9月债券市场成交清淡 信用利差全面走阔

大公国际：9月债券市场成交清淡信用利差全面走阔 技术研究部|董梦琳李喆2024年10月10日 摘要 9月，债券二级市场成交清淡，成交金额降至近一年最低值。超预期利好政策提振投资者信心，投资风险偏好下移，成交债券中低级别占比微增。信用利差方面，利率债收益率延续走低，与走势基本持平的信用债收益率间利差逐步扩大，仅一个半月的时间信用利差回升至年初水平；产业债信用利差整体上浮，中游制造相关行业多数走阔，服务类消费行业利差普遍低于商品类消费行业利差。 正文 一、债市成交量回顾 9月，债券二级市场成交清淡，成交金额降至近一年最低值。9月，债券二级市场总成交金额305,025.79亿元，同比、环比分别减少2.95%、3.93%。回顾去年同期，股市金九银十影响债券市场交易转淡，而今年在央行强监管及金融政策组合拳刺激下，债券转淡的时点更是提前至8月，9月债券二级市场总成交金额降至近一年最低值，但由于前期基数较小当月同比、环比缩减幅度并不明显。利率债方面，9月成交金额180,003.90亿元，同比、环比分别减少2.46%、3.97%；信用债1方面，9月成交金额 62,459.69亿元，同比、环比分别减少10.90%、7.64%。 1剔除同业存单。 图1利率债和信用债月度成交金额统计（单位：亿元） 300,000.00 250,000.00 200,000.00 150,000.00 100,000.00 50,000.00 0.00 利率债信用债 数据来源：Wind，大公国际整理 超预期利好政策提振投资者信心，投资风险偏好下移，成交债券中低级别占比微增。9月，产业债总成交金额环比减少18.12%，城投债总成交金额环比大幅减少26.56%。从交易特征来看，产业债方面，超预期利好政策提振投资者信心，投资风险偏好下移，成交债券高信用级别占比微幅下降，AA级（含）以下级别占比微增至20%；结合债券久期来看，AA+和AA级别成交债券久期在3-5年期区间占比增加。此外，受股市行情火热影响，可转债本月成交量较为稳定，未见明显缩量。城投债方面，或受一级市场发行缩量的影响，成交城投债以存量债为主，中短期债券成交占比增加。 二、信用利差走势分析 9月，利率债收益率延续走低，与走势基本持平的信用债收益率间利差逐步扩大； 仅一个半月的时间信用利差回升至年初水平。截至9月末，信用利差较去年同期收窄26.28bp，与8月底相比增加23.89bp，环比增逾五成。年初以来，受经济弱复苏、利率持续下行、一级市场债券供给节奏偏慢等影响，债券配置交易需求持续偏高，债券市场持续走强，截至7月末，信用利差降至30.45bp，分别较去年同期和今年年初大幅收窄67.58bp和44.63bp。然而，进入8月，央行精细化调控、债券基金赎回、市场情绪谨慎等多因素作用下信用利差呈现回调，利率债和信用债8月中下旬行情分化； 9月，利率债收益率延续走低，与走势基本持平的信用债收益率间利差逐步扩大。9月 24日金融组合拳提振投资者信心，风险偏好随之抬升，债市继续承压，30日信用利差增至66.69bp，仅一个半月的时间，信用利差回覆年初水平。 图2信用债到期收益率及信用利差走势（单位：%） 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.10 1.00 0.90 0.80 0.70 0.60 0.50 0.40 0.30 0.20 信用利差：中短期票据到期收益率(3年AA)-国开债到期收益率（3年）（右轴）国开债到期收益率（3年）（左轴） 中短期票据到期收益率（3年AA）（左轴） 数据来源：Wind，大公国际整理 产业债方面，产业债信用利差整体上浮，中游制造相关行业多数走阔，服务类消费行业利差普遍低于商品类消费行业利差。9月末，家用电器、通信、房地产、农林牧渔和纺织服饰行业利差处于高位，石油石化、公用事业、交通运输、钢铁和环保行业利差处于低位。