铝：宏观定价偏强，上方空间或倾向进一步打开 氧化铝：强势拉涨，关注资金博弈

期货研究 二〇 二2024年10月13日 四年度 铝：宏观定价偏强，上方空间或倾向进一步打 开 泰 国氧化铝：强势拉涨，关注资金博弈 期 君安 王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529wangrong013179@gtjas.com 货 研报告导读： 究本周观点及逻辑： 所 周报观点： 我们在9月底当周的观点提示，在9月24日国内重磅政策发布后，我们倾向于认为市场重拾整体性风险情绪改善的窗口期，内外宏观条线在国内政策加码预期提升、美国超预期降息50BP的叠加影响下，对传统大有色的风险情绪偏多定价大概率有一定持续性。迄今伴随国家决策层通过多场会议向市场释放政策刺激的信号，包括本周六的财政部会议在内，我们的理解是，当下国内宏观政策扶持实体经济的动作，从政策预期到实物工作量落地的路径正在稳步推进中。年内，包括地产在内的终端消费表现至少相对平稳，甚至不排除有边际改善的空间。这可能意味着，对于包括铝在内的传统大有色，自9月下旬以来在宏观定价上的利多氛围，还在持续获得来自政策面不断递进和加强的正向支撑。 我们对的铝价看法目前偏乐观，内外宏观偏强格局下（目前预计海外宏观4季度也中性偏乐观），只要微观基本面难有显著过剩的矛盾拖累，那么大概率铝价上行空间仍可进一步打开，具体价位建议动态跟踪。对于电解铝的微观基本面，此前我们比较担心地产竣工及光伏对需求侧的负面传导，但现阶段看光伏4季度的边际弱化不再是主矛盾，且市场前期对此已有较充分的预期，而地产在近期政策信号托底下却可 能在获得边际的预期改善。周度数据跟踪来看，过去一周铝板带箔周度产量环比持稳小增（与9月底接近持平），型材开工率环比上周显著抬升（修复假期跌幅）。铝锭社会库存去化本周仍偏快，本周四环比节前小增1.4万吨至66万吨，长假期间累库幅度为近5年最低位。下游加工利润看，铝棒加工费较节前回落 10元/吨至140元/吨，本周最低至110元/吨。 AO本周强势拉涨，录得有色板块最强表现，主力11月合约周涨幅接近7.53%，周五夜盘再收涨4.90%，最高触及4778元/吨，收在4776元/吨，持续刷新上市以来的记录新高。基于当下市场的认知看，AO仍深陷在短期现货坚挺+大厂检修+长单供应不足+累库拐点未出，与远期有供应新增压力+基本面格局转供强需弱的可能性之间的矛盾中，且亦受到有色大板块的扰动影响。自9月下旬宏观面给到有色板 块风险情绪改善的窗口期开始，AO主力合约一举突破今年5月4200关口附近的前高位置，逐步蓄势拉涨。 可以说，当下有色的宏观面为AO提供了偏利多的整体定价环境，而现货端的基本面矛盾则成为了推涨价格的催化剂。过去一周国内现货价格延续了大幅涨价的格局，山西、河南、山东、广西、贵州、内蒙古4网报价继续全线抬升，周涨幅均在100元/吨及以上；青岛港及连云港现货均价、澳洲FOB及鲅鱼圈CIF也继续环比前周抬升，据悉印度及澳洲氧化铝FOB报价或已触及600-650美金/吨附近。本周国内外铝土矿供应再出减量扰动，亦进一步加剧市场对氧化铝现货端吃紧的紧张情绪。据悉河南矿再次发生停产作业，而更关键的是已占到国内铝土矿进口比重70%以上的几内亚，当地某千万吨产量等级的矿企突发出口暂停事故——涉及到该企业对其中东年产能200万吨量级（月影响产量20万吨左右）氧化铝厂的原料供应问题。目前该中东氧化铝企业生产正常，但出口恢复时间待定。 因此可以看到，尽管氧化铝远端的产能新增预期在逐步兑现到现实层面（如山东产能），但仍未能有效扭转现货涨价及社库去化的趋势，所谓远端布空的时机也并未到来。后续对于几内亚矿企出口情况仍需动态关注，过往案例看有一定窗口期，但时间应不长。此外，在AO月差结构上，此波B结构在进一步扩大，考虑到全球范围看氧化铝的产业纵深相对浅，区域贸易关系比较脆弱，较易发生区域性的供应吃紧，反套头寸需谨慎。 （正文） 1.行情数据 T T-1 T-5 T-22 T-66 沪铝主力合约收盘价 20585 85 435 735 265 沪铝主力合约夜盘收盘价 20695 - - - LME铝3M收盘价 2591 46 -30.5 145 沪铝主力合约成交量 155816 2842 -10717 5191 沪铝主力合约持仓量 154437 -4281 -10030 -29286 LME铝3M成交量 16700 -4025 -13200 -179 LME注销仓单占比 48.40% 0% -5% - LME铝cash-3M价差 -10.69 5.11 2.79 近月合约对连一合约价差 -70 -30 -35 买近月抛连一跨期套利成本 72 3.58 4.94 沪氧化铝主力合约收盘价 4370 80 226 沪氧化铝主力合约夜盘收盘价 4506 - 沪氧化铝主力合约成交量 339229 166063 沪氧化铝主力合约持仓量 76312 8889 近月合约对连一合约价差 5 3 买近月抛连一跨期套利成本 27 0. 现货升贴水 -40 上海保税区Premium 160 欧盟鹿特丹铝锭Premium（MB） 340 预焙阳极市场价 434 佛山铝棒加工费山东1A60铝杆加工费 铝锭精废价差电解铝企业盈亏铝现货进口盈亏铝3M进口盈亏铝板卷出口盈亏 表1：铝、氧化铝每周重点数据跟踪 电解铝 期货市场 氧化铝 电解铝 现货市场 氧化铝 铝 国内铝锭社会库存上期所铝锭仓单 LME铝锭库国内 氧化铝连 氧化澳 注：66 资料来源：Mymetal，SMM，国泰君安期货研究。注：当天交易日为T，T-1为当天交易日减去前一个交易日，T-5为当天交易日减去一周前数据，T-22为当天交易日减去一个月前数据，T-66为当天交易日减去3个月前数据。沪铝、LME铝库存单位均为吨，氧化铝、电解铝企业盈亏分别以山西、山东地区为例测算。 2.