公司简评报告：储蓄代理刚性缓解，存款降息对冲贷款端影响

公司研究 2024年10月18日 公司简评 增持（维持） 报告原因：重大事项 邮储银行（601658）：储蓄代理刚性缓解，存款降息对冲贷款端影响 ——公司简评报告 证券分析师 王鸿行S0630522050001 银行 whxing@longone.com.cn 数据日期 2024/10/17 收盘价 5.64 总股本(万股) 9,916,108 流通A股/B股(万股) 6,712,240/0 资产负债率(%) 93.87% 市净率(倍) 0.56 净资产收益率(加权) 5.72 12个月内最高/最低价 5.83/4.21 24% 17% 10% 3% -4% -11% -18% -25% 23-1024-0124-0424-07 邮储银行沪深300 相关研究 《邮储银行（601658）：存款增长较快，关注储蓄代理方案优化——公司简评报告》2024.09.11 《邮储银行（601658）：优势领域投放力度较大，负债端优势保持——公司简评报告》2024.05.13 投资要点 事件：由于利率环境发生重大变化，储蓄代理费率触发被动调整，公司相应调整储蓄代理费率，调整后综合费率明显下降。此外，公司于10月17日下调存款挂牌利率，我们观察认为是近年力度最大的单次存款降息，将较明显对冲存量住房利率及LPR下行影响。 本次代理费率调整在保持核心存款地位与激励吸收低成本存款之间寻求平衡，调整后综合费率较上次调整下降约16%。以最近三年四大行平均净利差变动比例-13.97%为基准，代 理储蓄费率按如下规则调整：（1）一年期以下（不含一年期）的存款在代理存款中占比较高（2023年占比为27.48%），付息率较低，分档费率的调整幅度与基准相近。（2）一年期存款在代理储蓄存款中占比较高（2023年占比为57.18%），对巩固核心存款地位及保持流动性具有重要作用，分档费率调整幅度较基准更小。（3）两年期和三年期存款占比相对较低（2023年占比为15.29%），付息率高于其他档次存款，分档费率调整幅度显著大于基准。调整后，各档次代理储蓄存款分档费率的下调幅度为-8BPs~-33.8BPs（表1所示）。以2023年代理储蓄存款为基础测算，调整后综合费率下降至1.08%（图1所示），较上次（2021）年下调后的费率1.29%下降16.28%，降幅大于基准。 调整方案兑现“储蓄代理费率与营收增速挂钩”原则，有望释放业绩弹性。虽然邮储银行营收增速在大行中保持优势，但在本次下调前，银行储蓄代理费与营收同步性较弱（上半 年前者增速明显快于后者，图2所示），导致总费用对利润拖累大于同行。本次调整后代理费刚性明显缓解，其增速将低于营业收入：以2023年数据测算，在代理储蓄存款新增1.06万亿元的情况下，储蓄代理费仍较2022年储蓄代理费减少42.05亿元、下降4.01%，增速低于同期营业收入增速（2.25%）。调整后，储蓄代理费总包将由1156.23亿元降至1005.65亿元，下降150.58亿元，降幅为13%，静态测算归母净利润将因此提升17.45%。 优化被动触发机制，提高触发上下限对利率环节变化的灵敏度。此前被动调整机制参考四大行最近10年平均净利差变动幅度，该基准相对滞后、不能及时反映市场环境变化。结合 目前银行业息差走势，为了使触发上下限更加及时体现当前利率水平，议案适当缩短被动调整机制参考年限至5年。优化后，最近一次被动调整当年更新为2023年，新的比较基准为2019-2023年四大行平均净利差1.80%，触发幅度具体比例维持24%：即当四大行平均利差大于2.23%，或低于1.37%时将再次触发被动调整。 新一轮存款降息明显对冲存量住房贷款利率及LPR下行影响。本轮存款降息覆盖各期限存款（表2所示），我们观察认为是近年力度最大的单次存款降息。其中，活期下降5BPs， 各档定期存款下降25BPs，协定存款下降40BPs，一天与七天通知存款分别下降5BPs与25BPS。测算重定价周期内，息差将提升约20BPs。节奏上来看今年Q4与明年Q1体现较为明显，分别各提升7BPs，共约14BPs，有望明显对冲Q4存款住房贷款与LPR下降对今年Q4与明年Q1息差的影响共计约-10BPs。 盈利预测与投资建议：受益于储蓄代理费率与存款挂牌利率下调，费用端与收入端压力明显缓解，公司将拥有更大腾挪空间以应对信用风险上升压力并释放向上业绩弹性。我们相 应上调盈利预测，预计2024-2026年营业收入分别为3477、3625、3883亿元（原预测34663585、3845亿元），归母净利润分别为878、918、951亿元（原预测857、882、928亿元）对应同比+1.83%、+4.49%与3.62%。预计2024-2026年末普通股每股净资产为8.54、9.07与9.63元，对应10月17日收盘价PB为0.66、0.62、0.59倍。维持“增持”评级。 风险提示：个人贷款质量大幅恶化；存款降息大幅滞后于贷款；定期化加剧推升存款成本 盈利预测与估值简表 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 3425.07 3476.99 3625.08 3883.06 同比增速 2.25% 1.52% 4.26% 7.12% 归母净利润（亿元） 862.70 878.49 917.92 951.13 同比增速 1.23% 1.83% 4.49% 3.62% 净息差（测算值） 1.99% 1.87% 1.82% 1.84% 不良贷款率 0.83% 0.85% 0.85% 0.84% 不良贷款拨备覆盖率 347.57% 306.90% 299.51% 305.46% ROE 9.70% 8.83% 8.64% 8.44% 每股盈利（元） 0.87 0.89 0.93 0.96 PE（倍） 6.48 6.37 6.09 5.88 每股净资产（元） 7.92 8.54 9.07 9.63 