Low-α射线球形氧化铝取得阶段性成果，打开高质量发展空间

天马新材（838971） 证券研究报告·北交所公司点评报告·非金属材料Ⅱ Low-α射线球形氧化铝取得阶段性成果，打开高质量发展空间 买入（维持） 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 185.93 188.79 297.41 413.11 499.24 同比 (10.57) 1.54 57.54 38.90 20.85 归母净利润（百万元） 35.64 12.25 46.16 69.61 97.45 同比 (34.31) (65.62) 276.80 50.80 40.00 EPS-最新摊薄（元/股） 0.34 0.12 0.44 0.66 0.92 P/E（现价&最新摊薄） 40.93 119.06 31.60 20.95 14.97 2024年10月14日 证券分析师朱洁羽 执业证书：S0600520090004 zhujieyu@dwzq.com.cn 证券分析师易申申 执业证书：S0600522100003 yishsh@dwzq.com.cn 研究助理钱尧天 执业证书：S0600122120031 qianyt@dwzq.com.cn 研究助理薛路熹 执业证书：S0600123070027 xuelx@dwzq.com.cn 投资要点 股价走势 重要在研产品取得阶段性成果：公司在研产品Low-α射线球形氧化铝天马新材北证50 粉体具有α粒子含量低、导热率高、绝缘性优、粒径分布可调、球形化率高、体积填充率高、磁性异物含量低等优点，主要作为功能填料用于高性能或具有特殊用途的芯片封装场景，属于先进芯片高端封装材料。该产品放射性元素铀（U）和钍（Th）含量低于5ppb，已掌握核心技术，处于中试向产业化过渡阶段，将与下游客户对接洽谈送样验证。 产能倍增+产品结构趋向高端化，盈利能力将显著提升：（1）公司2024年将进入产能释放新周期（年中投产），原有产能2.6w吨（共线）+3k吨（高压电器），新增产能6w吨（电子陶瓷+电子玻璃5w吨，勃姆石 167% 148% 129% 110% 91% 72% 53% 34% 15% -4% -23% 2023/10/162024/2/132024/6/122024/10/10 5k吨，球形氧化铝5k吨），产能将在未来2年内均匀增长释放。（2）公 司24年投产的5000吨球形氧化铝售价相较于原有产品售价大幅提升。 收盘价(元) 13.76 高端氧化铝逐步实现国产替代，我们预计产品售价将大幅提升使公司盈 一年最低/最高价 6.72/19.93 利能力将显著提升，除原有业务外，公司有望开辟第二增长曲线。 市净率(倍) 3.44 在研产品推动产品体系丰富，促进对新的高端应用领域的挖掘与覆盖： 流通A股市值(百万元) 1,169.98 市场数据 在研的Low-α射线球形氧化铝粉体取得阶段性成果，标志着公司在高性能芯片封装材料领域迈出了重要一步。该产品的研发成功不仅丰富了公司的产品线，还有助于公司进一步拓展高端应用市场，逐渐形成基础产品、核心产品和创新高端产品的多层次矩阵式产品结构，打造高端精细氧化铝粉体材料产业基地。提升其在精细氧化铝粉体材料产业的竞争力。随着产品从实验室向产业化过渡，公司有望形成基础产品、核心产品和创新高端产品的多层次产品结构，从而增强公司的市场地位和盈利能力。 盈利预测与投资评级：基于公司未来成长性及下游市场需求增长迅速，我们预计公司即将进入新一轮高质量发展阶段。公司产能进入释放周期，但营收增长须要逐步体现，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为0.46/0.70/0.97亿元，前值为0.52/1.02/1.32 亿元，对应EPS分别为0.44/0.66/0.92元/股（前值为0.49/0.97/1.25元/股），对应当前股价的PE分别为32/21/15倍，维持“买入”评级。 风险提示：（1）原材料价格波动风险；（2）新业务发展不达预期；（3）宏观经济波动及产业政策变化。 总市值(百万元)1,458.67 基础数据 每股净资产(元,LF)4.00 资产负债率(%,LF)24.80 总股本(百万股)106.01 流通A股(百万股)85.03 相关研究 《天马新材(838971)：2024年一季报点评：下游需求回暖叠加产能倍增，迎来业绩释放新周期》 2024-04-28 《天马新材(838971)：2023年报点评下游需求回暖，营收逐季稳中向好》 2024-03-27 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 北交所公司点评报告 天马新材三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 290 374 447 562 营业总收入 189 297 413 499 货币资金及交易性金融资产 26 46 85 189 营业成本(含金融类) 139 212 279 334 经营性应收款项 89 115 138 158 税金及附加 1 2 3 3 存货 70 100 126 131 销售费用 2 4 6 5 合同资产 0 0 0 0 管理费用 9 16 25 23 其他流动资产 105 113 97 84 研发费用 9 15 23 22 非流动资产 229 224 239 235 财务费用 (1) 2 2 2 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 4 8 13 0 固定资产及使用权资产 62 120 168 182 投资净收益 3 0 1 0 在建工程 126 66 33 15 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 27 27 27 27 减值损失 (4) 0 0 0 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 0 0 0 0 营业利润 32 55 88 108 其他非流动资产 13 11 11 11 营业外净收支 (19) 0 0 0 资产总计 519 598 686 798 利润总额 13 55 88 108 流动负债 62 93 112 126 减:所得税 1 9 18 11 短期借款及一年内到期的非流动负债 5 6 6 6 净利润 12 46 70 97 经营性应付款项 12 40 53 63 减:少数股东损益 0 0 0 0 合同负债 0 1 2 2 归属母公司净利润 12 46 70 97 其他流动负债 45 46 51 54 非流动负债 20 21 21 21 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.12 0.44 0.66 0.92 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 28 57 90 110 租赁负债 0 0 0 0 EBITDA 35 71 110 138 其他非流动负债 20 21 21 21 负债合计 82 115 133 147 毛利率(%) 26.23 28.64 32.37 33.00 归属母公司股东权益 437 483 553 651 归母净利率(%) 6.49 15.52 16.85 19.52 少数股东权益 0 0 0 0 所有者权益合计 437 483 553 651 收入增长率(%) 1.54 57.54 38.90 20.85 负债和股东权益 519 598 686 798 归母净利润增长率(%) (65.62) 276.80 50.80 40.00 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 19 31 57 114 每股净资产(元) 4.11 4.56 5.22 6.14 投资活动现金流 (104) (5) (8) (5) 最新发行在外股份（百万股 106 106 106 106 筹资活动现金流 (8) (6) (9) (5) ROIC(%) 5.96 10.24 13.58 16.36 现金净增加额 (92) 20 39 104 ROE-摊薄(%) 2.81 9.55 12.59 14.98 折旧和摊销 7 14 20 28 资产负债率(%) 15.82 19.17 19.36 18.46 资本开支 (107) (78) (55) (38) P/E（现价&最新股本摊薄） 119.06 31.60 20.95 14.97 营运资本变动 1 (29) (32) (11) P/B（现价） 3.34 3.02 2.64 2.24 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转 让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身