美联储关于通货膨胀预期期限结构的分歧（英）

财经系列讨论 联邦储备委员会，华盛顿特区ISSN1936-2854(打印)ISSN2767-3898(在线 ) 关于Infi预期期限结构的分歧 HieJooAhn和LelandE.Farmer 2024-084 请引用本文为：Ahn,HieJoo,和LelandE.Farmer(2024).“关于通胀预期期限结构的分歧”，美联储金融与经济讨论论文系列2024-084。华盛顿：美国联邦储备系统董事会,https://doi.org/10.17016/FEDS.2024.084. 注意：金融和经济学讨论系列（FEDS）的工作论文是初步材料，旨在刺激讨论和批判性评论。文中所述的分析和结论仅代表作者的观点，并不表明研究部门其他成员或联邦储备委员会理事的认同。关于金融和经济学讨论系列在出版物中的引用（除致谢外），应征得作者同意以保护这些论文的暂定性质。 关于期限结构的分歧 通胀预期* HieJooAhn†LelandE.Farmer‡ 联邦储备委员会弗吉尼亚大学 2024年9月16日 Abstract 我们开发了一个模型来描述不同预测horizon下的通货膨胀预期期限结构。利用职业预测家调查数据，我们将对通货膨胀预期的分歧分解为个人的长期信念、私人信息和公共信息。我们发现，在正常时期，长时限分歧主要由个人的长期信念驱动，而短期限分歧则源于私人信息。在经济衰退期间，对公共信息的不同反应成为所有时限下分歧的关键驱动因素。当预测者对公共信息存在分歧时，货币政策表现出延迟响应，并且价格悖论出现，突显了锚定通货膨胀预期的重要性。 JEL分类:E17、E31、E37、E52、E58、E65。 关键字:通货膨胀预期,期限结构,分歧,货币政策 *ˇ 我们感谢HassanAfrouzi、BoraganAruoba、MichaelBauer、ThomasDrechsel、RogerE.A.Farmer、AndrewFigura、JimHamilton、EdwardHerbst、ElmarMertens、EmiNakamura、JeremyRudd、JónSteinsson、LuminitaStevens、EricSwanson、AllanTimmermann、FabianWinkler和ChristianWolf提供的有益建议，并感谢TravisBerge在资源支持方面的帮助。 免责声明：本文的观点仅代表作者个人观点，并不一定反映联邦储备系统理事会或联邦储备系统的政策观点。 †联邦储备委员会，第20街和宪法大道西北，华盛顿特区20551，美国电子邮件：hiejoo.ahn@frb.gov ‡弗吉尼亚大学,电邮:lef2u@virginia.edu 当然，由于与疫情和战争相关的系列需求和供应冲击导致的商品和服务通胀持续高企 ，可能会引发通胀预期上升，从而使降低通胀变得更加困难。因此，货币政策采取风险管理的态度以捍卫通胀预期锚定至关重要。而来自市场和调查数据的证据表明，长期通胀预期保持稳定，尽管一年期预期指标最近有所下降但仍处于较高水平。LaelBrainard(2023年1月19日) 1Introduction 家庭、公司、金融市场参与者和政策制定者对未来的经济状况存在分歧(康南德和休伯特,2022).这一分歧对货币政策的有效性以及通胀预期锚定具有重要意义（。Falck等人。,2021;Reis,2020;Fofana和Reis,2024代理主体预期的异质性在宏观经济建模中也起着核心作用，作为推动商业周期动态的关键驱动力。Lorenzoni, 2009;Angeletos和La'O,2013;鲁特和施耐德,2014)、通货膨胀动态(Michael,200 2; Mackowiak和Wiederholt,2009)和资产定价(Scheinkman和熊,2003;伯恩赛德等人。,2016;Barillas和Nimark,2017).