债市情绪面周报（10月第2周）：债市多头再次回归

债市多头再次回归 固定收益 固收周报 ——债市情绪面周报（10月第2周） 报告日期：2024-10-14 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：洪子彦 执业证书号：S0010123060036 电话：15851599909 邮箱：hongziyan@hazq.com 主要观点： 固收卖方情绪指数再次上行，4家机构观点偏多 短期而言，上周六的财政政策结果仍在预期范围内，债市阶段性调整或已结束，但需要关注后续政府债发行是否存在超预期可能性，利率仍将回归基本面定价。而从节后一周的指标跟踪来看，资金面回暖是主线，政策利率下调带动短端利率下行，银行间债市杠杆率明显回升，短期的“牛市心态”回归，在此基础上利率曲线整体较9月出现陡峭化趋势，从股债比价、期限利差两个角度看长端仍有一定的配置价值。随着权益市场的波动逐渐加大，我们预计基金理财的赎回力度有望进一步减弱，从交易结构上看基金对利率债的抛售已明显下降，为后续信用行情修复打开空间。 从卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得0.08，较上周上升0.09，当前4家偏多，16家中性： （1）：4家机构观点偏多，关键词：供给扰动有限、利率回归基本面、财政政策发布未超预期、短端下行使得长端配置价值凸显； （2）：16家机构观点中性，关键词：市场此前波动或已定价财政超预期、赎回告一段落、股市表现不确定性较大； 买方情绪整体上行 截至10月12日，买方市场情绪指数录得0.82，较9月27日上升。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体下降，银行间债市杠杆率上升，质押回购成交额下降，隔夜回购成交额上升；利差方面，收益曲线成牛平形态，30Y-10Y国债利差、10Y-1Y国债利差、国开-国债利差收窄，新老券利差走阔；期货情绪方面，T主力、TF合约成交多空比上升，TS、TL合约成交多空比下降；一级市场方面，国债认购倍数下降，地方债认购倍数上升，理财的发行量、到期量下降。 风险提示： 流动性风险。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 正文目录 1卖方市场4 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数较上周上升4 1.2信用债：信用债修复、化债政策4 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点5 2买方市场5 2.1买方市场情绪指数上升5 2.2交易情绪：债市换手率整体下降6 2.3资金杠杆：杠杆率上升8 2.4期货情绪：整体上升8 2.5一级发行：国债认购倍数整体下降，理财发行量下降10 3风险提示：11 图表目录 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%）4 图表3市场关注点与信用利差走势（单位：BP）5 图表4市场情绪变化与中证转债指数5 图表5买方市场情绪指标及变化6 图表6买方市场情绪指数与利率走势（单位：%）6 图表710Y国开债换手率（单位：%）7 图表830Y国债换手率（单位：%）7 图表92022年12月以来利率债换手率（单位：%）8 图表10银行间债市杠杆率（单位：%，周）8 图表11T主力合约成交多空比9 图表12TS主力合约成交多空比9 图表13TF主力合约成交多空比9 图表14TL主力合约成交多空比10 图表15国债平均认购倍数10 图表16地方债平均认购倍数10 图表17债券型基金发行规模（单位：亿元）11 图表18理财类发行与到期数量（单位：只）11 1卖方市场 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数较上周上升 本周机构对利率债看法主要为中性偏多，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.08，较上周上升0.09；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.16，较上周上升0.39；信用债主要关注信用债修复、化债政策；对转债态度中性偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.22，较上周上升0.07。本周机构整体持中性偏多观点，4家偏多，16家中性。 20%机构均持偏多态度，关键词：供给扰动有限、利率回归基本面、财政政策发布未超预期、短端下行使得长端配置价值凸显； 80%机构均持中性态度，关键词：市场此前波动或已定价财政超预期、赎回告一段落、股市表现不确定性较大。 华安观点：债市阶段性调整或已结束 短期来看，上周六的财政政策结果仍在预期范围内，债市阶段性调整或已结束但需要关注后续政府债发行是否存在超预期可能性，利率仍将回归基本面定价。而从节后一周的跟踪指标来看，资金面回暖是主线，政策利率下调带动短端利率下行，银行间债市杠杆率明显回升，短期的“牛市心态”回归，在此基础上利率曲线整体较9月出现陡峭化趋势，从股债比价、期限利差两个角度看长端仍有一定的配置价值。随着权益市场的波动逐渐加大，我们预计基金理财的赎回力度有望进一步减弱，从交易结构上看基金对利率债的抛售已明显下降，为后续信用行情修复打开空间。 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年（右轴） 3.0 2.9 2.8 2.7 2.6 2.5 2.4 2.3 2.2 2.1 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 2024-10 2.0 资料来源：Wind，华安证券研究所 1.2信用债：信用债修复、化债政策 市场热词：信用债修复、化债政策 #信用债修复，关键词：主要关注中短久期中高等级信用债的交易机会。 #化债政策，关键词：主要关注中低等级城投债、国营地产债和发达地区城农商行二永债。 图表2市场关注点与信用利差走势（单位：BP） 信用利差(3YAA中票-3Y国开) 77 67 57 47 城投债拉久期、票息策 37略 城投债拉久期、票息策略 存单利率、信用利差、 流动性 债市调整、信用利差 信用债修复、化债政策 27 城投久期、票息策略 17 信用债收益率、信用债 配置 估值修复、长久期信用 债 08/1608/1908/2208/2508/2808/3109/0309/0609/0909/1209/1509/1809/2109/2409/2709/3010/0310/0610/0910/12 资料来源：Wind，中国货币网，华安证券研究所注：2023年8月28日起中短期票据曲线合并调整 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点 本周机构整体持中性偏多观点，8家偏多，3家中性 73%机构均持偏多态度，关键词：转债补涨； 27%机构均持中性态度，关键词：权益行情影响、再融资政策。 图表3市场情绪变化与中证转债指数 资料来源：Wind，华安证券研究所 2买方市场 2.1买方市场情绪指数上升 截至10月12日，买方市场情绪指数录得0.82，较9月27日上升。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体下降，银行间债市杠杆率上升，质押回购成交额下降，隔夜回购成交额上升；利差方面，收益曲线成牛平形态，30Y-10Y国债利差、10Y-1Y国债利差、国开-国债利差收窄，新老券利差走阔；期货情绪方面，T主力、TF合约成交多空比上升，TS、TL合约成交多空比下降；一级市场方面，国债认购倍数下降，地方债认购倍数上升，理财的发行量、到期量下降。 图表4买方市场情绪指标及变化 指标单位10月12日9月27日边际变化 交易情绪 10Y国开债换手率%2.973.71- 30Y国债换手率%0.052.51- 利率债换手率%0.040.96- 中长期债券型基金久期%2.692.52+ 利率债成交量（二级）亿元较上周减少较上周增加- 债市杠杆率 资金杠杆质押式回购成交额 隔夜回购成交额 % 亿元亿元 108.35 33,358 32,349 107.82 58,511 22,749 + - + 利差预期 30Y-10Y国债利差BP15.5920.32- 10Y-1Y国债利差BP72.6278.39- 国开-国债利差BP8.149.44- 新老券利差BP0.75-3.38+ 期货情绪 T合约多空比 TS合约多空比TF合约多空比TL合约多空比 / / / / 1.05 0.89 1.10 1.01 0.94 0.94 0.91 1.02 + - + - 一级发行 国债认购倍数/2.372.72- 地方债认购倍数/20.7418.95+ 政金债全场倍数/0.000.00/ 债基发行规模亿份00/ 理财发行只549605- 理财到期只6071022- 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表5买方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 3.00 2.80 2.60 2.40 2.20 2023-01 2.00 10Y中债国债到期收益率（左轴，单位：%）买方市场情绪指数（右轴） 1.50 1.00 0.50 2024-09 2024-10 0.00 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.2交易情绪：债市换手率整体下降 30Y国债换手率下降，10月12日换手率录得0.05%，较9月27日上降3.78pct，较周一下降0.15pct，周平均换手率为1.87%；利率债换手率较上周下降，10月12日换手率录得0.04%，较9月27日下降0.92pct，较周一下降0.06pct；10Y国开债换手率较上周下降，9月27日换手率录得2.97%，较9月27日下降0.74pct，较周一下降0.18pct。 图表610Y国开债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表730Y国债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表82022年12月以来利率债换手率（单位：%） 2.5% 利率债换手率 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 2024-10 0.0% 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.3资金杠杆：杠杆率上升 从资金面来看，近期杠杆率上升。截至10月12日，银行间债市杠杆率升至108.35%，质押式回购成交量为3.3万亿元，隔夜成交占比升至96.98%。 图表9银行间债市杠杆率（单位：%，周） 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.4期货情绪：整体上升 国债期货方面，本周T2412、TF2412合约成交多空比上升，TL2412、TS2412合约成交多空比下降。截至10月12日，TL2412、T主力成交多空比分别为1.01、1.05；TS2412、TF2412合约多空比分别为0.89、1.10。 图表10T主力合约成交多空比 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.