收购优质金矿标的，增储增产潜力佳

证券研究报告 非金融公司|公司点评|紫金矿业（601899） 收购优质金矿标的，增储增产潜力佳 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年10月16日 证券研究报告 |报告要点 公司是全球矿业巨头，世界级资源及产能配置将助力公司产量快速爬坡，矿产铜金产量有望实现高位再进阶。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为318.98/380.50/447.07亿元，EPS分别为1.20/1.43/1.68元；当前股价对应P/E分别为14.7/12.3/10.5倍，维持“买入”评级。 |分析师及联系人 王琪 周志璐 SAC：S0590524080003SAC：S0590524060001 请务必阅读报告末页的重要声明1/14 非金融公司|公司点评 2024年10月16日 紫金矿业(601899) 收购优质金矿标的，增储增产潜力佳 行业： 有色金属/工业金属 投资评级：买入（维持） 当前价格：17.67元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 26,578/26,545 流通A股市值(百万元) 363,229.70 每股净资产(元) 4.70 资产负债率(%) 56.65 一年内最高/最低(元) 19.87/11.21 股价相对走势 紫金矿业 70% 沪深300 40% 10% -20% 2023/102024/22024/62024/10 相关报告 1、《紫金矿业（601899）：资源为王，铜、金、锂三足鼎立发展》2024.09.09 2、《紫金矿业（601899）：主营金属量价齐升，控本增效成果显现》2024.08.28 扫码查看更多 事件 10月9日，公司公告称，经董事会审议同意，境外全资子公司金源国际与纽蒙特全资子公司NewmontGoldenRidge签署《股权收购协议》，金源国际拟出资10亿美元（约合70.71亿人民币），收购NewmontGoldenRidge100%股权。NewmontGoldenRidge注册于加纳，持有位于加纳的Akyem金矿100%权益。 收购对价对应2023年PE约7.81倍，估值合理 截止2023年12月31日，标的公司总资产12.27亿美元，负债5.18亿美元，净 资产为7.09亿美元，2023年公司实现营收5.74亿美元，净利润1.28亿美元。参 考10亿美元的收购对价，对应2023年的PE约7.81倍，对应PB约为1.41倍。 地理交通条件便利，增储潜力佳 Akyem金矿项目位于加纳东部省，距首都180公里，矿区平坦，海拔约200-800米热带气候，年均降雨1400毫米。距离西非重要港口Tema约168公里且有公路相连，地理环境及交通状况良好。Akyem金矿保有黄金资源量54.4吨，平均品位3.36 克/吨；储量34.6吨，平均品位1.35克/吨；另有83吨地采资源储备，在进一步加密钻探和勘探后，该资源储备将有望升级为资源量。 收购增厚资源储量，提升黄金产量 截至2023年12月31日，Akyem金矿保有黄金资源量54.4吨，另有83吨地采资源储备，在进一步加密钻探和勘探后，该资源储备将有望升级为资源量。2023年公司合计产金67.73吨，Akyem2023年产金9.2吨。假设并表后，公司2023年金产量增幅约13.58%。Akyem项目的收购对实现紫金矿业提出的至2028年产金超过100吨具有重要意义。 盈利预测、估值与投资建议，维持“买入”评级 公司是全球矿业巨头，世界级资源及产能配置将助力公司产量快速爬坡，矿产铜金产量有望实现高位再进阶。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为318.98/380.50/447.07亿元，EPS分别为1.20/1.43/1.68元；当前股价对应P/E分别为14.7/12.3/10.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：金属价格大幅波动风险；地缘政治及政策风险；汇率波动风险；收购不确定性风险；项目建设进度不及预期风险。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 270329 293403 337142 361470 378865 增长率（%） 20.09% 8.54% 14.91% 7.22% 4.81% EBITDA（百万元） 42026 44765 63176 73356 84283 归母净利润（百万元） 20042 21119 31898 38050 44707 增长率（%） 27.88% 5.38% 51.04% 19.29% 17.50% EPS（元/股） 0.75 0.79 1.20 1.43 1.68 市盈率（P/E） 23.4 22.2 14.7 12.3 10.5 市净率（P/B） 5.3 4.4 3.5 2.9 2.4 EV/EBITDA 3.9 3.8 9.7 8.3 7.0 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年10月14日收盘价 1.收购资产：外延式扩张进一步巩固全球金矿领域领先地位 1.1收购方案：约10亿美元收获加纳最大规模之一金矿项目 交易方案：经董事会审议同意，10月9日紫金矿业境外全资子公司金源国际与纽蒙特全资子公司NewmontGoldenRidge签署《股权收购协议》，金源国际拟出资10亿美元（约合70.71亿人民币），收购NewmontGoldenRidge100%股权。 交易对方情况：纽蒙特是世界领先的黄金、铜、银、铅和锌生产商，在非洲、澳大利亚、拉丁美洲和加勒比海地区，北美和巴布亚新几内亚等矿业政策友好地区拥有世界级资源、资源储备以及一批优秀的矿业人才。纽蒙特是标普500指数唯一的黄金生产商，其ESG实践得到广泛认可；其成立于1921年，并于1925年上市。 