13W17W21W25W29W33W37W41W45W49W53 来源：WIND，中泰证券研究所 中长贷绝对水平仍低。自2021年12月以来，居民部门中长期贷款同比 持续少增，今年2月份，居民部门新增中长贷较上月回落至863亿元，但同 比转为多增1322亿元，这主要受到基数效应的影响，去年2月居民新增中 长贷录得负值。若综合来看1-2月的数据表现，居民部门中长期贷款较去年 同期少增近4000亿元。 融资与地产数据背离。从地产销售数据来看，春节假期后量价双双回升。2月百城房价环比增速自去年7月以来首次止跌，2月各口径的地产销量增速降幅均有收窄，似乎与居民中长贷的疲弱发生背离，或主要是理财产品利率下滑以及房贷利率调整背景下的“提前还贷潮”所致。 图表7：百城住宅价格同比和环比增速（%） 5百城住宅价格指数同比百城住宅价格指数环比（右）0.9 4 0.6 3 20.3 1 0.0 0 -1 19/219/820/220/821/221/822/222/823/2 -0.3 来源：WIND，中泰证券研究所 3.M2增速缘何创新高？ M2增速创近七年新高。2月份M2同比增速延续回升至12.9%，创下2016年4月以来的新高。M2增速创近七年新高主要有三方面因素的作用，首先，去年同期基数偏低；其次，财政积极靠前发力背景下，政府债券融资额高增；最后，经济回暖和政策加力带动信贷投放强劲，推动M2增速回升。 企业实际投资需求较弱。在去年同期基数走高的背景下，2月份M1增速录得5.8%，较上月下行0.9个百分点。结合存款端数据来看，2月企业新 增存款规模大幅反弹至1.3万亿元，同比多增1.2万亿元，或反映企业的实际投资需求并不算强。此外，2月份M1与M2剪刀差走扩至-7.1%，指向资金的活化程度依然较低。 图表8：M1与M2同比增速（%） M1:同比 M2