增量财政政策对银行的影响

2024年10月12日 银行 增量财政政策对银行的影响 行业快报 证券研究报告投资评级领先大市-A维持评级 事件：10月12日上午，财政部举行新闻发布会，介绍“加大财政政策逆周期调节力度，推动经济高质量发展”，总体来看，对银行偏积极，我们点评如下： 拟出台近年来最大力度的化债措施，地方政府债务风险进一步缓释。过去几年来，从监管到市场层面对信用风险讨论最多的是地方政府债务压力、房地产违约、中小金融机构风险，其中地方 政府债务体量最大，对银行的资产质量预期影响也更加深远。投资者特别是外资机构对银行涉政敞口的违约风险担忧导致银行股估值系统性出现折价。 在此次新闻发布会中，财政部明确提出“较大规模增加债务额度，这将是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施，将大大减轻地方化债压力，可以腾出更多的资源发展经济。”2015年以来，有过数轮地方政府债务置换，具体来看： ①2015-2018：拉开非债券政府债务置换帷幕，对2014年之前形成的政府负有偿还责任的非债券类高成本债务进行置换，累计置换规模高达12.2万亿元；②2019年，对建制县债务化解进行试点，仅针对部分风险较高的县区，集中在2019年下半年，置换规模较小，仅1579亿元。③2020年12月-2021年9月，弱资质地区建制县隐债风险化解扩容，置换规模达6183亿元；④2021年10月-2022年6月，探索“全域无隐性债务”试点，主要是服务于北京、上海、广州等一线城市隐性债务清零试点，置换规模达5042亿元。⑤2023年9月至今，支持地方特别是高风险地区化解存量债务风险和清理拖欠企业账款等，合计发行政府债券规模1.5万亿元。 考虑到财政部明确此次增加的债务额度将是近些年力度最大的一次，而2019年至今发行的置换债务政府债券合计规模2.78万 发行特别国债补充国有大行资本金，大行扩表能力及经营稳健 5月金融数据：抑空转与弱需求相交织 2024-06-16 性进一步提升。历史上国有大行曾进行过几轮注资：①1998年，财政部通过发行特别国债向四大行注资2700亿元，定价基准为每股面值1元，与当时每股净资产相当，主要用于化解历史坏账； 从分歧将逐步形成新的共识——银行2024年中期策略4月金融数据：供给约束还 2024-05-272024-05-12 ②四大行股改阶段，中央汇金注资6267亿元，定价基准为每股面 是需求冲击？ 值1元，与当时每股净资产相当，主要用于财务重组、坏账处置、改制上市；③四大行上市前，引入战略投资者注资或入股，定价基准为每股净资产的1.2倍左右，主要用于推进公司治理改革和业务发展；④2018年-2023年，农行、邮储获注资，以每股净资产为定价基准，用于业务发展。 亿元，即便2023年至今发行的置换债务政府债券规模也在1.5万亿元左右，叠加官方积极表态，预计未来政策持续落地可能好于市场预期。 首选股票 目标价（元）评级 银行 沪深300 35% 25% 15% 5% -5% -15% 2023-102024-022024-062024-10 行业表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -4.2 -1.2 20.6 绝对收益 17.8 10.9 26.6 李双 分析师 SAC执业证书编号：S1450520070001 lishuang1@essence.com.cn 王子硕联系人 SAC执业证书编号：S1450123070020 相关报告 扩表差异、定价趋势与当前银行股观点 金融数据反映的趋势变化与 银行股逻辑 2024-09-17 2024-07-14 wangzs2@essence.com.cn 而此次国家计划对六家大型商业银行增加核心一级资本，主要是考虑到近年来国有大行扩表速度非常快，但在支持实体经济过程中净息差显著下行、利润增速持续放缓，内生补充资本的速度放慢，因此为了支持国有大行扩表、提升其稳健经营能力，对其进 行新一轮注资，未来央国企通过国有大行加杠杆，将成为宽信用的主要抓手之一。 财政发力推动房地产市场止跌回稳。具体举措包括：允许专项债券用于土地储备；支持收购存量房，优化保障性住房供给；及时优化完善相关税收政策。此外，人民银行在9月24日新闻发布会上提到“研究允许政策性银行、商业银行贷款支持有条件的企业 市场化收购房企土地，盘活存量用地，缓解房企资金压力。在必要的时候，也可以由人民银行提供再贷款支持”。 但站在实操层面，大部分出险房企存量未开发土地集中在二线及更低量级城市，这些房企打折出售土地储备的意愿并不高，并且折价过多也会导致房企资不抵债的程度恶化，因此市场化收购或地方政府出面 收购土地储备的价格如何确定将是难题，地方政府以及市场主体参与的意愿也还有待进一步确认。 总体来看，从中央层面推动房地产市场改善的决心非常强，并且在现有的政策下，央行还在研究新的举措，财政部也表示还有其他政策工具也正在研究中，譬如中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间。而解决房地产市场的矛盾也存在客观的痛点，因此我们预计还有新的政策举措不断推出，并且政策力度预计将不断加大。 投资建议：当前宏观经济主体各部门之间扩张行为的差异：政府加杠杆、企业温和扩表、居民需求偏弱。经济运行中的结构性矛盾、国内需求不足等问题还在显现。对银行而言，涉政类、央国企资产占比更高的银行在当前环境下更为受益。 对银行基本面而言，在中央政府加杠杆的政策基调下，银行规模扩张速度有望提升；净息差在当前环境下仍将维持震荡下行趋势，但边际压力逐步缓解；在加力化解地方政府债务风险、推动房地产止跌回稳的增量措施下，信用风险压力将显著改善。 对银行股而言，当前银行股资金定价权从主动基金转移至被动基金，股价对基本面的敏感性会有所淡化，基于被动型基金持仓稳 定性与持续性、银行信用风险预期改善，我们对银行板块持中性偏乐观的态度。 重点推荐：有分红优势的公司：招商银行、国有大行；业绩增长稳健的公司：成都银行、常熟银行。 风险提示：政策力度及落地效果不及预期。 图1.历史上数轮地方政府债务置换梳理 用于地方政府债务置换的债券发行情况（亿元） 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 201520162017201820192020.12- 2021.09 2021.10- 2022.06 2023.09至今 资料来源：财政部、中国地方政府债券信息公开平台、国投证券研究中心 图2.国有大行补充资本金梳理 资料来源：公司公告、国投证券研究中心 行业评级体系 收益评级： 领先大市——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数10%及以上； 同步大市——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-10%至10%；落后大市——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数10%及以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券研究中心 深圳市 地址：深圳市福田区福华一路119号安信金融大厦33层邮编：518046 上海市 地址：上海市虹口区杨树浦路168号国投大厦28层邮编：200082 北京市 地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034