四季度美国通胀或反复，不改11月降息25bp判断

四季度美国通胀或反复，不改11月降息25bp判断2024年/10月 海外宏观经济研究员余琦010-66555862 yuqi@chief-investment.com 事件： 美国2024年9月CPI同比上涨2.4%（市场预期上涨2.3%，前值上涨2.5%），环比上涨0.2%（市场预期上涨0.1%，前值上涨0.2%）；核心CPI同比上涨3.3% （市场预期上涨3.2%，前值上涨3.2%），环比上涨0.3%（市场预期上涨0.2%，前值上涨0.3%）。 点评： 1、9月美国CPI同比增速连续6个月回落，创2021年2月以来最低水平，近3年半以来首次连续3个月跌破3%；但核心CPI同比环比增速均超过市场预期，表明美国通胀仍在下降趋势中，但跌幅将继续趋缓，不排除第四季度可能出现反复。 2、从CPI的分项构成上看，商品分项和服务分项同比增速均继续回落。其中，商品分项同比下跌1.4%，相比上月跌幅扩大0.3个百分点；服务分项同比上涨4.7%，相比上月继续减少0.1个百分点，连续4个月出现回落。具体来看，非耐用品同比下跌0.7%，相比上月大幅减少0.7个百分点，自2023年8月以来首次同比增速转负；耐用品同比下跌2.9%，相比 上月跌幅缩减1.3个百分点，下跌明显趋缓。 结合各项权重综合计算，对9月CPI贡献最大的依然是家计项（1.789%），其次是机动车保险（0.486%）、食品项（0.309%）和医疗服务项（0.233%），而能源项（-0.463%）和二手车（-0.096%）本月则继续为负贡献。 3、9月美国CPI同比增速走低的主要原因是：能源价格同比跌幅扩大，同时核心服务价格增速回落。 首先，能源价格同比跌幅扩大，是本月CPI走低的主要原因，完全符合我们此前判断。（详见《美国8月通胀数据快评》） 数据显示9月能源价格同比下跌6.8%，对本月CPI的贡献为-0.46%，相比上月大幅扩大0.19个百分点。其中，汽油价格同比大幅下跌15.3%， 1 对本月CPI的贡献为-0.51%，相比上月大幅扩大0.17个百分点；管道天然气价格同比上涨2%，对本月CPI的贡献为0.01%；电力价格同比上涨3.7%，对本月CPI的贡献为0.09%，相比上月的影响减少0.01个百分点。由于10月国际原油价格受中东局势升级刺激大幅反弹，而去年10月国际油价走低，高基数效应逐渐消失，预计10月能源项对CPI的负面贡献将出现减弱，并减缓通胀的下行速度。 其次，食品价格同比增速出现小幅反弹。 数据显示，9月食品项同比上涨2.3%，对本月CPI的贡献为0.31%，相比上月的影响增加0.03个百分点。 第三，核心商品价格同比跌幅趋缓，主要原因是二手车价格同比跌幅大幅收窄。 数据显示，9月除能源和食品外的核心商品价格同比下跌1%，对本月CPI的贡献为-0.19%，相比上月的负面贡献缩减0.17个百分点。其中，新车价格同比下跌1.3%，较上月继续扩大0.1个百分点，连续7个月同比增速为负值；二手车价格同比大幅下跌5.1%，较上月跌幅大幅收窄5.3个百分点，完全符合我们此前预判。由于作为先行指标的美国Manheim二手车指数继续触底反弹，预计短期该项未来跌幅将继续缩窄。 第四，服务价格同比增速小幅回落，主要是家计项同比增速继续降低。数据显示，9月服务项同比上涨4.7%，对本月CPI的贡献为2.86%， 相比上月的影响降低0.12个百分点。其中，占比最大的家计项上涨4.9%， 本月对CPI的拉动为1.77%，相比上月降低0.11个百分点。作为先行指标的美国ZILLOW指数同比涨幅与CPI统计中的租金价格涨幅存在13个月的时间滞后，考虑到滞后效应，由于前者从2022年2月至2023年9月处于持续回落趋势，之后走平并小幅回升，预计10月之后家计项对CPI的贡献很可能出现小幅回升，进而影响通胀的下降速度。 9月其他服务价格涨跌互现。其中，医疗项同比上涨3.6%，相比上月 增加0.4个百分点；交通运输项同比下跌1.3%，相比上月跌幅扩大0.6个百分点，连续2个月同比增速为负；娱乐项同比上涨0.7%，相比上月降低0.8个百分点；教育和通信项同比上涨0.3%，相比上月小幅降低0.2个百分点。 结论： 1、9月美国CPI同比增速在能源价格同比跌幅扩大、核心服务价格增速回落的带动下持续回落，但食品价格同比增速出现小幅反弹，加之核心商品价格同比跌幅趋缓，共同导致通胀增速趋缓，并低于市场预期。我们判断10 2 月能源项对CPI的负面贡献将大幅减弱，同时家计项对CPI的贡献很可能出现小幅回升，第四季度美国通胀很可能会出现反复。 2、低于前值但高于预期的通胀数据公布后，市场交易出现一定分歧。其中，三大股指均小幅回落，美元指数小幅回升，但黄金价格走高，10年期美债收益率小幅升至4.09%。目前CME交易所预测美联储11月降息25bp的概率为84%，利率不变的概率为16%，降息50bp的概率继续为0%；12月再度降息25bp的概率提升至83%，降息50bp的概率降至0%。 由于通胀增速超预期，叠加此前公布的非农就业数据同样超市场预期，我们继续维持联储年内还将降息2次的判断，其中11月和12月分别降息25bp，全年降息总幅度为100bp，预计明年降息幅度为100-150bp。 3、对未来大类资产价格走势，我们的判断是： 预计在11月大选前，美股将继续维持高位宽幅震荡。 美元指数中期维持100-105区间震荡。 十年期美债收益率较难维持4%以上，预计中期将在3.5-4%的区间震荡。 黄金价格将继续维持2500美元/盎司以上高位震荡。 3 研究员声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析员在此声明：（1）该研究员以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映了该研究员的研究观点；（2）该研究员所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在还是将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。 一般声明 本报告由香港致富证券有限公司（以下简称“致富证券”）制作，报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本报告版权归致富证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。 本报告内的所有意见均可在不作另行通知之下做出更改。本报告的作用纯粹为提供信息，并不应视为对本报告内提及的任何产品买卖或交易的专业推介、建议、邀请或要约。 香港北京上海深圳 香港致富证券有限公司香港致富证券有限公司北京代表处香港致富证券有限公司上海代表处香港致富证券有限公司深圳代表处 香港德辅道中308号 富衞金融中心11樓 北京市朝阳区建国门外大街1号 国贸大厦1期608室 上海市陆家嘴东路161号 招商局大厦1309室 深圳福田区福华路399号 中海大厦6楼 电话：(852)25009228电话：(8610)66555862电话：(8621)38870772电话：(86755)33339666 传真：(852)25216893传真：(8610)66555102传真：(8621)58799185传真：(86755)33339665 网址：www.chiefgroup.com.hk 4 5