交易面（价格、基差、库存及持仓） 表2：近期电解铝现货价格、对期货主力合约升贴水以及期货近月合约升贴水 指标名称 SMMA00铝-平均价 期铝主力合约10:30 价格 期铝近月合约10:30 价格 SMMA00铝价 对期铝主力的升贴水 SMMA00铝价 对期铝近月的升贴水 2024-10-11 20700 20,730.00 20,700.00 -30 0 2024-10-10 20510 20,600.00 20,540.00 -90 -30 2024-10-09 20450 20,525.00 20,485.00 -75 -35 2024-10-08 20600 20,690.00 20,635.00 -90 -35 2024-09-30 20380 20,495.00 20,450.00 -1 15 -70 2024-09-27 20310 20,390.00 20,345.00 -80 -35 2024-09-26 19990 20,085.00 20,045.00 -95 -55 2024-09-25 20160 20,225.00 20,175.00 -65 -15 2024-09-24 19800 19,920.00 19,885.00 -1 20 -85 2024-09-23 19700 19,765.00 19,740.00 -65 -40 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 山东氧化铝价对期货主力的升贴水 山东氧化铝价对期货近月升贴水 31 3,990.00 4,000.00 4,031.00 2024-09-23 -56 4,081.00 4,099.00 4,043.00 2024-09-24 -59 4,112.00 4,112.00 4,053.00 2024-09-25 -78 4,152.00 4,144.00 4,066.00 2024-09-26 4,225.00 4,200.00 4,082.00 2024-09-27 4,275.00 4,234.00 4,102.00 2024-09-30 4,310.00 4,314.00 4,116.00 2024-10-08 4,292.00 4,290.00 4,176.00 2024-10-09 -1 4,375.00 4,370.00 4,224.00 2024-10-10 4,520.00 4,553.00 4,255.00 2024-10-11 期货收盘价(连续):氧化铝 期货收盘价(活跃合约):氧化铝 平均价:氧化铝:全国 指标名称 -114 -1 表3：近期氧化铝现货价格、对期货主力合约升贴水以及期货近月合约升贴水 -298 -298 46 46 -114 -198 -198 -1 32 -1 32 -118 -118 31 -56 -59 -78 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 现货对近月价差 2022年同期 2023年同期 2024年最新 最新交易日 -65 -65 -10 前推一天 -65 -50 -2 0 前推两天 -60 -65 -2 0 前推三天 25 -60 -35 前推四天 -10 -70 #N/A 前推五天 -15 -75 #N/A 前推六天 10 -70 #N/A 图1：电解铝现货对近月价差历史同期对比图2：历年同期电解铝升贴水情况 元/吨历年同期升贴水情况 402022年同期2023年同期2024年最新 20 0 -20 -40 -60 -80 资料来源：钢联，国泰君安期货研究资料来源：SMM，国泰君安期货研究 图3：氧化铝-AOO铝价格走势对比图4：氧化铝价格/电解铝价格比重 元/吨SMMA00铝-平均价氧化铝：全国均价 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 元/吨 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 氧化铝/电解铝 氧化铝/电解铝 资料来源：Wind，SMM，国泰君安期货研究资料来源：Wind，SMM，国泰君安期货研究 表4：近两周电解铝各地现货报价情况 沪粤价差 20670 160 10 10 19850 19700 19810 19830 19730 19840 19630 19800 19800 2024-09-24 20200 20100 20160 20180 20090 20190 19970 20160 20160 2024-09-25 20010 19930 19990 20000 19940 20020 19800 19990 19990 2024-09-26 20350 20260 20310 20310 20320 20340 20110 20310 20310 2024-09-27 20420 20330 20390 20390 20400 20410 20190 20380 20380 2024-09-30 20640 20550 20630 20630 20610 20650 20430 20600 20610 2024-10-08 20480 20400 20480 20480 20430 20500 20320 20460 20470 2024-10-09 20560 20500 20530 20540 20490 20580 20330 20530 20530 2024-10-10 20710 20650 20680 20700 20700 20760 20550 20710 20710 2024-10-11 天津 南昌 重庆 淄博 临沂 巩义 杭州 佛山 无锡 上海 指标名称 主要地区间价差（元/吨） 电解铝各地现货报价（元/吨） 0 40 沪鲁价差 沪豫价差 150 20450 40 200 20520 -10 180 20550 -10 20 190 20440 -20 10 200 20320 --10 70 70 50 190 20000 -0 190 20060 -1