预计成本攀升、价盘稳定，盈利表现靓丽

仙鹤股份（603733.SH） 预计成本攀升、价盘稳定，盈利表现靓丽 公司发布三季度业绩预增公告：单Q3归母净利润为2.42-2.80亿元（同比+20.1%~+38.9%），中值为2.61亿元（同比+29.5%）；单Q3扣非净利润为2.23-2.61亿元（同比+33.3%~+56.0%），中值为2.42亿元 （同比+44.6%）。产销景气，均价稳定，成本小幅抬升，业绩表现符合我们预期。 产销景气，价格平稳，吨盈利小幅下降。受益于公司广西&湖北项目逐步落地，技术研发&产品性能投入领先行业，且积极拓张海外业务（H1顺利接入全球领先烟草公司供应链），我们预计公司Q3产销维持景气，销量 环比提升。成本端受制于高价浆入库、预计小幅抬升，吨盈利预计环比回落。根据我们测算，预计薄纸吨净利超800元（环比下滑100+元/吨），夏�吨净利维持1000元/吨+（环比下滑300+元/吨），厚纸延续亏损。展望未来，Q4行业成本下降、需求弱势，预计价格小幅松动，但公司低价原料逐步入库改善成本，叠加公司自给浆比例提升，吨盈利有望保持相对稳定。 林浆纸一体化进程加速，成本周期逐步弱化。公司湖北项目24年1月落成（聚焦装饰原纸及消费类包材），其中PM1&PM2已Q1投产、H1贡献产量超3万吨，PM3产线9月底开机，剩余一条Q4投产；同时新增生活 用纸项目3月开启土建工程。广西（聚焦日用消费）项目PM2纸机6月下旬开机投产，PM4于8月份开机投产；两大项目首期合计将投产约60万吨造纸产能。此外，凭借优越自然资源优势（湖北芦苇&杨木、广西桉木速生林），新增造纸产线将被匹配部分林浆资源赋能（湖北4月中旬制 浆产线投产、广西1号化机浆4月中旬试机成功&9月初40万吨化学浆投产），未来伴随林浆自给率提升，公司周期影响逐步弱化。 盈利预测：预计2024-2026年公司归母净利润分别为10.8、14.7、18.7亿元，对应PE估值分别为12.1X、8.9X、7.0X。 风险提示：原材料波动超预期，需求复苏不及预期，竞争加剧。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 7,738 8,553 10,065 13,284 16,637 增长率yoy（%） 28.6 10.5 17.7 32.0 25.2 归母净利润（百万元） 710 664 1,082 1,468 1,874 增长率yoy（%） -30.1 -6.5 63.0 35.6 27.7 EPS最新摊薄（元/股） 1.01 0.94 1.53 2.08 2.65 净资产收益率（%） 10.3 9.1 13.2 15.6 17.0 P/E（倍） 18.4 19.7 12.1 8.9 7.0 P/B（倍） 2.0 1.9 1.7 1.4 1.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月14日收盘价 证券研究报告|公司点评 2024年10月16日 买入（维持） 股票信息 行业前次评级 造纸买入 10月14日收盘价（元） 18.52 总市值（百万元） 13,074.67 总股本（百万股） 705.98 其中自由流通股（%） 100.00 30日日均成交量（百万股 4.14 股价走势 仙鹤股份 沪深300 30% 16% 2% -12% -26% -40% 2023-102024-022024-062024-10 作者 分析师姜文镪 执业证书编号：S0680523040001邮箱：jiangwenqiang1@gszq.com 相关研究 1、《仙鹤股份（603733.SH）：盈利环比改善，新项目放量可期》2024-08-15 2、《仙鹤股份（603733.SH）：产销景气、价盘稳健，林浆纸一体化初成》2024-07-09 3、《仙鹤股份（603733.SH）：提价落地、成本可控，盈利超预期》2024-04-30 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 6969 7706 8905 12053 13201 营业收入 7738 8553 10065 13284 16637 现金 944 1228 2098 2770 3468 营业成本 6848 7560 8398 11020 13760 应收票据及应收账款 1315 1415 1797 2442 2867 营业税金及附加 43 67 74 89 114 其他应收款 19 32 28 51 48 营业费用 26 32 39 52 58 预付账款 157 60 196 142 281 管理费用 124 147 176 223 276 存货 2055 2777 2590 4453 4342 研发费用 104 113 131 173 216 其他流动资产 2479 2195 2195 2195 2195 财务费用 68 182 269 342 379 非流动资产 6295 11163 12177 14058 15826 资产减值损失 -10 -32 0 0 0 长期投资 864 955 1269 1601 1933 其他收益 101 91 0 0 0 固定资产 2846 3526 4663 6284 7672 公允价值变动收益 34 22 