关于预期形成的研究文献越来越多，这些研究侧重于分歧及其时间变化，以解释理性预期之外的行为，并探索代理人的预期形成背后的结构性机制（例如 ， Andrade等人。,2016;Ma'ckowiak等人。,2023;Fofana和Reis,2024). 尽管经济主体对分歧的兴趣日益增加，但尚未有研究全面刻画整个预测horizon范围内个体通胀预期的横截面分布。Fofana和Reis(2024请注意，大多数关于预期形成的学术研究主要集中在短期通货膨胀预期上，通常期限不超过一年。然而，中央银行密切关注长期预期，以评估预期的锚定程度。因此，全面理解通货膨胀预期的时间结构至关重要。遗憾的是，预期数据往往被聚合到广泛的预测期限类别中，导致对时间结构的描述不完整。 在评估货币政策对通胀预期锚定程度时，识别不同时期和不同预测horizon上驱动分歧的信息来源至关重要。如果短期预期主要基于预测人员的私人信息或 长期信念的影响下，货币政策沟通在减少短期内通胀预期分歧方面的有效性可能有限。相反，如果长期预期主要受公共信息影响，有效的货币政策沟通可以显著减少长期预期分歧，并有助于锚定通胀预期。在此背景下，了解每种信息来源如何塑造预测者的预测及其在不同预测时间框架内的分歧程度至关重要。 本文做出了三项原创贡献。首先，我们开发了一个新的个体层面的通胀预期模型，覆盖不同的预测horizon，我们称之为通货膨胀预期的个别期限结构该模型使用两个因素描述了预测者在不同视野中的通货膨胀预测轨迹：水平和坡度。这种方法的灵感来自尼尔森和西格尔的利率期限结构(尼尔森和西格尔,1987).Thelevel反映了长期通胀预测，我们称之为漫长的结束.The斜坡捕获了长端和当前季度的通胀nowcast之间的总体差异。1我们使用贝叶斯方法估计该模型，并将其应用于来自专业预测者调查（SPF）的预测员级数据。尽管SPF仅提供了预测者通胀预期期限结构的部分快照，我们的模型仍能够在此时点上恢复所有预测期限内的通胀预期横截面分布。 短期和长期通胀预期表现出不同的动态。尽管6个月和1年期的共识预测与实际CPI通胀高度一致 ，但10年期的共识预期在1990年代呈下降趋势，并从2000年起稳定在略低于2.5%的水平。即使在COVID-19大流行期间，10年期共识预期也仅表现出有限的变化，短暂上升后回到大流行前的水平。虽然估计的共识预测表明长期通胀预期较为稳固，但不同预测horizon的估计分歧揭示了更为复杂的图景。在大衰退及其复苏期间，经济学家对长期通胀的看法分歧更大，而在1990年代初期通胀被认为是非平稳的情况下，分歧较小。特别是在疫情期间，长期预期的方差和偏度显著上升至1990年代初期的水平，这表明以高阶矩衡量时，预期较为松散。我们的模型显示，共识预测和分歧往往能够提供关于代理人通胀预期锚定的不同见解。 1为了简洁起见，我们只在附录中考虑曲率(附录H)，因为它在观察到的通胀预期的个人水平期限结构中起着有限的作用。 其次，我们开发了一种新颖的动力因子模型，其中个体期限结构要素由公共成分、个体特有的成分和个体固定效应三部分构成。通过构建一个噪声信息模型，我们为每一部分提供了经济解释。在这一结构模型中，拥有长期信念的预测者在更新通货膨胀预测时会观察到公共信号和私人信号 。我们证明了这种结构模型自然地与动力因子特征相一致，并通过模拟实验捕捉到了统计模型的关键实证结果。因此，我们将公共成分和个体特有的成分解释为反映公共信息和私人信息对预测者通货膨胀预期贡献的部分，而个体固定效应则捕捉了预测者的长期信念。2与以前的研究不同(例如，赫伯斯特和温克勒,2021),我们允许对公共信息的不同反应，这些反应通过个体因子加载到共同成分上来捕捉。据我们所知，本文是首篇恢复预测者对公共信息敏感性分布的研究，并基于正式的统计模型识别分歧中公共信息和私人信息的作用。 我们观察到三种信息来源在贡献不同预测期限内的分歧中扮演着独特的角色。长期信念和私人信息分别占长期预期和短期预期中大部分分歧的原因。