【债券周报】存单周报：扰动缓和，存单有望小幅修复

债券研究 证券研究报告 债券周报2024年10月13日 【债券周报】 存单周报（0930-1013）：扰动缓和，存单有望小幅修复 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】节后复工偏缓，等待财政加速——每周高频跟踪20241012》 2024-10-12 《【华创固收】受压制的转债估值或有望修复— —10月可转债月报》 2024-10-10 《【华创固收】当前仍在左侧，信用关注赎回演绎 ——10月信用债策略月报》 2024-10-08 《【华创固收】债市大幅调整后，怎么观测和操作？——10月债券月报》 2024-10-07 《【华创固收】国庆期间海外重要事件盘点》 2024-10-06 供给方面，本周存单发行规模下行，净融资由正转负，期限结构压缩。本周（9月30日至10月13日）存单发行规模为934.10亿元，净融资额-2,744.70亿元 （上周为2,390.00亿元）。供给结构上，本周国有行发行占比由29%下行至3%股份行发行占比由16%上行至22%。期限方面，1Y期存单占比由24%下行至13%，存单发行加权期限收缩至3.19个月（前值为6.55个月）。下周（10月 14日至10月20日）到期规模上行，存单到期规模为3678.30亿元，周度环比 增加3097.50亿元。 需求方面，三农净买入较强，货基需求增加明显，国有行依旧为本周二级市场的支撑之一。（1）就二级配置机构而言，本周三农二级配置需求较上周明显上行，为需求端最大支持；理财净买入规模弱势；货基需求季末增加明显；国有行周度净买入延续为正。（2）一级发行方面，本周全市场募集率（15DMA）由90%下行至85%。 估值方面，股份行存单一级定价各期限变动不一，1Y-3M期限利差小幅收窄 （1）具体来看，1M品种较上周下行4BP，3M品种较上周上行11BP，6M品种较上周上行3BP，9M品种较上周下行3BP，1Y品种较上周上行7BP。（2）期限利差而言，股份行1Y-3M期限利差小幅收窄，由10.93BP下行至6.71BP在历史分位数6%的位置。（3）信用利差方面，1Y期城商行与股份行利差收窄至12.79BP，农商行与股份行利差收窄至7.82BP。 二级收益率方面，本周AAA等级存单收益率以上行为主。（1）本周AAA等级各期限存单二级收益率以上行为主。具体来看，1M品种较上周下行1BP，3M品种较上周上行4BP，6M、9M品种较上周均上行3BP，1Y品种较上周上行2BP。（2）期限利差而言，AAA等级1Y-3M期限利差较上周收窄，由3.51BP 下行至1.12BP，在历史分位数2%左右水平。 资产比价方面，赎回摩擦扰动下，1y国股行存单定价小幅上行。9月30日至10月13日，股份行1年期存单收益率上行6.78BP，DR007下行5.75BP至1.77%左右，存单与DR007资金价差走扩13BP，分位数升至4%附近；R007 上行3.59BP至1.99%，存单利率与R007资金价差走扩3BP，分位数在3%位置；存单与国债价差走扩9BP，分位数上行至76%附近；此外，MLF与存单价差较上周收窄7BP，价差分位数下行至27%附近，中短票与存单二级价差下行至86%的分位数水平。 资金预期缓和，存单或有一定修复空间。月初赎回扰动下，存单整体呈现“缩量提价”的状态，本周（9月30日至10月第一周）发行规模934亿元，净融 资-2745亿元，一级募集率下滑至80%附近；二级市场方面，农村机构、货基的配置需求成为主要支撑，季末理财回表叠加跨季后赎回扰动，对于存单的支持偏弱，1年期国股行存单定价上行至1.92%附近。往后看，下周存单到期续 发规模有限，理财规模或有修复，供需格局压力不大。并且，赎回扰动缓和后 资金价格有所修复，政府债券整体缴款压力有限，16日MLF到期7890亿元结合8至9月操作来看，央行或通过逆回购进行短期对冲。当前相较于1年期国债，存单-国债价差处于70%以上的偏高分位数位置，1年期国股行存单有望向1.8%-1.9%的区间修复。 风险提示：流动性超预期收紧。 目录 一、供给：发行规模下行，净融资转负4 二、需求：三农净买入较强，货基需求增加5 三、估值：一二级存单定价走势略有分化6 四、比价：资金预期缓和，存单或有修复空间8 �、风险提示10 图表目录 图表1本周存单发行934.10亿元，净融资额-2,744.70亿元4 图表29月净融资额4,998.90亿元4 图表3国有行、股份行发行进度较上周均下行4 图表4国有行发行占比下行至3%左右5 图表56M及以上中长久期发行占比降至20%5 图表6存单发行加权久期在3.19个月附近5 图表7下周存单到期规模在3738.30亿元5 图表8全市场募集率小幅上行6 图表9股份行募集率由89%上行至90%6 图表10各期限、类型存单发行利率以及期限利差6 图表11股份行存单各期限发行利率变动7 图表12存单1Y-3M期限利差分位数水平在历史分位数6%水平7 图表13农商行与股份行以及城商行与股份行的发行利差走势7 图表14各期限、类型存单二级利率以及期限利差8 图表15股份行存单各期限二级收益率变动8 图表16存单一二级价差情况8 图表17存单一级发行利率与资金、国债、MLF、中短票比价9 图表18存单二级发行利率与资金、国债、MLF、中短票比价9 图表19存单-R007价差上行至3%分位数位置9 图表20存单-国债价差上行至76%分位数位置9 图表21MLF-存单价差下行至27%分位数位置10 图表22中短票-存单价差下行86%分位数位置10 一、供给：发行规模下行，净融资转负 供给方面，本周存单发行规模下行，净融资由正转负，期限结构压缩。本周（9月30 日至10月13日）存单发行规模为934.10亿元，净融资额-2,744.70亿元（上周为2,390.00亿元）。