[央行]：中央银行数字货币与货币政策传导

中央银行数字货币与货币政策传导

引言

许多中央银行正在考虑发行中央银行数字货币（CBDC），并对其潜在影响感到担忧。作为支付手段，CBDC将与银行存款竞争，从而影响银行和金融系统。作为价值储存手段，CBDC将与其他安全资产（如政府债券）一起被使用，这将对宏观经济产生影响。近年来，关于这些影响的研究越来越多，但大多数研究集中在长期效应上，而较少关注短期冲击的影响。

模型框架

本文提出了一种框架，以帮助理解CBDC在不同渠道下对产出、消费、通胀和投资的影响。该框架基于包含两项新特征的新凯恩斯主义（NK）模型：首先，CBDC与银行存款在为家庭提供流动性服务方面存在竞争关系；其次，模型考虑了一个一般均衡渠道，在此渠道中，最终商品的生产依赖于银行发放的贷款，而消费者则使用银行发行的存款作为购买最终商品所需的流动性来源。随着CBDC需求的变化，银行存款的需求也随之变化，进而影响银行的资金成本，最终改变企业的贷款成本。总体而言，该框架提供了一种灵活的方法来研究CBDC对货币政策传导的影响，包括其对供需两方面的影响。

无CBDC情况下的货币政策冲击

我们首先研究了传统货币政策冲击（即提高央行储备金利率）对经济的影响。主要有三个传导渠道：第一，标准的新凯恩斯主义（NK）渠道，提高债券利率导致当前消费减少，从而减少总需求和产出，通过NK菲利普斯曲线影响通胀；第二，新货币主义（NM）渠道，由于非流动债券与银行存款之间的利差缩小，持有存款的机会成本降低（流动性成本），从而增加存款需求、消费和劳动力供应，最终增加产出；第三，供给渠道，更高的资本成本导致企业投资减少，从而减少产出。这三个渠道共同展示了货币政策冲击后经济力量的相互作用，既包括收缩效应也包括扩张效应。

有CBDC情况下的货币政策冲击

鉴于许多中央银行考虑发行零利率CBDC，我们在此情境下进行了研究。主要发现是，引入零利率CBDC会放大传统货币政策冲击的效果。无论CBDC与银行存款的可替代性如何，这种放大效应依然存在。提高储备金利率意味着银行的杠杆约束变得不那么昂贵，因此银行愿意提供更多存款。为了吸引储户更多地持有存款，持有存款的机会成本（即非流动债券与银行存款之间的利差）应下降。同时，非流动债券利率因储备金利率的提高而上升。在没有CBDC的情况下，存款利差的下降意味着实际有效工资的增加，从而促进劳动力供应、消费和产出增长，这是上述NM渠道的一部分。然而，当引入零利率CBDC时，固定利率的CBDC意味着非流动债券利率的上升增加了持有CBDC的机会成本。因此，CBDC的存在倾向于提高整体成本。