我们还发现，预测者对公共信息的反应存在异质性，这体现在个体层面共同成分负载的非退化分布中。公共信息在分歧中的作用平均来说较小。3然而，在经济衰退和高通胀不确定性时期，公共信息成为了引发分歧的关键驱动力。在大衰退的高峰时期，公共信息占长期分歧的一半左右。类似地，在疫情初期通缩期间，公共信息驱动了大部分分歧，并在后续高通胀时期贡献了约三分之一的分歧。 最后，我们调查了分歧中每个因素对货币政策有效性的影响。首先，我们展示了美联储对近期数据发布的回应（Fed’sresponsestorecentdatareleases（注：此处保持括号内的英文不变）对该影响的作用。鲍尔和斯旺-儿子,2023)减少公众对未来两年通胀的分歧部分 2在整个论文中，我们将使用术语长期信念指个体预测相对于理性预期的无条件偏见。这种偏见可以解释为由某些认知限制/行为偏差引起，或者源于长期通货膨胀动态先验信息的持久影响，如：法默等人。(2021)。在整个分析过程中，我们对这种偏见的来源仍然不了解。 3这一结果与以前的研究一致，如Patton和Timmermann(2010),法默等人。(2021),andLahiri和Sheng(2008). 但不包括可归因于私人信息或个体长期均值的部分。接下来，我们探讨由公共信息引起的分歧如何影响货币政策的有效性。为此，我们构建了一个新的度量标准——公共信息引起的分歧敏感性 ，并使用该指标来估计货币冲击的非线性效应。我们发现，当公共信息成为分歧的主要来源时， 经济对货币政策冲击的反应会延迟，并出现价格悖论。相反，当非公共信息成为主要分歧来源时 ，货币政策对宏观经济具有快速且统计上显著的稳定效果。 我们的实证发现对货币政策的制定具有重要影响。首先，我们的方法能够在每个时间点识别出专业预测者对未来通胀存在分歧的原因。其次，我们的结果表明，在关键时刻（如新冠疫情引发的通胀），公共信息往往是分歧的关键来源，从而可能成为导致通胀锚定失效的因素之一。货币政策机构清晰地传达宏观经济环境可以减少经济主体对未来宏观经济条件的分歧，从而帮助稳定预期。最后，我们的研究为价格谜题的来源提供了新的视角。我们的结果表明，分歧对公共信息的敏感性有助于产生价格谜题，而有效的预期管理可以通过货币政策机构的有效措施来缓解这种价格谜题。我们留待未来的研究进一步探讨这些影响。 相关文献本文对文献的几个方面做出了贡献。首先是关于骨料通胀预期的期限结构。Aruoba (2020)使用纳尔逊-西格尔收益率曲线对通胀预期的期限结构进行建模(尼尔森和西格尔,1 987).Aruoba将水平、斜率和曲率因素视为潜在状态，并利用共识SPF（SurveyofProfessionalForecasters）和蓝筹股预测通过线性状态空间模型进行估计。 克拉克等人。(2022构建通胀预期和不确定性的时间结构，采用状态空间模型，在该模型中允许随机波动性和预测中的持续偏差。 Diebold等人。(2008)采用Nelson-Siegel模型Diebold和Li(2006)预测国际背景下的政府债券收益率。对全球债券收益率动态进行建模，Diebold等人。(2008)考虑一个动态因子结构，类似于我们的建模方案，但不同之处在于我们主要关注的是预测者特定的通胀预期。 最近的研究集中在对个人的通胀预期进行建模(例如，赫伯斯特和温克勒， 2021;Crump等人。,2023;Fisher等人。,2022).4这篇论文最接近赫伯斯特和温克勒(2021在不同的预测horizon下，通货膨胀预期在个体层面被建模和估计。然而，存在一些关键差异。首先，我们的重点在于个体层面的通货膨胀预期期限结构，因此我们使用灵活的拉格朗日多项式（从Nelson-Siegel模型衍生）来建模从当前季度到十年内的完整通货膨胀预期期限结构。赫伯斯特和温克勒仅对个体级别的通胀预期进行一年以内期限的预测，因为他们的目标是刻画各种宏观经济变量的联合动态。5其次，我们计