供给结构上，本周国有行发行占比由29%下行至3%；股份行发行占比由16%上行至22%；城商行发行占比由29%上行至65%；农商行发行占比由6%上行至9%。期限方面，1M存单发行占比由10%上行至61%，3M存单发行占比由30%下行至19%，6M存单发行占比由19%下行至7%，9M存单占比由17%下行至1%，1Y期存单占比由24%下行至13%，存单发行加权期限收缩至3.19个月（前值为6.55个月）。下周（10月14日 至10月20日）到期规模上行，存单到期规模为3678.30亿元，周度环比增加3097.50亿 元，到期主要集中在城商行，基于期限视角，1M存单到期金额最高，为1085.10亿元。图表1本周存单发行934.10亿元，净融资额-2,744.70亿元 资料来源：Wind，华创证券 图表29月净融资额4,998.90亿元图表3国有行、股份行发行进度较上周均下行 40,000.00 30,000.00 20,000.00 10,000.00 0.00 -10,000.00 -20,000.00 -30,000.00 2022/4 2022/6 2022/8 2022/10 2022/12 2023/2 2023/4 2023/6 2023/8 2023/10 2023/12 2024/2 2024/4 2024/6 2024/8 -40,000.00 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 -6000 81645.5573 67428 71091.3 78.61% 87.71% 60.98% 20977.5627 51.80% 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 总发行量(亿元)总偿还量(亿元)净融资额(亿元,右) 0 国有大型商业银行股份制商业银行城市商业银行农村商业银行 备案额度(亿元）存量发行进度上周进度 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 图表4国有行发行占比下行至3%左右图表56M及以上中长久期发行占比降至20% 12000 2021/12/8 2022/2/8 2022/4/8 2022/6/8 2022/8/8 2022/10/8 2022/12/8 2023/2/8 2023/4/8 2023/6/8 2023/8/8 2023/10/8 2023/12/8 2024/2/8 2024/4/8 2024/6/8 2024/8/8 2024/10/8 2021/12/8 2022/2/8 2022/4/8 2022/6/8 2022/8/8 2022/10/8 2022/12/8 2023/2/8 2023/4/8 2023/6/8 2023/8/8 2023/10/8 2023/12/8 2024/2/8 2024/4/8 2024/6/8 2024/8/8 2024/10/8 10000 8000 6000 4000 2000 0 45% 下周到期 1M 3M 6M 9M 1Y 合计 国有行 302.50 221.30 63.00 11.00 96.80 6 94.60 股份行 35.40 237.70 199.40 99.90 34.80 6 07.20 城商行 695.00 86.00 948.40 80.80 129.30 1939.50 农商行 46.70 67.50 201.20 21.20 41.40 378.00 其他 5.50 14.90 10.50 6.10 22.00 59.00 合计 1085.10 62 7.40 1422.50 219.00 324.30 3678.30 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 12000 2022/1/2 2022/3/2 2022/5/2 2022/7/2 2022/9/2 2022/11/2 2023/1/2 2023/3/2 2023/5/2 2023/7/2 2023/9/2 2023/11/2 2024/1/2 2024/3/2 2024/5/2 2024/7/2 2024/9/2 10000 8000 6000 4000 2000 0 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 国有行发行(亿元)股份行发行(亿元)城商行发行(亿元) 农商行发行(亿元)其他发行(亿元)国有行占比(右) 1M发行(亿元)3M发行(亿元)6M发行(亿元) 9M发行(亿元)1Y发行(亿元)6M及以上占比 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 图表6存单发行加权久期在3.19个月附近图表7下周存单到期规模在3678.30亿元 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3 2.8 2.6 2.4 2.2 2 1.8 加权发行期限（月） 50%分位数（2014年以来） 50%分位数（2019年以来）股份行发行利率1Y（右） 资料来源：Wind，华创证券；分位数统计自2019年。资料来源：Wind，华创证券 二、需求：三农净买入较强，货基需求增加 需求方面，三农净买入较强，货基需求增加明显，国有行依旧为本周二级市场的支 撑之一。（1）就二级配置机构而言，本周三农二级配置需求较上周明显上行，为需求端 最大支持；理财净买入规模弱势；货基需求季末增加明显；国有行周度净买入延续为正。 （2）一级发行方面，本周全市场募集率（15DMA）由90%下行至85%；分机构看，城 商行募集率由85%下行至83%，农商行募集率由86%下行至79%，国有行募集率维持上 周水平，为89%，股份行募集率由89%上行至90