三季度归母净利润同比增长54.16%，公司经营韧性持续凸显

证券研究报告|2024年10月15日 核心观点公司研究·财报点评 产业链高效运行，经营韧性凸显，2024年前三季度归母净利润同比增长19.42%。公司发布《2024年第三季度报告》：2024年前三季度，公司实现营业收入 467.24亿元，同比下降12.34%；实现归母净利润44.24亿元，同比增长 19.42%；其中第三季度实现营业收入147.31亿元，同比下降18.54%；归实现归母净利润15.83亿元，同比增长54.16%。公司归母净利润同比实现增长主要原因有磷肥价格同比上升，大宗原材料价格同比下降，毛利同比增加；强化母子公司资金协同与管控，财务费用同比降低；二季度末回购子公司磷化集团少数股权，享有的归母净利润同比增加。 收购磷化集团提升磷矿产能，化肥/聚甲醛/饲钙主要产品实现稳定盈利。磷矿方面，公司是我国业准入最大的磷矿采选企业之一；通过参股公司竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权；受让云南磷化集团少数股权，使得磷矿石/饲料级磷酸钙盐权益产能将增加，今年以来磷化集团净利润持续提升。近几年来，受磷矿开采行门槛提高、各地资源保护政策、国内高品位富矿比例下滑、新能源领域拉动磷矿需求等影响，国内磷矿石供应持续表现紧张，价格有望持续在高位运行较长时间。下游产品方面，2024H1，公司化肥、聚甲醛、饲钙等主要产品实现稳定盈利。近期磷酸一铵市场维持稳中向好，磷酸二铵市场维持平稳运行。公司磷肥产能555万吨/年，位居全国第二、全球第四，产业链一体化带来的成本优势持续显现。 资产负债率大幅下降且经营现金流持续改善，注重股东回报。公司围绕“磷”、“氟”资源和产业发展基础，持续扩展产业链优势并积极推进转型升级。带息负债规模和综合资金成本进步一步优化与下降，财务费用同比降低，资产负债率已由2016年（最高水平）的92.48%降低至目前的52.51%。2021-2023年实现经营性现金流净额分别为77.49、105.51、94.37亿元，2024年前三季度为75.06亿元，同比增长6.83%，经营状况持续向好。公司积极重视股东回报，我们看好公司未来的高分红持续性。 风险提示：原材料价格波动；磷矿石/煤炭价格波动；下游需求不及预期；矿山生产安全；出口及海外市场变化；行业政策风险等。 投资建议：公司在磷化工资源、技术、产业链等方面的竞争优势显著，经营韧性仍凸显，我们小幅上调公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别53.74/55.23/55.74亿元（原值48.77/49.36/50.52亿元），同比增长18.8%/2.8%/0.9%；摊薄EPS分别为2.93/3.01/3.04元，对应当前股价PE分别为7.7/7.5/7.5X。维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 75,313 69,060 69,948 72,730 73,675 (+/-%) 19.1% -8.3% 1.3% 4.0% 1.3% 净利润(百万元) 6021 4522 5374 5523 5574 (+/-%) 65.3% -24.9% 18.8% 2.8% 0.9% 每股收益（元） 3.28 2.47 2.93 3.01 3.04 EBITMargin 12.9% 11.4% 10.8% 10.8% 10.8% 净资产收益率（ROE） 36.8% 24.1% 24.5% 21.8% 19.5% 市盈率（PE） 6.9 9.2 7.7 7.5 7.5 EV/EBITDA 6.5 7.1 7.3 6.9 6.8 市净率（PB） 2.54 2.22 1.89 1.65 1.45 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 基础化工·农化制品 证券分析师：杨林联系人：王新航 010-880053790755-81981222 yanglin6@guosen.com.cnwangxinhang@guosen.com.cn S0980520120002 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价22.69元 总市值/流通市值41621/41621百万元 52周最高价/最低价24.89/14.09元 近3个月日均成交额481.31百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《云天化（600096.SH）-上半年归母净利润同比增长6.1%，经营韧性持续凸显》——2024-08-13 《云天化（600096.SH）-预计归母净利同比增长5.7%，经营韧性凸显》——2024-07-11 《云天化（600096.SH）-提升磷矿资源保障能力，推进绿色高质量发展》——2024-03-26 《云天化（600096.SH）-延续较好经营业绩，持续提升一体化运营优势》——2023-10-30 《云天化（600096.SH）-磷化工巨头业绩再创新高，加快推进转型升级与结构优化》——2023-04-18 云天化（600096.SH） 三季度归母净利润同比增长54.16%，公司经营韧性持续凸显 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 产业链高效运行、经营韧性仍凸显，2024年前三季度归母净利润同比增长19.42% 2024年10月14日晚，公司发布了《2024年第三季度报告》：2024年前三季度， 公司实现营业收入467.24亿元，同比下降12.34%；实现归母净利润44.24亿元， 同比增长19.42%；基本每股收益2.41元。其中，第三季度实现营业收入147.31亿元，同比下降18.54%；归实现归母净利润15.83亿元，同比增长54.16%。公司归母净利润同比实现增长主要原因有磷肥价格同比上升，大宗原材料价格同比下降，毛利同比增加；强化母子公司资金协同与管控，财务费用同比降低；二季度末回购子公司磷化集团少数股权，享有的归母净利润同比增加。 