全球主题乐园消费蓝海，与主业双轮驱动

证券研究报告|公司动态报告 2024年10月12日 全球主题乐园消费蓝海，与主业双轮驱动 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 买入 买入 24.74 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 605289 58.3/18.05 27.12 12.52 50.61 罗曼股份 沪深300 65% 42% 20% -2% -25% -47% 2023/102024/012024/042024/072024/10 分析师：戚舒扬 邮箱：qisy1@hx168.com.cnSACNO：S1120523020003 联系电话： 分析师：金兵 邮箱：jinbing@hx168.com.cnSACNO：S1120524050001 联系电话： 相关研究 1.【华西建筑】罗曼股份（605289）：收购公告出炉，交易性价比凸显，考核目标体现信心 2024.05.16 2.【华西建筑】罗曼股份（605289）：一季度业绩高增超预期，三大板块持续推进 2024.04.28 3.【华西建筑】罗曼股份（605289）：收购Holovis继续推进，将不构成重大资产重组 2024.04.02 评级及分析师信息 罗曼股份(605289) ►沉浸式体验下游商业应用场景多元。沉浸产业的下游市场应用较广，主要为沉浸文化旅游、演艺演出、扩展现实、艺术展览、夜游夜娱等沉浸市场。XR是实现沉浸式体验的核心技术，融合虚拟和现实，带给用户的体验良好；通过计算机技术和可穿戴设备产生的一个真实与虚拟结合、可人机交互的环境，包含了VR/AR/MR及因技术进步而可能出现的新型沉浸式技术。 相对股价% ►全球：主题乐园市场规模CAGR5.5%，沉浸式体验是其规模增长的驱动因素之一。沉浸式体验因其独特的娱乐体验，完全可以避免因极端的天气因素而影响游玩体验，已成为了主题乐园投资建设的核心驱动因素之一。2023年，全球前25大主题乐园的游客数高达2.45亿人次，同比+23.55%，游玩需求显著增长；同年主题乐园的市场规模高达742亿美元，同比+16.1%。从2024年至2032年主题乐园市场规模的复合增长率将达到5.5%，到2032年市场规模有望达到1325亿美元。我们预计未来主题乐园的市场规模的增长能有效带动沉浸式体验的市场需求；沉浸式体验其文创属性强，行业进入有品牌、技术、以及管理等壁垒，行业先行布局者首先受益。目前主题乐园沉浸式体验行业参与者主要为ImmersiveGamebox、VRstudios、Holovis和AiSolve等。 ►中国：近年沉浸产业有显著增长，市场规模超900亿元。2023市场规模达到927亿元，相较2019年的643.8亿元大幅度提升，并且预计在2024年将进一步增长至1124亿元。国内沉浸产业的增长动力已经从单一的沉浸实境娱乐市场，转变为由沉浸主题娱乐、沉浸文化旅游和沉浸实境娱乐三大板块共同推动的多元化发展格局。目前沉浸行业国内的主要的参与者有风语筑、丝路视觉、当红齐天、新起点和上海Holovis（罗曼股份子公司）等公司。 ►罗曼收购英国Holovis，新增长极有望充分释放。到9月 27日，罗曼收购正式完成。（1）收购交易对价低，仅为0.52xPS，我们认为收购价格较为便宜。（2）收购利于强化公司能力，助力公司的全球扩张。通过吸收英国Holovis及其技术团队，公司整体设计、技术研发能力将飞跃级的提升，同时整合英国Holovis积累的全球市场客户和IP资源，公司将快速扩展全球销售和服务网络。（3）收购后新兴增长极空间有望释放。从收入考核来看，第一个交易期相当于在2023年基础上同比增长了69%，第二个交易期考核增长了99%接 近翻倍。收购后将为公司带来极大的增量空间，有望在数字文娱实现收入的飞跃式增长。 