环比来看，产业债信用利差整体上浮，中游制造相关行业多数走阔；下游需求行业中，服务类消费行业利差普遍低于商品类消费行业利差，以文旅为主的社会服务行业利差环比逆势下行，汽车和房地产行业受利好政策推动仅呈微幅波动，而家用电器行业利差虽明显收窄但仍居于高位。此外，银行业信用利差在上月末压缩至历史低位后出现走阔。 表12：产业债各行业信用利差（中位数）及变动情况（单位：bp） 行业 9月末值 8月末值 变动 上游能源 煤炭 72.84 76.78 -3.94 石油石化 46.93 56.37 -9.44 中游制造 材料类 钢铁 60.98 63.31 -2.33 建筑材料 66.18 63.07 3.11 基础化工 93.07 74.73 18.33 有色金属 68.80 68.30 0.50 2该表“季末值”和“年初值”色阶以“红-蓝”进行过渡，即数值越大，单元格颜色越偏向红色，数值越小，单元格颜色越偏向蓝色；变动值色阶以“红-绿”进行过渡，即数值越大，单元格颜色越偏向红色，数值越小，单元格颜色越偏向绿色。 表12：产业债各行业信用利差（中位数）及变动情况（单位：bp） 行业 9月末值 8月末值 变动 工业品类 机械设备 63.58 75.16 -11.57 电力设备 102.73 72.10 30.62 通信 124.63 67.49 57.13 电子 64.87 66.66 -1.78 下游需求 汽车 72.51 68.19 4.32 食品饮料 73.21 65.19 8.02 医药生物 71.93 77.16 -5.23 家用电器 143.35 199.94 -56.59 纺织服饰 108.92 112.60 -3.68 商贸零售 73.74 71.24 2.50 社会服务 74.58 79.84 -5.26 房地产 109.73 107.51 2.23 建筑装饰 69.64 74.79 -5.15 公共事业 公用事业 53.94 61.12 -7.18 交通运输 59.05 60.87 -1.82 环保 61.07 65.64 -4.57 金融 非银金融 67.71 71.70 -3.99 银行 85.78 59.23 26.55 数据来源：Wind，大公国际整理 城投债方面，受债券市场整体回调的影响，多数区域城投债利差上浮，利差处于低位的北上广、江浙等地利差环比基本持平。9月，受信用利差普遍走阔的影响，多数区域城投债利差上浮。分区域来看，信用利差排名前三的区域贵州、青海和云南中青海城投债利差环比涨幅较大，而城投债利差处于低位的北上广、江浙等地利差环比基本持平；化债背景下，年内多数区域净融资额大幅缩减，多地持续优化化债政策，年初信用利差中位数较高的区域普遍明显修复，全国各区域利差区间收窄。 图3城投债各区域信用利差中位数及月度变化（单位：bp） 350.00 300.00 250.00 200.00 150.00 100.00 50.00 150.00 100.00 50.00 0.00 -50.00 -100.00 0.00 贵青云辽陕山广四河重湖山湖甘江吉天海河西新安广宁浙福江内北上州海南宁西东西川南庆南西北肃西林津南北藏疆徽东夏江建苏蒙京海 古 -150.00 利差中位数（左轴）利差变化（右轴）利差环比持平对照线 数据来源：Wind，大公国际整理 展望后市，基本面延续波折修复以及货币金融政策持续发力均利好债市，政策利率仍大概率延续下行并将引导信用债发行利率低位震荡。然而，短期内，需要关注财政政策和机构行为对债市的扰动。一方面，财政政策或进一步加码，对债市的压力升温；另一方面，股市表现对债基规模造成一定影响，叠加年底投资者落袋为安的想法将使得四季度机构对债券资产的需求大概率不及前三季度，或缓解前三季度债市供需不均的情况。预计四季度债市信用利差或振荡上行。 报告声明 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为大公国际，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。