交易标的财务情况：NewmontGoldenRidge依据加纳法律注册，截止2023年12月 31日，标的公司总资产12.27亿美元，负债5.18亿美元，净资产为7.09亿美元， 2023年公司实现营收5.74亿美元，净利润1.28亿美元。参考10亿美元的收购对价，对应2023年的PE约7.81倍，对应PB约为1.41倍。 交易交割方式：①交易对价：交易对价为10亿美元，交割时支付9亿美元，在东部 采矿权租约延期获得审核通过后，或交割后第五年支付剩余1亿美元。②补偿协议：除交易对价外，若加纳议会对采矿权租约延期的追认结果给金源国际造成损失，纽蒙特应对金源国际进行补偿，适用补偿上限为2亿美元。③先决条件：该交易方案需获得中国发改委、商务部和外汇管理局的登记备案，获得加纳国土与自然资源部部长的无异议函，以及其他常规先决条件。 1.2核心资源情况：地理交通条件便利，增储潜力佳 1、地理及基础设施：NewmontGoldenRidge核心资产为所持有的Akyem金矿项目100%权益，其位于加纳东部省，距首都180公里，矿区平坦，海拔约200-800米，热带气候，年均降雨1400毫米。距离西非重要港口Tema约168公里且有公路相连，地理环境及交通状况良好。 图表1：Akyem项目位于中非南部区域，是全球著名的黄金成矿带 资料来源：Newmont官网，国联证券研究所 图表2：Akyem矿区距离港口和机场较近，基础设施状况良好 资料来源：紫金矿业官网，国联证券研究所 2、矿权情况：①采矿权：Akyem金矿由东部、西部两个采矿租约组成，有效期至2025 年1月，现有全部资源及生产设施均在东部采矿权内。目前采矿租约延续申请已于 2024年9月获得加纳国土与自然资源部批准（东部、西部采矿区分别自有效期届满之日起延续10年、5年），仍需获得加纳政府追认。②探矿权：Akyem持有外围的四个探矿权，其中三个毗邻Akyem矿区，四个探矿权合计面积79.6平方公里。 资源量（不含储量） 矿床类别 矿石量（万吨） 金品位（克/吨） 金金属量（吨） 探明+控制 1060 3.57 37.8 推断 560 2.95 16.5 合计 1620 3.36 54.4 储量 矿床 类别 矿石量（万吨） 金品位（克/吨） 金金属量（吨） Akyem露采 证实+可信 1900 1.55 29.5 Akyem矿堆 证实+可信 670 0.77 5.2 合计 2570 1.35 34.6 3、资源情况：Akyem金矿位于世界主要黄金成矿带上，属典型的造山型金矿。矿床由多个高品位矿体组成，矿床走向延长超过2.5公里，矿体宽度为10-100米，矿体厚大且矿化连续性好，具备良好的资源开发和勘查潜力。根据纽蒙特技术研究，有约83吨黄金被归类为地采资源储备，在进一步加密钻探和勘探后，该资源储备将有望升级为资源量。 图表3：截止2023年12月31日，项目资源量约54.4吨，储量约34.6吨 Akyem（露采+地采） 资料来源：紫金矿业公告，国联证券研究所 图表4：Akyem项目矿区目前处于露天开采阶段 资料来源：Newmont官网，国联证券研究所 4、开发情况：Akyem金矿是加纳最大金矿之一，于2013年10月开始商业化生产， 矿山及选厂运行稳定，设备状况良好，采用常规炭浸工艺，选厂设计处理能力850万吨/年。2021-2023年黄金产量分别11.9吨、13.1吨、9.2吨。2023年Akyem的产量下降，主要是重新排序采矿计划，为了进行矿区安全改进，暂时暂停了主矿坑的采矿，目的是强化通往矿坑的道路上方的护堤。项目目前为露天开采，按照纽蒙特排产计划，预计2028年开始将转为井下开采，服务期限到2042年。 图表5：2023年开始产销量下滑明显，预计紫金入住有望带动明显改善 图表6：2024Q2销售成本1716美元/盎司，降本潜力佳 资料来源：Newmont官网，国联证券研究所资料来源：Newmont官网，国联证券研究所 2.金：收购增厚资源储量，提升黄金产量 黄金资源量有望增加137.4吨，较2024年6月30日提升约4.5%。根据公司公告披 露，截至2023年12月31日，Akyem金矿保有黄金资源量54.4吨，平均品位3.36 克/吨；储量34.6吨，平均品位1.35克/吨；另有83吨地采资源储备，在进一步加密钻探和勘探后，该资源储备将有望升级为资源量，进一步加强紫金矿业黄金资源储备。 收购后黄金年产量将增加约10吨，对公司2028年实现产金超100吨目标具有重要 意义。根据公司2023年年报数据显示，2023年公司合计产金67.73吨，Akyem2023年产金9.2吨。假设并表后，公司2023年黄金产量增幅约13.58%。Akyem金矿为自2020年以来，公司实施的第7宗金矿并购，过往收购项目均有不错运营表现。Akyem 项目的收购对实现紫金矿业提出的至2028年产金超过100吨具有重要意义。 所处 资源量（金属量) 储量（金属量) 资源剩余可开 图表7：公司主要金矿资源量和储量情况（吨，金属量） 矿山名称 丘卡卢-佩 吉铜金矿上部矿带 区域塞尔 权益100% 探明+控制52 推断 7 合计58 权益合计58 品位 （g/t） 1.25 证实30 可信18 合计 48 权益合计 48 品位采年限 （g/t） 1.4314年 丘卡卢-佩吉铜金矿下 部矿带 维亚 100% 299 86 384 384 0.16 0 142 142 142 0.1336年 博尔铜矿 塞尔维亚 63% 356 28 384 242 0.16 107 123 229 144 MS南坑16 年，MS北坑 0.1620年，VK16 年，NC18年，JM16年 哈马戈泰铜 金矿 蒙古 46% 174 87 261 119 0.21 - - - 19年 紫金山铜金 矿 中国福建 100% 0 23 23 23 0.1 0 0 0 0 露采9年，地采4年 武里蒂卡金 矿 哥伦比亚 69% 185 127 312 216 6.75 28 64 92 64 7.213年 罗斯贝尔金矿 苏里南（南美）圭亚 95% 176 17