投资建议 考虑到公司2024年四季度将并表英国Holovis资产，并表后公司的四季度收入预计有显著增加，但在短期内利润贡献相对有限，考虑到主业景观照明业务恢复的节奏，我们调整2024-2026年营业收入预测值10.57/15.97/20.19亿元（原 9.88/13.39/17.53亿元），下调归母净利润预测至 0.91/1.61/2.06亿元（原1.38/1.71/2.09亿元），对应EPS下调至0.83/1.47/1.87元（原1.26/1.55/1.90元），对应10月11日24.74元收盘价29.74/16.87/13.19xPE，维持“买入”评级。 风险提示 资产收购后经营风险；客户资金到位情况不及预期：系统性风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 312 610 1,057 1,597 2,019 YoY（%） -57.6% 95.4% 73.2% 51.1% 26.4% 归母净利润(百万元) -15 81 91 161 206 YoY（%） -112.9% 633.1% 13.2% 76.2% 27.9% 毛利率（%） 34.3% 29.8% 27.1% 30.8% 31.4% 每股收益（元） -0.14 0.74 0.83 1.47 1.87 ROE -1.2% 6.1% 6.6% 10.4% 11.6% 市盈率 -176.71 33.43 29.74 16.87 13.19 资料来源：Wind，华西证券研究所 正文目录 1.沉浸式体验壁垒高，主题乐园+XR商业化日臻成熟5 1.1.沉浸式体验基于XR技术，XR技术门槛高，市场规模大5 1.2.全球：主题乐园市场规模已破700亿美元，有望超千亿美元7 1.3.中国：沉浸式体验尚在商业化前期，蓝海市场即将开启11 2.英国Holovis为行业先驱，收购后为罗曼打开新增长极13 2.1.英国Holovis构建核心技术壁垒，已进行全球化布局13 2.2.上海Holovis在英国Holovis加持下迈入正轨16 2.3.罗曼收购英国Holovis，新兴增长极空间打开18 3.投资建议20 4.风险提示21 图表目录 图1沉浸产业链概览5 图2VR、AR、MR的区别和具体特征6 图3XR全息投影技术7 图4XR基于计算机视觉的识别技术7 图5近年XR市场规模情况7 图6近年XR出货量情况（AR+VR）7 图7近2年XR（AR+VR）市场竞争格局（%）8 图823年全球前25大主题乐园游客数量情况（千人次）9 图9好莱坞环球影城《金刚》沉浸隧道升级改造9 图10宝莱坞乐园《Don:TheChase》沉浸隧道9 图112022年-2032E主题乐园市场规模预测情况10 图1219-24e中国沉浸式产业消费市场规模12 图1323年中国沉浸细分市场份额12 图1411-24E中国沉浸式产业总产值12 图1511-24E年中国沉浸式产业投资规模12 图16英国Holovis的世界上首个飞行剧院Li-fly14 图17英国Holovis参与设计马里奥赛车的交互系统14 图18英国Holovis设计的360度高尔夫15 图19英国Holovis设计的沉浸式隧道15 图20英国Holovis使用到的LED灯光解决方案15 图21英国Holovis使用到的ComplexAV15 图22上海霍洛维茨主营业务17 图23中国黄海湿地博物馆的4D影院升级项目18 图24武汉武商梦时代广场WS梦乐园18 图25青岛中山路的《山海胜境》文旅元宇宙APP18 图26深圳乐高乐园度假区18 图27公司参与的上海杨浦大桥夜景照明工程19 图28公司参与的滨江景观照明改造更新工程19 图29公司主营业务收入与同比变化情况19 图30公司主营业务毛利与毛利率情况19 图31公司收购英国Holovis事项时间进程20 表1主题乐园沉浸式体验领域主要参与者11 表2政府沉浸产业发展的部分支持政策（部分）11 表3国内沉浸式体验行业主要参与者13 表4英国Holovis部分专利14 表5英国Holovis部分成功实践项目及对应技术或产品15 表6英国Holovis部分高质量客户16 1.