9月通胀点评：CPI低于预期，核心CPI显著偏弱

固定收益|固定收益专题 CPI低于预期，核心CPI显著偏弱——9月通胀点评固定收益点评20241013 摘要作者 证券研究报告 2024年10月13日 第一，CPI同比持平前月录得0.4%，继续受食品项拉动，其中鲜菜和鲜果环比继续强于去年同期，主要受台风、强降雨等极端天气影响，蔬果价格高位持续上涨，并对鸡蛋等价格形成带动，后续极端天气扰动结束，价格或出现回落。 第二，9月核心CPI环比（-0.1%）显著弱于季节性（近十年均值约0.24%），历史同期首次录得负值，同比继续下滑。当前CPI主要受食品价格上涨影响，内生消费需求仍然偏弱。 第三，非食品项与食品项出现显著分化，与核心CPI表现趋同，9月非食品项环比-0.2%，显著弱于季节性（近十年均值约0.25%），历史同期首次录得负值。非食品项中交通通信和教育文娱显著弱于季节性，其中分别受燃料和旅游拖累。 第四，9月工业品价格整体较弱，PPI环比维持弱势，同比读数再次下跌，后续主要关注宏观预期改善和增量政策出台落地能否传导至产业层面。 向后展望，10月CPI同比可能继续下行，11月有望企稳略升。极端天气消退，蔬菜水果价格大概率超季节性回落，叠加猪肉价格下行，非食品项和核心CPI可能维持弱势，我们预计10月CPI环比较低。从基数角度来看，10月、11月CPI基数逐渐走低，对同比有一定支撑。 对于PPI，10月PPI环比可能相对乐观，9月底宏观预期改善显著支撑商品价格，10月均价或有抬升。从价格走势来看，宏观预期改善对影响商品价格的持续性可能较差，后续关键仍然在于增量政策落地传导至产业层面；从基数来看，10月基数显著回落，对PPI同比形成支撑。 对于债市，核心CPI和PPI更真实地反映了当前需求情况，对债市构成利好，关注增量政策落地情况。 风险提示：经济表现不确定性，宏观政策不确定性，市场走势不确定性。 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 隋修平分析师 SAC执业证书编号：S1110523110001 suixiuping@tfzq.com 郑艺鹏联系人 zhengyipeng@tfzq.com 近期报告 1《固定收益：如何看待本轮信用调整？-固定收益定期（2024-10-12）》2024-10-12 2《固定收益：如何看待一揽子财政增量政策？-国新办发布会点评 （2024-10-12）》2024-10-12 3《固定收益：周中转债市场风格反转，转债估值大幅震荡-可转债市场每周复盘（2024.10.12）》2024-10-12 内容目录 1.通胀数据的四点关注3 2.9月CPI低于预期，PPI继续回落3 3.食品项与非食品项分化延续3 4.工业品价格降幅再次扩大3 图表目录 图1：CPI同比(%)4 图2：猪油共振(%)4 图3：PPI同比(%)4 图4：PPI环比(%)4 图5：猪价与存栏(左侧为%,右侧为元/公斤)4 图6：蔬菜价格季节性(元/千克)4 图7：大宗商品价格指数5 图8：煤、钢、油价格(左侧为元/吨,右侧为美元/桶)5 1.通胀数据的四点关注 第一，CPI同比持平前月录得0.4%，继续受食品项拉动，其中鲜菜和鲜果环比继续强于去年同期，主要受台风、强降雨等极端天气影响，蔬果价格高位持续上涨，并对鸡蛋等价格形成带动，后续极端天气扰动结束，价格或出现回落。 第二，9月核心CPI环比（-0.1%）显著弱于季节性（近十年均值约0.24%），历史同期首次录得负值，同比继续下滑。当前CPI主要受食品价格上涨影响，内生消费需求仍然偏弱。 第三，非食品项与食品项出现显著分化，与核心CPI表现趋同，9月非食品项环比-0.2%，显著弱于季节性（近十年均值约0.25%），历史同期首次录得负值。非食品项中交通通信和教育文娱显著弱于季节性，其中分别受燃料和旅游拖累。 第四，9月工业品价格整体较弱，PPI环比维持弱势，同比读数再次下跌，后续主要关注宏观预期改善和增量政策出台落地能否传导至产业层面。 向后展望，10月CPI同比可能继续下行，11月有望企稳略升。极端天气消退，蔬菜水果价格大概率超季节性回落，叠加猪肉价格下行，非食品项和核心CPI可能维持弱势，我们预计10月CPI环比较低。从基数角度来看，10月、11月CPI基数逐渐走低，对同比有一定支撑。 对于PPI，10月PPI环比可能相对乐观，9月底宏观预期改善显著支撑商品价格，10月均价或有抬升。