核心观点
公司通过资源整合和战略投资，形成了钾、锂、铜三大主业布局，并同步扩张产能，远期成长性可期。
钾业务
- 公司是国内第二大钾肥供应商，拥有察尔汗盐湖724.35平方公里的采矿权，氯化钾产能200万吨。
- 通过固转液技术提升了资源保障能力，并持续在青海茫崖拥有三处钾盐矿探矿权。
- 出海老挝布局钾盐矿，规划200万吨氯化钾产能，投产后公司权益产能合计240万吨。
- 国内钾肥高度依赖进口，国际大厂成本抬升，行业成本支撑显现，价格下跌空间有限。
- 公司钾肥业务有望贡献稳定业绩，2024-2026年预计实现营收22.9/21.9/21.9亿元，毛利率均为50.4%。
锂业务
- 公司依托察尔汗盐湖，建有1万吨碳酸锂产能，并成为藏青基金第一大合伙人，控股麻米措盐湖。
- 麻米措盐湖锂资源品位较高，采用吸附法提锂工艺，一期5万吨产能预计2025年底投产。
- 通过拟收购国能矿业39%股权，参股结则茶卡、龙木措盐湖，投产后公司权益锂产能合计8.9万吨。
- 公司锂业务成本优势显著，2024H1单吨生产成本4.1万元，低于察尔汗盐湖。
- 2024-2026年预计实现营收7.5/6.3/25.8亿元，毛利率分别为47.7%/37.2%/47.9%。
铜业务
- 公司持有巨龙铜业30.78%股权，巨龙铜矿产能约15万吨，公司权益产能约4.6万吨。
- 巨龙铜业由紫金矿业控股，凭借优秀的管理能力，2024H1实现矿产铜产量8.1万吨，净利润27.8亿元。
- 巨龙二期扩产项目获批，规划2025年底投产，达产后公司权益铜产能增至18.5万吨。
- 朱诺铜矿规划9.9万吨铜产能，存在资产注入可能性，进一步提高公司铜矿权益产能。
- 2024-2026年预计实现投资收益17.2/18.3/32.0亿元，同比增长32.5%/6.4%/75.0%。
盈利预测与估值
- 公司2024-2026年预计实现归母净利24.3、24.8、43.6亿元。
- 对比可比公司，公司估值水平被低估，维持“推荐”评级。
风险提示
- 锂价超预期下跌。
- 项目进度不及预期。
- 下游需求不及预期。
