纺织制造系列报告(三)：首次覆盖，色纺纱龙头，越南产能优势凸显

百隆东方：中高端色纺纱龙头，越南产能优势凸显

核心观点： 百隆东方作为中高端色纺纱双寡头之一，其越南产能布局带来显著优势，有望在色纺纱行业渗透率提升及海外产能缺口中受益。

公司概况： 百隆东方主营色纺纱和坯纱，色纺纱采用“先染色、后纺纱”工艺，附加值高、环保性好。2023年色纺纱/坯纱营收分别为31.41亿元/33.15亿元，占比45.4%/48.0%。公司客户包括Uniqlo、Nike、Adidas等，前五大客户销售占比约39.9%。2024H1营收39.89亿元，同比+23.9%；归母净利润2.33亿元，同比-14.8%。

财务分析： 公司营收稳步增长，但净利润波动较大。2023年净利润下降主要受终端消费疲软、海外品牌去库及以价换量策略影响。坯纱占比有所提升，外销占比逐年上升至67.3%。毛利率受棉价影响波动较大，2023年降至8.7%。费用控制良好，净利率受汇率影响。存货周转天数有所改善，应收/应付账款周转天数健康。

股权结构： 股权结构稳定，控制权集中，杨氏兄弟及配偶合计持股74.4%。公司分红率较高，自2012年上市以来累计分红35.72亿元，2023年分红率达88.7%。

行业分析： 色纺纱兼具环保、时尚和科技性，能顺应品牌ESG需求，满足消费者对舒适时尚的追求，渗透率有望持续提升。行业准入门槛较高，中高端市场形成华孚时尚和百隆东方双寡头格局（CR2约为70%）。

竞争优势： 产能集中于越南，棉花采购便利，在地缘政治摩擦下优势凸显，有望承接海外产能缺口，提升市场份额。深度合作优质客户申洲国际，互惠共赢，订单质量和沟通效率高。重视技术创新及产品研发，推陈出新满足下游需求，如EcoFRESH系列纱线。

盈利预测： 预计2024-2026年公司营收分别为78.31亿元/86.73亿元/94.03亿元，同比+13.3%/+10.8%/+8.4%；归母净利润分别为5.42亿元/6.16亿元/6.92亿元，同比+7.6%/+13.7%/+12.2%。毛利率预计逐步改善。

估值： 选取可比公司均值，给予百隆东方2024年P/E 15倍，对应目标价5.42元。

投资建议： 首次覆盖，给予“增持”评级。短期来看，色纺纱需求改善、订单恢复，有望拉动公司业绩；中长期来看，海外产能扩张和核心客户合作紧密，有望提升市场份额。