从价格走势来看，宏观预期改善对影响商品价格的持续性可能较差，后续关键仍然在于增量政策落地传导至产业层面；从基数来看，10月基数显著回落，对PPI同比形成支撑。 对于债市，核心CPI和PPI更真实地反映了当前需求情况，对债市构成利好，关注增量政策落地情况。 2.9月CPI低于预期，PPI继续回落 9月CPI同比0.4%，涨幅较前月回落0.2个百分点，环比由0.4%转为0.0%。 9月PPI同比-2.8%，降幅较前月扩大1.0个百分点，环比由-0.7%转为-0.6%。 9月核心CPI同比0.1%，涨幅较前月回落0.2个百分点，环比由-0.2%转为-0.1%。 3.食品项与非食品项分化延续 环比角度，食品价格上涨0.8%，涨幅比上月回落2.6个百分点（去年同期+0.3%），影响CPI环比上涨约0.16个百分点。非食品价格下降0.2%，降幅比上月收窄0.1个百分点（去年同期+0.2%），影响CPI环比下降约0.18个百分点。 观察食品项，开学季叠加中秋节日因素等影响，鲜菜、鸡蛋、鲜果和猪肉价格分别上涨4.3%、2.5%、2.1%和0.4%，合计影响CPI环比上涨约0.17个百分点。 观察非食品项，暑期结束出行减少，飞机票、宾馆住宿和旅游价格分别下降14.8%、7.4%和6.3%；受国际油价波动影响，国内汽油价格下降2.9%；受新学期开学影响，教育服务价格上涨0.9%；秋装换季上新，服装价格上涨0.8%。 4.工业品价格降幅再次扩大 国内来看，商品市场9月上旬显著下行，之后开始上涨，主要原因在于宏观方面预期回暖： 美联储在9月18日超预期降息50bp，国内9月24日央行加大货币政策宽松力度，9月 26日政治局会议讨论经济问题。此外，9月地方债发行进度加快，同时项目资金到位总体改善，工业品需求略有提升，螺纹钢和焦化企业开工率降低等因素也对价格形成一定支撑。 国际方面，在欧洲、美国、中国总需求下行，以及货币政策宽松、地缘政治扰动等因素的综合影响下，9月原油价格下行后低位震荡，全月均价下行，国内成品油价格在9月5日 和20日两次调低。 环比角度，生产资料价格下降0.8%，降幅比上月收窄0.2个百分点；生活资料价格由持平转为下降0.1%。 图1：CPI同比(%)图2：猪油共振(%) 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图3：PPI同比(%)图4：PPI环比(%) 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图5：猪价与存栏(左侧为%,右侧为元/公斤)图6：蔬菜价格季节性(元/千克) 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图7：大宗商品价格指数图8：煤、钢、油价格(左侧为元/吨,右侧为美元/桶) 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报 告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别说明评级体系 买入预期股价相对收益20%以上 股票投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 增持预期股价相对收益10%-20% 持有预期股价相对收益-10%-10% 卖出预期股价相对收益-10%以下 强于大市预期行业指数涨幅5%以上 自报告日后的6个月内，相对同期沪 行业投资评级 深300指数的涨跌幅 中性预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下 天风证券研究 北京海口上海深圳 北京市西城区德胜国际中心B 座11层 邮编：100088 邮箱：research@tfzq.com 海南省海口市美兰区国兴大道3号互联网金融大厦 A栋23层2301房邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱：research@tfzq.com 上海市虹口区北外滩国际客运中心6号楼4层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515传真：(8621)-61069806 邮箱：research@tfzq.com 深圳市福田区益田路5033号 平安金融中心71楼邮编：518000 电话：(86755)-23915663传真：(86755)-82571995 邮箱：research@tfzq.com