PB（倍） 0.71 0.66 0.62 0.59 资料来源：公司定期报告，iFinD，东海证券研究所，截至2024年10月17日收盘 表1邮储银行储蓄代理费率按档调整幅度为-8~-33.8BPs 档次 调整前 调整后 差异 活期 2.33% 1.99% 下降33.8BPs 定活两便 1.50% 1.30% 下降19.8BPs 通知存款 1.70% 1.48% 下降22.5BPs 三个月 1.25% 1.09% 下降16.5BPs 半年 1.15% 1.00% 下降14.9BPs 一年 1.10% 1.00% 下降10.1BPs 两年 0.35% 0.15% 下降20.1BPs 三年 0.10% 0.02% 下降8.0BPs 五年 0.00% 0.00% - 每日储蓄现金（含在途） -1.50% -1.50% - 资料来源：邮储银行公告，Wind，东海证券研究所 图1本次调整后，邮储银行储蓄代理综合费率下降至1.08% 1.42%1.41% 1.39% 1.32%1.31% 1.29% 1.27% 1.24% 1.08% 1.60% 1.40% 1.20% 1.00% 0.80% 0.60% 0.40% 0.20% 0.00% 201620172018201920202021202220232024 资料来源：邮储银行公告，Wind，东海证券研究所 图2邮储银行代理储蓄费（半年度）增速明显快于营业收入，左轴单位：亿元 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 代理储蓄规模代理储蓄费同比（右轴）营业收入同比（右轴） 资料来源：邮储银行定期报告，Wind，东海证券研究所 1.整存整取三个月 0.8 1.05 -25 六个月 1.01 1.26 -25 一年 1.13 1.38 -25 二年 1.2 1.45 -25 三年 1.5 1.75 -25 二、定期 五年 1.55 1.8 -25 存款 2.零存整取、整存零取、存本取息 表210月17日邮储银行下调各档存款挂牌利率 项目 下调后（%） 下调前（%） 降幅（BPs） 一、活期存款 0.1 0.15 -5 一年 0.8 1.05 -25 三年 1.01 1.26 -25 五年 1.01 1.26 -25 按一年以内定期整存整取同档次 3.定活两便 利率打六折 三、协定存款 0.2 0.6 -40 四、通知 一天 0.1 0.15 -5 存款 七天 0.45 0.7 -25 资料来源：邮储银行公告，Wind，东海证券研究所 每股指标与估值 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(摊薄) 0.87 0.89 0.93 0.96 资产负债表（亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金及存放央行 13375 14678 15762 16847 附录：三大报表预测值 P/E（倍） 6.48 6.37 6.09 5.88 金融投资 53876 56326 59731 63583 BVPS（元）7.928.549.079.63同业资产89658737938210028 P/B（倍）0.710.660.620.59贷款总额814898931097224104422 贷款损失准备 2345 2329 2485 2691 生息资产总额 148820157907170283182301 盈利能力 2023A 2024E 2025E 2026E ROAA 0.58% 0.54% 0.52% 0.50% 贷款净额791528698194739101731 ROAE9.70%8.83%8.64%8.44%总资产157266169370182299194995 同业负债 4289 2929 3374 3691 净利差（SPREAD）1.97%1.86%1.83%1.84% 净息差（NIM）1.99%1.87%1.82%1.84%存款139560153153164471175786 应付债券 2611 1783 2054 2247 信贷成本0.34%0.34%0.39%0.45% 成本收入比64.82%64.21%62.51%61.63%付息负债146798158096170164182016 总负债 147700159054171339183370 所得税有效税率5.65%4.53%4.79%5.05% 利润表（亿元） 2023A2024E2025E2026E 少数股东权益17181919 利息收入4983510750165305利息支出2165222520122056 利息净收入2818288230043249 手续费净收入283242268297 其他非息收入315348353337营业收入3425347736253883 营业费用与税金2247225922942422资产减值损失262298367459 营业利润9159219641002 所得税52424651 母公司所有者权益 9549 10298 10941 11606 规模指标 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产增速 11.80% 7.70% 7.63% 6.96% 总贷款增速13.02%9.60%8.86%7.40% 贷款净额增速13.44%9.89%8.92%7.38% 存款增速9.76%9.74%7.39%6.88% 贷存比58.39%58.31%59.11%59.40% 资产质量 2023A2024E 2025E 2026E 不良贷款率0.83%0.85%0.85%0.84% 净利润864880919951 不良贷款毛生成率 0.34% 0.37% 0.34% 0.30% 母公司所有者利润 863 878 918 951 不良贷款净生成率 0.09% 0.10% 0.08