为什么自1980年代以来长期国债收益率下降？
摘要
美国国债收益率自1980年代以来有所下降。标准的分解方法将预期短期利率和期限溢价作为解释长期收益率变化的主要因素，表明期限溢价在很大程度上解释了这一下降趋势。然而，在实时数据下进行的替代性分解显示，期限溢价在1990年代初以来相对稳定，而长期预期短期利率则有所下降。例如，对10年期国债收益率的实时分解显示，2013年末和2023年末的期限溢价大致相等，而长期预期短期利率的下降趋势与联邦公开市场委员会（FOMC）的经济预测摘要和关于长期中性利率的研究估计相似。这些结果表明，标准分解可能夸大了期限溢价在收益率曲线波动中的作用。
关键词
主要发现
- 标准分解：标准分解方法将大部分趋势下降归因于期限溢价的变化。这种分解方法被政策制定者、从业者和媒体广泛讨论。
- 实时分解：使用仅在特定时间点可用的数据进行分解显示，期限溢价在1990年代初以来相对稳定，而长期预期短期利率则有所下降。这表明，认为财政或通胀担忧导致长期利率上升的观点可能是基于不实的事实。
- 长期影响：长债收益率的下降反映了长期中性利率的下降趋势。研究指出，长期中性利率确实有所下降，并且政策制定者也认为长期中性利率有所下降。
研究背景
- 国债的重要性：美国国债作为全球核心资产，其收益率变化具有广泛的影响。高收益率增加了政府债务成本，特别是在过去二十年中，美国政府债务水平相对于GDP有所增加。2023年的利率上升导致持有美国国债的投资机构遭受损失，甚至一些大型银行因此倒闭。
- 政策考量：长期利率上升会影响金融条件，进而影响总需求，因此是中央银行维持价格稳定和经济稳定的重要因素之一。因此，理解收益率曲线的动向成为普遍关注的问题。
方法论
- 标准分解：传统的分解方法基于整个历史数据，认为长期收益率下降主要是由于期限溢价的下降。
- 实时分解：这种方法仅使用实时可用的数据进行分析，即只考虑到某个时间点的数据。例如，1992年1月10年期国债收益率的分解仅使用截至1992年1月的数据，而不包括后续数据。
- 结果对比：传统方法得出的结论是期限溢价显著下降，而实时方法则显示期限溢价在1990年代以来保持相对稳定，主要原因是长期预期短期利率的下降。
结论
- 敏感性分析：该研究强调了使用实时数据对长期国债收益率分解的敏感性。Coehane (2007) 强调了这一点，而本文进一步展示了这一见解在近15年数据中的重要性。
- 短期利率趋势：研究还强调了短期利率下降的趋势，这与中性长期实际利率的下降一致。相关研究表明，长期中性利率确实有所下降，并且政策制定者也认为长期中性利率有所下降。
通过这些分析，本文提供了对长期国债收益率下降原因的新视角，强调了实时数据在理解收益率曲线动态中的重要作用。