2024年前三季度，公司在化肥、聚甲醛和饲钙等关键产品领域实现了稳定的盈利。产销量方面，公司磷铵销量同比-2.54%，营收同比+1.43%，销售价格同比+4.08%；复合（混）肥销量同比+19.51%，营收同比+15.20%，销售价格同比-3.52%；尿素销量同比+7.00%，营收同比-1.36%，销售价格同比-7.83%；聚甲醛销量同比-2.26%，营收同比-1.17%，销售价格同比+1.10%；黄磷销量同比-9.64%，营收同比-17.00%，销售价格同比-7.76%；饲料级磷酸氢钙销量同比+6.34%，营收同比+17.90%，销售价格同比+10.88%。原材料方面，除天然气价格略有上升外，公司其他主要原材料硫磺、煤炭、合成氨的采购价格均有不同幅度的下降，公司主要产品的毛利率有所提升。 图1：云天化营业收入及增速图2：云天化归母净利润及增速 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 图3：磷酸二铵价格、价差走势图4：尿素价格走势 资料来源：Wind、百川盈孚，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、百川盈孚，国信证券经济研究所整理 磷矿石价格坚挺，公司权益产能进一步增长 磷矿石价格持续在高位区间运行。受可开采磷矿品位下降以及下游新领域需求不断增长等因素影响，近两年国内磷矿石价格维持高位，磷矿的资源稀缺属性日益凸显。据百川盈孚，截至2024年10月14日，云南30%品位磷矿石货场交 货价为950元/吨，价格在900元/吨高价区间运行时间已超2年。 完成对磷化集团少数股权收购，利润进一步增厚。2024年6月，云天化完成对云南磷化集团18.6%少数股权收购，半年末磷化集团成为公司的全资子公司。云南磷化集团主要产品有磷矿石、饲料级磷酸氢钙等，磷化集团现拥有昆阳磷矿、晋宁磷矿和尖山磷矿三座大型露天矿山、3套磷矿擦洗装置和2套磷矿浮选装置，原矿生产能力1150万吨/年、擦洗选矿生产能力618万吨/年、浮选 生产能力650万吨/年；拥有1套产能80万吨/年硫酸、30万吨/年磷酸、50万吨/年饲料级磷酸钙盐的大型磷化工生产装置；1套产能1.5万吨/年胶磷矿浮选试剂装置。受益于磷矿石价格维持在高位运行，2024年上半年，磷化集团实现净利润9.19亿元，同比增加4.58亿元，增幅99.26%，对公司的利润增厚起到积极作用。 图5：云南30%品位磷矿石价格走势图6：云南磷化集团净利润 资料来源：Wind、百川盈孚，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 公司磷矿石权益产能进一步增长，矿化一体全产业链优势持续凸显。公司现有磷矿储量近8亿吨，磷矿石采选规模1450万吨/年，磷矿储量及年开采能力均位居 全国前列。2024年2月，公司以8亿元竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权， 2024年6月，公司完成对磷化集团的少数股权收购，半年末磷化集团成为公司的全资子公司。2023年磷化集团拥有磷矿原矿产能1150万吨/年，此外拥有30万吨/年磷酸和50万吨/年饲料级磷酸钙盐装置。随着公司磷矿权益产能的不断提升，公司磷矿资源保障能力凸显，为充分发挥公司在磷化工资源、技术、产业链一体化等方面的竞争优势奠定更加坚实的基础。 资产负债率持续下降，经营性现金流持续向好 资产负债率持续下降，经营性现金流持续向好。近年来公司“改革赋能”成效显著，带息负债规模和综合资金成本进步一步优化与下降，财务费用同比降低，资产负债率已由2016年（最高水平）的92.48%降低至目前的52.51%。2021-2023年实现经营性现金流净额分别为77.49、105.51、94.37亿元，2024年前三季度为75.06亿元，同比增长6.83%，经营状况持续向好。 图7：云天化资产负债率图8：云天化经营性现金流净额 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 投资建议：维持“优于大市”评级。公司作为磷化工行业领军企业，持续协同肥料及现代农业、磷矿采选、精细化工、商贸物流等诸多领域的发展，未来将继续加大研发创新投入和成果转化，进一步深化企业改革，以良好态势奋力推动公司迈向绿色高质量发展新阶段。公司在磷化工资源、技术、产业链等方面的竞争优势显著，经营韧性仍凸显，我们小幅上调公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别53.74/55.23/55.74亿元（原值48.77/49.36/50.52亿元），同比增长18.8%/2.8%/0.9%；摊薄EPS分别为2.93/3.01/3.04元，对应当前股价PE分别为7.7/7.5/7.5X。维持“优于大市”评级。 表1：可比公司估值表 股票代码股票简称主营产品 股价 （2024.10 .14） EPSPE 20232024E2025E20232024E2025E 总市值PB（亿元） 600141.SH兴发集团草甘膦、有机硅、黄磷、磷矿、22.59 1.24 1.67 1.94 17.3 10.92 9.41.209 249.23 000422.SZ湖北宜化煤矿、磷矿、尿素、磷酸二铵、13.34 0.43 1.03 1.12 27.9 11 10.121.977 144.46 磷矿石、磷酸一铵、饲料级磷002312.SZ川发龙蟒酸氢钙、磷酸二氢钙和磷酸一9.64 0.22 0.33 0.4 32.65 29.23 24.271.972 182.13 二钙等 002539.SZ云图控股复合肥、磷酸一铵、黄磷、纯8.07 0.74 0.75 0.94 9.7 9.5 7.61.151 97.46 平均值 21.89 15.16 12.851.58 600096.SH云天化磷矿、磷酸一铵、磷酸二铵、22.69 2.47 2.93 3.01 9.2 7.7 7.51.7 416.21 磷酸盐等聚氯乙烯等 碱等 尿素、复合肥、聚甲醛等 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理并预测 备注：云天化、兴发集团、