8 14 20 无形资产 773 968 1067 1165 1280 投资净收益 140 211 238 249 245 其他非流动资产 1812 5714 5178 5007 4941 资产处置收益 16 2 0 0 0 资产总计 13264 18870 21082 26110 29027 营业利润 801 733 1225 1648 2098 流动负债 4074 5613 7864 12350 14376 营业外收入 2 3 3 3 3 短期借款 1771 2372 3784 6727 8462 营业外支出 9 4 7 8 7 应付票据及应付账款 2022 2408 2512 3945 4118 利润总额 794 732 1221 1643 2093 其他流动负债 281 832 1568 1678 1796 所得税 79 65 134 169 210 非流动负债 2278 5895 5016 4318 3561 净利润 715 667 1086 1474 1884 长期借款 1864 5359 4481 3782 3026 少数股东损益 5 3 4 7 9 其他非流动负债 414 536 536 536 536 归属母公司净利润 710 664 1082 1468 1874 负债合计 6352 11508 12880 16668 17938 EBITDA 1358 1619 1991 2697 3481 少数股东权益 32 36 40 47 56 EPS（元） 1.01 0.94 1.53 2.08 2.65 股本 706 706 706 706 706 资本公积 3064 3064 3064 3064 3064 主要财务比率 留存收益 2849 3294 4047 5068 6341 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 6880 7326 8161 9396 11033 成长能力 负债和股东权益 13264 18870 21082 26110 29027 营业收入(%) 28.6 10.5 17.7 32.0 25.2 营业利润(%) -30.7 -8.4 67.0 34.6 27.3 归属于母公司净利润(%) -30.1 -6.5 63.0 35.6 27.7 获利能力毛利率(%) 11.5 11.6 16.6 17.0 17.3 现金流量表（百万元） 净利率(%) 9.2 7.8 10.8 11.0 11.3 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 10.3 9.1 13.2 15.6 17.0 经营活动现金流 72 62 1358 1186 2631 ROIC(%) 8.2 6.8 7.5 8.4 9.5 净利润 715 667 1086 1474 1884 偿债能力 折旧摊销 362 426 472 673 909 资产负债率(%) 47.9 61.0 61.1 63.8 61.8 财务费用 68 182 269 342 379 净负债比率(%) 44.4 100.4 95.0 100.3 89.0 投资损失 -140 -211 -238 -249 -245 流动比率 1.7 1.4 1.1 1.0 0.9 营运资金变动 -924 -993 -223 -1040 -276 速动比率 0.8 0.5 0.5 0.4 0.4 其他经营现金流 -9 -10 -8 -14 -20 营运能力 投资活动现金流 -651 -3740 -1240 -2290 -2413 总资产周转率 0.6 0.5 0.5 0.6 0.6 资本支出 969 4330 700 1549 1437 应收账款周转率 6.1 6.3 6.3 6.3 6.3 长期投资 92 388 -314 -332 -332 应付账款周转率 4.0 3.4 3.4 3.4 3.4 其他投资现金流 410 978 -854 -1073 -1308 每股指标（元） 筹资活动现金流 638 3762 -660 -1168 -1254 每股收益(最新摊薄) 1.01 0.94 1.53 2.08 2.65 短期借款 1081 601 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.10 0.09 1.92 1.68 3.73 长期借款 88 3496 -879 -698 -756 每股净资产(最新摊薄) 9.36 9.99 11.17 12.92 15.24 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/E 18.4 19.7 12.1 8.9 7.0 其他筹资现金流 -531 -334 219 -469 -498 P/B 2.0 1.9 1.7 1.4 1.2 现金净增加额 71 58 -541 -2272 -1036 EV/EBITDA 11.1 12.7 10.5 8.4 6.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月14日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报