沉浸式体验壁垒高，主题乐园+XR商业化日臻成熟 1.1.沉浸式体验基于XR技术，XR技术门槛高，市场规模大 沉浸式体验下游商业应用场景多元。沉浸产业的下游市场应用较广，主要分为沉浸文化旅游（情境景区、沉浸旅游演艺、沉浸旅游微演艺等）、沉浸主题娱乐（沉浸主题乐园、沉浸黑暗乘骑等）、沉浸实境娱乐（密室逃脱、角色扮演游戏、桌面剧本杀）、沉浸演艺演出（沉浸剧场、沉浸戏剧、互动沉浸戏剧）、沉浸扩展现实（虚拟现实（VirtualReality）、增强现实（AugmentedReality）和混合现实（MixedReality）业态）、沉浸艺术展览（以光影艺术和沉浸体验作为艺术展览核心吸引或消费项目，例如沉浸博物馆等）、沉浸夜游夜娱（光影夜游、游船夜游、互动夜游等）以及其他一些小众的沉浸市场。在这些沉浸产业链的下游市场中，沉浸体验既可以作为项目的核心，也可以作为传统项目的辅助，这很大程度上拓宽市场范围。 图1沉浸产业链概览 资料来源：2024中国沉浸产业发展白皮书，华西证券研究所 XR是实现沉浸式体验的核心技术，用户的感官体验好。XR是指通过计算机技术和可穿戴设备产生的一个真实与虚拟结合、可人机交互的环境，包含了VR、AR、MR及其他因技术进步而可能出现的新型沉浸式技术。三者之间有所差异，其中VR能让人完全沉浸在虚拟环境中；AR能创建一个叠加虚拟内容的世界；MR则是虚拟与现实的混合体，它能创造出可以与真实环境交互的虚拟物体。区别于传统的超文本、平面图像等二维媒介及传统3D图像/视频，XR将VR、AR、MR等诸多人们所熟悉的沉浸式交互技术融合在一起，依托跨媒介、非结构化的视、听、触等多感官刺激途 径，进一步解放人的感性思维，激发创造性思维，以实现虚拟世界与现实世界之间的无缝转换，带给用户良好的感官体验。 图2VR、AR、MR的区别和具体特征 资料来源：《扩展现实（XR）关键技术研究》，华西证券研究所研究所 XR终端技术含量较高，形成超高技术壁垒。XR终端需要实现高清显示以构建沉浸式的视觉体验；需要精准追踪定位来构建拟人式的操作体验；还需要高超识别技术帮助构建现实与虚拟之间无缝衔接的桥梁。因此，XR终端的关键技术也主要围绕着这三个方面的需求展开： （1）XR显示技术：主要包括全景拼接、FOV、全息投影、3D立体技术等。其中，全景拼接技术通过相机的平移或者旋转拍摄的一组和多组具有部分重合的照片拼接成一个360度的全景平面图像，然后通过计算机技术实现全方位互动式观看真实场景的技术；FOV指视场角，指以被测目标的物像通过镜头的最大范围的两条边缘构成的夹角，其大小决定了光学仪器的视野范围，需要根据显示效果的不同匹配合适的尺寸；全息投影技术则基于光的干涉和衍射原理，并利用投影设备将不同角度的影响内容投影拼接至全息图上，以此还原物体真实三维图像，提供视觉感知。 （2）XR定位技术：主要技术流派包括外向内追踪和内向外追踪。其中，外向追踪技术依靠基站等外接设备进行追踪定位，具有高定位精度和低延迟等特点，但对活动范围的限制较大，目前可分为北斗定位技术、光学定位技术、Wi-Fi定位技术、低功耗蓝牙定位技术和超声波定位技术等；内向外追踪技术则不依赖于外部硬件，而通过内置环境感知摄像头、深度摄像头和传感器的头戴式设备实时拍摄外部图像，读取环境深度信息以获取位置数据，具有简便安装、无可移动范围限制和高自由度的优点，但也存在定位精度不高、有一定延迟等缺点。 （3）XR识别技术：有基于硬件的识别技术和基于计算机视觉技术的识别技术。其中，基于硬件的识别技术，将集成传感器的可穿戴姿势输入数据手套等设备与用户肢体连接，从而获取用户的肢体运动信息，具有动作识别精准度高、抗遮挡性和抗干扰性高的优点，但设备价格昂贵且设备穿戴繁琐；基于计算机视觉的识别技术则利用摄像头捕捉用户的手势，并传输到计算机对手势信息进行分